20181020-东吴证券-富安娜-002327.SZ-加盟表现良好_提价及线下占比提升带动毛利率提升_4页_825kb

富安娜财务分析与投资总结

核心内容概述

富安娜在2018年第三季度实现了显著的业绩增长，主要得益于加盟店表现良好、提价策略及线下销售占比提升，带动毛利率显著上升。公司整体盈利能力和运营效率在稳步提升，但部分财务指标如现金流和存货周转出现下滑，需关注其对长期发展的影响。

主要观点

• 业绩增长显著：2018年Q3营业收入同比增长6.93%至6.17亿元，归母净利润同比增长29.13%至1.06亿元，毛利率提升1.97个百分点至50.38%。
• 毛利率提升因素：提价策略和线下销售占比上升是毛利率提升的主要原因，线上渠道占比下降，减轻了对毛利率的拖累。
• 盈利预测：预计2018/2019/2020年归母净利润分别为5.8/6.7/7.7亿元，同比增长17%/16%/15%，对应PE分别为10.58/9.14/7.94倍。
• 财务结构优化：公司资产负债率持续下降，从2017年的21.71%降至2020年的20.71%，财务稳健。
• 现金流与存货管理：Q3经营性现金流由正转负，主要由于备货增加，导致存货周转天数延长至266天。但应收账款周转天数有所缩短，表明回款效率提升。
• 投资建议：公司具备充沛的类现金资产和土地重估价值，市场估值安全，继续维持“买入”评级。

关键信息

收入端表现

• 家纺主业：
  • 线下加盟表现良好，实现双位数增长。
  • 直营门店增长放缓，但整体仍保持个位数增长。
  • 线上销售在7、8月表现平淡，但9月有所恢复，Q3总体低单位数增长。
• 家居业务：
  • 门店数量维持在中报的12家规模，收入同比增长30%。
  • 保持稳扎稳打的发展策略，开店审慎，预计对主业利润影响较小。

财务指标分析

• 毛利率：从2017年的49.58%提升至2018年Q3的50.38%，主要受益于提价及线下销售占比上升。
• 期间费用率：Q3期间费用率上升至32.26%，其中销售费用率增长2.22个百分点至26.16%，管理费用率略有下降。
• 所得税率：由于申请高新成功，所得税率同比下降9.13个百分点至12.89%，对净利润增长有积极影响。
• 净利润：Q3归母净利润同比增长29.13%，主要由毛利率提升及所得税率下降推动。
• 资产与负债情况：
  • 流动资产逐年增长，现金储备充足。
  • 负债规模增长缓慢，资产负债率保持在20%以下，财务风险较低。
• 现金流状况：
  • Q3经营性现金流由正转负，主要由于备货增加及销售费用支出。
  • 投资活动现金流为负，主要由于资本开支。
  • 筹资活动现金流为负，可能用于扩张或偿还债务。

财务预测表（单位：百万元）

周转情况

风险提示

• 家纺业务风险：加盟店拓展不及预期、同店增长不达预期。
• 家居业务风险：销售不及预期可能拖累整体利润。
• 市场波动风险：市场环境变化可能影响业绩表现。

投资建议

• 评级：维持“买入”评级，认为公司具备较强的盈利能力和估值安全边际。
• 估值优势：公司拥有充沛的类现金资产和高土地重估价值，具备市值安全底。
• 增长预期：预计未来三年归母净利润持续增长，增速稳定在15%左右，PE逐步下降，体现市场对公司未来增长的看好。

相关研究

1. 《富安娜（002327）：发货调整影响下Q2收入增速放缓，扣除股权激励费用影响18H1/Q2利润增长27%/32%》2018-08-19
2. 《富安娜：经销商持股落地，行业向好背景下共享成长红利》2018-05-03
3. 《富安娜年报&一季报：家纺主业一季度增长强劲，美家零售初启航》2018-04-20