工程机械行业深度报告（一）-如何看2023年的挖机销量？-中泰证券_21页_2mb

2023年工程机械行业分析总结

我国工程机械行业正处于第二轮下行周期的筑底阶段，挖机销量为行业核心指标。自80年代末进入成长期，经历两轮大周期：2008-2011年第一轮上升期由"四万亿"投资驱动，2011年销量达178万台；2012-2015年调整期，2015年销量降至56万台；2016-2021年第二轮上升期，更新需求主导，销量达343万台；2021年5月后受地产下行和成本上升影响销量持续下滑，2022年累计销量261万台同比下降24%。

挖机销量分三部分：国内新增需求、国内更新需求、出口销量。国内新增需求由基建投资和地产边际改善驱动，预计2023年触底，2023-2025年分别为10/20/41万台。出口销量保持韧性，预计2023年占比超50%，年销量131/151/166万台。国内更新需求包含自然更新（86/103/146万台）、环保更新（20/25/30万台）和电动化替代需求，其中环保更新需求由国四标准实施引发，相关设备需逐步更换。

出口表现突出，2022年出口销量109万台同比增长60%，占总销量42%。海外市场空间是国内两倍，但国内企业渗透率不足10%。国内龙头凭借产品力、渠道力和成本优势，叠加全球基建需求升温，持续拓展海外市场。三一重工等企业海外收入增速显著，2022年海外毛利率高于国内，出口对冲作用明显。

行业利润端修复可期，钢材价格回落20%预计带动毛利率提升3个百分点。2023年龙头主机厂海外收入占比继续提升，叠加成本下降，利润率有望修复。行业周期波动趋于缓和，国际化布局有助于平滑业绩波动并提升估值中枢。

电动化仍处布局初期，当前渗透率低，但长期空间巨大。电动设备能量利用率可提升一倍以上，预计未来5年逐步替代。以装载机为例，2022年电动渗透率仅0.94%，假设2025年达25%则对应3万台需求，单价优势显著。

投资建议聚焦短期与中期机会：短期推荐零部件龙头，中期关注具备弹性的主机厂。龙头企业如三一重工、徐工机械、恒立液压等在出口增长、更新需求提升和电动化替代中具备结构性机会。

风险提示包括地产基建投资不及预期、疫情反复影响复苏节奏、海外需求不及预期、测算偏差等。行业周期预计持续至2024-2025年，但出口对冲作用可能提前触底。