20160502-中泰证券-食品饮料：透视白酒公司业绩-报表数据优于主观判断，行业2016将加速成长_1mb

白酒行业2016年展望与投资建议总结

核心内容

行业景气度持续回升

• 2015年及2016年第一季度，白酒行业整体呈现收入与利润双增长，且增长趋势加速。
• 行业景气度回升得到了市场认可，多数企业毛利率、净利率稳步提升，期间费用率明显下滑。
• 高端白酒价格稳步上行，显示行业景气度的持续改善。

投资机会

• 价格带机会：高端酒（500元以上）增长确定性高，300-500元价位增速快，100-300元价位机会多。
• 主题机会：改革、提价、并购三大主题投资机会贯穿2016年。

主要观点

2015年及2016Q1行业表现

• 收入与利润增长：
  • 2015年，18家白酒上市公司中16家实现收入正增长，15家实现利润正增长。
  • 2016年Q1，15家白酒企业利润增速全部达两位数以上，显示行业复苏强劲。
• 重点公司表现：
  • 贵州茅台：2015年真实收入增速约23%，2016Q1预收账款达85亿元，增长确定性高。
  • 五粮液：2016Q1预收账款达68亿元，一批价稳步提升至635-640元，业绩增长稳定。
  • 泸州老窖：2016Q1预收账款达9.9亿元，公司改革力度大，有望持续改善。
  • 沱牌舍得：2016年有望成为国有变民营最彻底的白酒企业，重点推荐。
  • 古井贡酒：渠道力行业领先，通过并购有望加速省外扩张。
  • 洋河股份：营销与管理行业领先，对环境变化反应快。

毛利率与净利率提升

• 2016年Q1，多数核心公司毛利率与净利率显著提升，显示行业盈利能力增强。
• 贵州茅台：毛利率稳定在92%附近，净利率52.18%。
• 五粮液：毛利率69.84%，净利率34.09%。
• 洋河股份：毛利率60.60%，净利率35.89%。
• 泸州老窖：毛利率57.39%，净利率27.81%。
• 古井贡酒：毛利率74.36%，净利率18.66%。

期间费用率下降

• 2015年及2016Q1，多数白酒企业期间费用率下滑，显示运营效率提升。
• 贵州茅台：期间费用率降至10.74%。
• 五粮液：期间费用率降至17.22%。
• 洋河股份：期间费用率12.14%。
• 泸州老窖：期间费用率16.27%。
• 古井贡酒：期间费用率35.65%。

批价上行

• 高端白酒价格稳步上行，如飞天茅台、普五、国窖1573，显示行业景气度持续好转。
• 非标茅台（如金茅、蓝茅）实现快速增长，显示产品结构优化。

关键信息

行业趋势

• 2016年白酒行业发展机会将好于2015年，库存处于低位，经销商信心大幅提升。
• 2016年白酒行业并购加速，预计全年并购事件数量明显增加。

投资建议

• 重点推荐：贵州茅台、五粮液（品牌力卓越）、古井贡酒、洋河股份（渠道力优秀）、泸州老窖、沱牌舍得（改善力度突出）。
• 积极关注：顺鑫农业、老白干、ST水井。

风险提示

• 三公消费限制持续加大，可能影响行业增长。
• 主流厂商控货不及预期，可能影响行业景气度。
• 食品安全事件风险，如塑化剂事件可能对行业造成阶段性打击。

价格与估值

二季度核心股票目标价

• 五粮液：目标价33.3元，2016年EPS为1.85元，对应PE为15X。
• 贵州茅台：目标价282元，2016年EPS为14.09元，对应PE为18X。
• 沱牌舍得：目标价24.5元，2016年EPS为0.15元，对应PE为118X。
• 泸州老窖：目标价35.8元，2016年EPS为1.42元，对应PE为17X。
• 洋河股份：目标价72.4元，2016年EPS为3.62元，对应PE为19X。
• 古井贡酒：目标价42.6元，2016年EPS为1.52元，对应PE为27X。

图表与数据

关键图表

• 图表1：二季度推荐的核心股票
• 图表2：2015年及2016年Q1，16家白酒企业实现正增长
• 图表3：2015年及2016年Q1，15家白酒企业利润实现正增长
• 图表4：茅台、五粮液、古井贡酒预收账款增量明显
• 图表5-8：核心公司产品毛利率、净利率变化
• 图表9：白酒行业期间费用率总体下滑
• 图表10-13：茅台、五粮液、古井贡酒价格变化
• 图表14：白酒与食品、上证上涨图
• 图表15：主流产品库存较2015年低
• 图表16：五粮液、顺鑫、洋河、古井提价动作及预期
• 图表17：核心酒企并购进展
• 图表18：各省较成熟的白酒品牌

总结

2016年白酒行业景气度持续回升，核心公司表现强劲，价格带和主题投资机会显著。高端白酒增长确定性高，300-500元价位产品增速快，100-300元价位产品机会多。改革、提价、并购三大主题投资机会贯穿全年，重点推荐贵州茅台、五粮液、古井贡酒、洋河股份、泸州老窖和沱牌舍得，同时建议关注顺鑫农业、老白干和ST水井。行业面临三公消费限制、控货不及预期和食品安全风险等挑战，但整体仍具备较强的投资价值。