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福斯特公司首次覆盖报告总结

公司概况

福斯特（603806）是一家专注于太阳能电池EVA胶膜、光伏背板和热熔网膜的生产企业，是全球最大的EVA胶膜生产商，2015年全球市占率超过50%。公司成立于2003年，2014年在上海证券交易所上市，注册资本达9000万元。公司业务覆盖光伏封装材料、电子线路板材料、锂电池包装材料等多个领域，具有较强的市场竞争力和研发能力。

核心内容

1. 光伏行业背景与公司发展

• 全球光伏装机量持续增长，未来5年复合增速预计为21%，2020年全球EVA胶膜和背板市场空间预计近200亿元。
• 公司2015年实现营业收入33.33亿元，同比增长40%，净利润6.47亿元，同比增长49.8%。
• 公司EVA胶膜收入占比达88%，背板收入占比为9%，热熔网膜收入占比为1%。

2. 上游议价能力与原材料成本

• EVA胶膜的上游原材料为EVA树脂，成本占比超过80%，原材料价格受原油价格影响显著。
• 由于公司采购量巨大，对上游议价能力较强，2015年EVA胶膜毛利率小幅提升4个百分点。
• 公司采购量占前两大供应商产能的40%以上，具备较强的议价能力。

3. 下游客户与应收账款管理

• 下游客户主要为全球领先的光伏组件生产商，产品销售稳定。
• 公司应收账款周转天数行业最低，坏账计提占应收账款比例已连续三年下降，2015年为21%。

4. 财务状况与ROE表现

• 公司毛利率高于行业平均水平，期间费用率最低，资产负债率远低于行业可比公司。
• 公司通过高净利率和资产周转率实现了较高的ROE，2015年ROE超过中来股份，位居可比公司首位。
• 权益乘数低是导致ROE下降的主要因素，未来可通过提高资产负债率提升ROE。

5. 新产品项目与市场前景

• 公司拟投资多个新产品项目，包括感光干膜、无胶挠性覆铜板、铝塑复合膜、有机硅封装材料等，这些产品多为国外企业垄断，具有进口替代潜力。
• 白色EVA胶膜单价比普通EVA胶膜高出40-50%，可提升公司产品毛利率和市场竞争力。
• 感光干膜项目预计2016年部分投产，无胶挠性覆铜板项目预计2016年底建成200万平方米产能，铝塑复合膜和有机硅封装材料项目也将在未来逐步释放产能。

主要观点

• 行业龙头地位稳固：福斯特是全球光伏EVA胶膜行业龙头，市场占有率高，技术领先。
• 成本控制与议价能力强：公司拥有强大的议价能力，EVA树脂采购量占主要供应商产能比例高，毛利率表现优异。
• 财务稳健，杠杆空间大：公司资产负债率远低于可比公司，流动比率高，风险控制能力强，未来具备提高杠杆的空间。
• 新产品布局有望带来增长：新产品项目覆盖多个高潜力领域，有望打破国外垄断，为公司创造新的利润增长点。
• 盈利预测与估值：公司2016-2018年净利润预计分别为7.6亿、9亿和10.5亿元，EPS分别为1.88元、2.25元和2.61元。目标价区间为56.4-65.8元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

• 2015年数据：营业收入33.33亿元，净利润6.47亿元，毛利率34%，EPS为1.61元。
• 目标价：基于相对估值法和DCF模型，目标价区间为56.4-65.8元/股。
• 可比公司：东方日升、爱康科技、中来股份、丹邦科技、兴森科技等，2016年平均PE为36倍。
• 主要风险：光伏投资不达预期、新产品项目工期延后、新产品性能不达预期。

投资建议

• 投资评级：买入（首次评级）。
• 目标价：56.4-65.8元/股。
• 盈利预测：2016-2018年净利润分别为7.6亿、9亿和10.5亿元，EPS分别为1.88元、2.25元和2.61元。
• 估值方法：相对估值法（PE）和绝对估值法（DCF）均支持目标价区间，公司当前估值处于历史底部区域。

总结

福斯特作为全球光伏EVA胶膜行业龙头企业，具备强大的市场占有率和良好的财务状况，其议价能力与成本控制能力突出。随着光伏行业回暖及新产品项目的逐步落地，公司有望实现持续增长。我们给予公司“买入”评级，目标价区间为56.4-65.8元/股，未来发展前景良好。