20220203-国金证券-寒武纪-688256.SH-亏损难改善_费用高于预期_5页

寒武纪（688256.SH）研究报告总结

核心内容概述

本报告由国金证券发布，对寒武纪2021年及未来两年的财务表现与市场前景进行分析，并给出“增持”投资评级，目标价为88元。报告指出，尽管公司营收表现优于市场预期，但净亏损仍难改善，费用增长和库存风险成为主要关注点。同时，报告分析了公司财务数据、历史评级与目标价变动情况，以及潜在的投资风险。

主要观点与关键信息

1. 公司当前股价与目标价

• 当前市场价格：78.78元
• 目标价格：88.00元
• 公司评级：增持（维持）

2. 财务表现分析

• 营收增长：2021年公司营收预计为7.1亿元，同比增长55%，主要得益于边缘AI芯片及智能集群系统的出货增长。
• 净亏损扩大：预计2021年归母净亏损为8.56亿元，同比扩大17%；扣非亏损为10.2-12.4亿元，同比扩大54.4-88.7%。
• 毛利率变化：2021年毛利率降至46%，较2020年的65%大幅下降，显示成本压力。
• 费用增长：2021年研发费用预计为10.44-12.76亿元，同比增长35.9-66.1%；管理费用中的股份支付费用预计大增至1.98-2.42亿元。

3. 财务指标预测（2021-2023E）

4. 业绩简评

• 营收高于预期：公司1月28日预告2021年营收6.7-7.5亿元，同比增长46.0-63.4%，主要受益于16nm思元220边缘运算芯片及加速卡的落地。
• 亏损未改善：尽管营收增长，但净亏损扩大，归母净利润亏损预计为-8.56亿元，扣非亏损为-10.2至-12.4亿元。
• 库存风险：存货月数从2020年的6.8个月增至2021年的4.8个月，但库存风险依然存在。

5. 投资建议

• 上修营收预测：2021年营收预测上调21%至7.1亿元。
• 维持增持评级：基于边缘运算产品线的出货增长和智能集群业务发展，维持“增持”评级，目标价为88元。
• 调整亏损预测：2022年/2023年归母净亏损预测从6.6亿元/6.2亿元调整为7.2亿元/6.7亿元。

6. 风险提示

• 估值偏高：当前估值可能偏高。
• 终端AI处理器IP业务减少：可能影响公司未来收入结构。
• 智能计算集群系统业务风险：该业务增长存在不确定性。
• 同业竞争：市场竞争加剧可能影响公司市场份额。
• 负向现金流：公司经营现金流持续为负，存在资金压力。

历史报告与评级分析

1. 相关报告

• 《寒武纪三季报点评-亏损难改善，库存风险提高》（2021.10.30）：指出亏损未改善，库存风险上升。
• 《寒武纪半年报点评-边缘AI进展大短期亏损难改善》（2021.8.11）：强调边缘运算产品线进展显著，但短期亏损仍难改善。
• 《寒武纪一季报点评-短期亏损扩大，市场过于乐观》（2021.4.28）：指出短期亏损扩大，市场对公司的预期可能过高。

2. 历史评级与目标价

3. 市场平均投资建议评分

投资评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上；
• 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%；
• 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%；
• 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上。

特别声明

• 本报告仅限中国大陆使用；
• 报告内容仅供参考，不构成投资建议；
• 报告基于公开资料，不保证其准确性和完整性；
• 报告不构成法律、会计或税务操作建议；
• 报告仅供风险评级高于C3级的投资者使用。

总结

寒武纪在2021年营收表现良好，但净亏损未改善，费用增长显著，特别是研发与管理费用。公司主要依赖边缘AI芯片和智能集群系统业务，但未来盈利仍面临挑战。尽管如此，公司仍维持“增持”评级，目标价为88元。投资者需关注估值偏高、库存风险、同业竞争及现金流压力等潜在风险。