20180304-天风证券-华谊集团-600623.SH-甲醇高景气_醋酸强复苏_18年业绩有望迎拐点__22页_2mb

华谊集团（600623）业绩分析与投资建议总结

公司概况

华谊集团是国内领先的洁净煤综合利用公司、绿色轮胎供应商、先进材料生产商和化工物流贸易巨头。公司主要业务涵盖能源化工、绿色轮胎、先进材料、精细化工和化工服务等领域，拥有甲醇产能161万吨/年，醋酸产能130万吨/年，轮胎年生产能力1280万条，丙烯酸产能16万吨/年。自2015年重组以来，公司业绩一直表现一般，但随着甲醇与醋酸行业景气度的提升，盈利正在改善。

核心内容与主要观点

甲醇业务盈利显著提升

• 行业景气度回升：17年甲醇价格强势上涨，盈利水平达到历史高位，18年供需格局小幅改善，预计盈利水平将维持高位。
• 需求增长：预计18年甲醇新增需求259万吨，供给增量约250万吨，供需保持紧平衡。
• 利润增厚：华谊集团甲醇业务18年利润预计同比增厚4.9亿元，基于18年甲醇价差维持在1885元/吨的假设。
• 成本与价格：甲醇价格预计18年维持在2843元/吨，价差为1885元/吨，较17年价差1411元/吨有所扩大。

醋酸行业迎来强劲复苏

• 行业复苏：醋酸行业已完成去产能，供给端几乎无新增产能，未来3年无新装置投产。
• 需求强劲：18年醋酸需求预计增长约40万吨，主要由PTA、醋酸酯等下游拉动。
• 价格与价差：18年醋酸价差达2923元/吨，较17年1308元/吨大幅上涨，盈利有望再创新高。
• 利润增厚：华谊集团醋酸业务18年利润预计同比增厚13.5亿元，基于18年醋酸价差维持在2923元/吨的假设。

其他业务改善空间有限

• 轮胎业务：尽管存在修复空间，但18年预计仍会有小幅亏损，19年有望扭亏转盈。
• 丙烯酸业务：一期16万吨项目已投产，二期预计19-20年完成，未来有望实现营收翻倍。
• 化工服务及其他：预计保持稳定，公司化工贸易和物流业务具有较强竞争力，毛利率稳定。

关键信息

业务占比与毛利结构

• 营业收入分布：17年H1，化工物流贸易占比超50%，但不贡献利润；能源化工和轮胎业务营收占比均为15%，毛利占比分别为33%和26%。
• 毛利贡献：能源化工的毛利贡献略高于轮胎，但甲醇和醋酸是主要盈利来源。

盈利预测

投资建议

• 评级：首次覆盖给予“买入”评级。
• 目标价：基于可比公司18年14.9倍PE估值，对应目标价16.09元。
• 可比公司：包括新奥股份、鲁西化工、华鲁恒升、玲珑轮胎、三角轮胎、卫星石化等，其18年PE估值均值为14.9倍。

风险提示

1. MTO装置减产：若MTO装置因盈利不佳减产或停车，将影响甲醇需求。
2. 轮胎业务复苏不及预期：若轮胎行业景气度未明显改善，可能继续拖累业绩。
3. 资产减值风险：若公司计提预期之外的资产减值，将对业绩产生负面影响。

总结

华谊集团在2018年有望迎来业绩拐点，主要得益于甲醇和醋酸两大主营产品的景气复苏。甲醇和醋酸行业供需格局改善，价格与价差均处于高位，为公司带来显著利润增厚。虽然轮胎和丙烯酸业务改善空间存在，但18年主要依赖甲醇和醋酸的高盈利带动整体业绩提升。公司具备较强的化工服务和物流贸易能力，未来有望进一步受益于行业景气度的提升。