20210222-天风证券-山东玻纤-605006.SH-二梯队玻纤供应商_受益行业景气上行及产能扩张_19页_2mb

山东玻纤（605006）总结

核心内容

山东玻纤是一家国内二梯队的玻璃纤维（玻纤）供应商，自2008年成立以来，通过整合、新建和技改等方式持续扩大玻纤纱产能。截至2020年底，公司玻纤纱产能达到37万吨，稳居国内第四、全球第七。公司主要产品包括玻纤纱及制品（如无碱纱、中碱纱、壁布、窗纱、薄毡、网格布等），以及热电产品。公司于2020年9月在上交所上市，募集资金主要用于产能扩张和技术升级，以提升竞争力和盈利能力。

主要观点

1. 行业景气度提升：我国玻纤需求增速与GDP增速比例短期维持在较高水平，预计2021年需求量达473万吨，同比增长21.6%。供给端增长放缓，且“十四五”规划推动行业产能有序扩张，供需格局优化，行业景气向上周期或更持久。
2. 产能扩张与竞争力提升：公司通过技改和新建项目持续扩大产能，2022年中产能有望突破40万吨。产能利用率和产销率稳定，产能扩张有助于提升公司竞争力和盈利能力。
3. 成本控制与技术进步：公司玻纤纱生产成本持续下降，2019年吨成本为3,261元，较2018年下降8.6%。公司注重与OC等外部合作，同时加大研发投入，推动生产工艺技术进步，提升产品附加值。
4. 成长性优于行业龙头：公司作为二梯队供应商，成长性优于中国巨石等龙头，且受益于行业高景气，盈利增长潜力较大。2021年目标PE为20x，对应目标价20元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

行业供需格局优化

• 需求端：玻纤需求增速与GDP增速比例较高，预计2020年和2021年分别为2.8和2.5，对应需求增速分别为6%和21%。
• 供给端：2021-2022年新增产能分别为55万吨和33万吨，增速较18-19年明显放缓。未来产能扩张将更有序，有利于行业稳定发展。

公司产能扩张

• 现有产能：截至2020年底，公司玻纤纱产能为37万吨。
• 未来规划：2022年中完成沂水3线技改，产能由6万吨升级至10万吨，预计公司年产能突破40万吨。
• 产线效率：新产线成本控制能力更强，有助于提升盈利能力，且技改后人均产量提升，单位成本下降。

成本控制

• 成本下降趋势：公司玻纤纱吨成本从2019年的3,261元下降至2021年的3,097元，未来仍有下降空间。
• 成本结构：直接材料、人工、能源动力和制造费用均有下降趋势，其中直接材料下降幅度最大。

技术进步与外部合作

• 与OC合作：公司与OC签署多项合作协议，包括供应、技术许可、浸润剂采购和合金服务，有助于公司技术提升和业绩增长。
• 研发投入：公司研发投入强度较高，研发费用率维持在3.6%-3.7%之间，推动技术进步和产品升级。

盈利预测与投资建议

• 收入预测：预计2020-2022年公司收入分别为20.7亿元、26.8亿元和28.6亿元，YoY分别为14.3%、29.3%和6.9%。
• 净利润预测：预计2020-2022年公司归母净利润分别为1.8亿元、5.0亿元和6.5亿元，YoY分别为21.3%、181.3%和29.7%。
• 估值分析：公司2021年PE为13.2倍，低于可比公司均值21x，给予20x目标PE，对应目标价20元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

1. 需求低于预期：若疫情控制不及预期或经济复苏缓慢，可能影响玻纤需求。
2. 行业产能扩张超预期：若产能投放提前或规模扩大，可能带来短期供给冲击。
3. 公司产能投放节奏低于预期：若公司产能扩张进度不及预期，可能影响未来业绩增长。
4. 原材料价格上升：若石灰石、天然气等原材料价格大幅上涨，可能影响公司盈利能力。

财务预测摘要

图表目录

• 图1：公司发展历程
• 图2：公司股权结构
• 图3：公司收入及增速
• 图4：公司归母净利及增速
• 图5：公司近年收入结构变化
• 图6：公司分产品毛利率变化
• 图7：玻璃纤维产业链简图
• 图8：全球玻纤纱供给格局
• 图9：国内玻纤纱供给格局
• 图10：全球玻纤需求结构（2019年）
• 图11：中国玻纤需求结构（2018年）
• 图12：中国玻纤表观需求量 vs 中国GDP同比、工业增加值同比
• 图13：全球玻纤消费量与全球GDP、工业增加值变化关系紧密
• 图14：公司玻纤纱有效产能及产量情况
• 图15：公司玻纤纱产销情况
• 图16：20年行业内低端玻纤纱产能及吨生产成本
• 图17：山东玻纤及同业玻纤纱吨收入比较
• 图18：山东玻纤及同业吨生产成本比较
• 图19：山东玻纤及同业吨净利比较
• 图20：山东玻纤吨成本拆分变化
• 图21：人均玻纤纱产量变化（山东玻纤 vs 中国巨石）
• 图22：山东玻纤单吨玻纤纱产量消耗铂铑合金漏板数量变化
• 图23：单线平均产能比较
• 图24：公司前五大客户收入占比及OC收入占比
• 图25：公司近年来OC的收入及向OC采购金额
• 图26：公司向OC销售毛利率与玻纤业务毛利率对比
• 图27：山东玻纤及同业研发费用率

表格目录

• 表1：结合宏观经济指标对20年、21年我国玻纤表观需求预测
• 表2：“十四五”规划征求意见稿与“十三五”规划比较
• 表3：公司现有玻纤纱产能及规划
• 表4：公司产线经济效益指标
• 表5：公司与OC合作内容
• 表6：公司主要产品的技术水平
• 表7：公司正在从事的研发项目及技术
• 表8：玻纤纱业务业绩核心假设
• 表9：公司业绩拆分及盈利预测表
• 表10：可比公司估值情况