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公司研究总结：绿色动力（601330）

核心内容

绿色动力是一家专注于垃圾发电业务的上市公司，背靠北京市国资，拥有较强的市场竞争力和项目运营能力。公司近年来产能迅速扩张，2016-19年垃圾处理产能复合年增长率（CAGR）达41%，2020年底累计产能有望达到2.68万吨/日，同比增长37%。公司预计2020-2022年营业收入分别为23.8亿元、30.3亿元和36.6亿元，归母净利润分别为5.4亿元、6.9亿元和8.5亿元，对应EPS为0.46元、0.59元和0.74元。参考可比公司2020年Wind一致预期PE均值19倍，结合公司产能扩张和项目储备，给予2020年目标市盈率24-26倍，目标价11.04-11.96元，首次覆盖给予“买入”评级。

主要观点

• 行业龙头地位稳固：截至2019年底，公司在手产能市占率达6%，处于行业第一梯队。
• 产能持续扩张：截至2019年底，公司运营项目21个，运营产能1.96万吨/日；在建及筹建项目合计3.2万吨/日。2020年预计新增产能7,200吨/日，累计投运产能有望达2.68万吨/日。
• 盈利能力突出：2015-19年ROE均值达10%，高于旺能环境、中国天楹和上海环境等可比公司。
• 政策利好：发改委发布新增垃圾焚烧发电项目建设有关事项征求意见稿，明确了“以收定支”原则，消除了行业发展最大的不确定性。
• 市场空间广阔：预计“十三五”垃圾焚烧总市场规模超3000亿元，2020年新增处理能力13万吨/日，为“十三五”期间新增产能最高年份。

关键信息

项目与产能

• 截至2019年底，公司运营项目21个，运营产能1.96万吨/日；在建项目8个，筹建项目14个。
• 2020年公司预计新增产能7,200吨/日，累计投运产能有望达2.68万吨/日。
• 公司2019年新增项目包括平阳二期、靖西、恩施、葫芦岛、红安、宜春、丰城、惠州二期、海宁扩建、安顺二期、蕲县二期、汕头二期等。

融资与增长

• 2018年IPO融资3.46亿元，用于多个项目及补充流动资金。
• 2019年定增融资23.9亿元，用于惠州二期、金沙、平阳二期、石首、永嘉二期等项目，增加垃圾处理能力4,700吨/天。
• 公司融资渠道多样，银行综合授信额度达126.4亿元，其中50.7亿元未动用。

市场布局

• 公司项目覆盖20个省/直辖市/自治区，业务布局涵盖长三角、珠三角、环渤海经济圈及中西部地区。
• 2019年营收中，华东、华北、华南贡献占比分别为36%、29%、19%，合计超过80%。

盈利能力与费用

• 2015-19年公司毛利率保持稳定，ROE均值为10%。
• 期间费用率总体稳定，预计2020-22年管理费用率维持在8.1%，财务费用率分别为18.6%、18.5%、17.9%。

风险提示

• 项目进度不达预期
• 电价补贴风险

估值与投资建议

• 目标价：11.04-11.96元
• 投资评级：买入（首次评级）
• 合理价格区间：11.04-11.96元
• 可比公司PE：2020年Wind一致预期PE均值为19倍，公司因产能扩张和项目储备，可适当给予估值溢价。

图表概述

• 图表1-31涵盖公司历史沿革、股权结构、产能与营收情况、项目分布、费用及净利润预测等关键数据。
• 图表23-24展示“十三五”期间垃圾焚烧市场投产进度和市场规模测算。
• 图表25梳理了垃圾发电相关历史政策，图表26-28展示公司与行业其他企业的市场份额及订单情况。

总结

绿色动力作为垃圾发电行业的领先企业，凭借其在垃圾处理领域的丰富经验、稳定的盈利能力以及北京市国资的强力支持，具备良好的增长潜力。公司2020年产能将显著扩张，有望推动业绩持续增长。在政策支持和市场需求的双重驱动下，公司未来发展前景广阔，具备较高的投资价值。