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新三板制度改革组合拳点评总结

核心内容

2017年12月22日，新三板市场发布了多项制度改革文件，包括《挂牌公司分层管理办法》《股票转让细则》《股票转让方式确定及变更指引》和《信息披露细则》。这些改革旨在提升市场规范性、流动性及透明度，标志着新三板改革进入新阶段。

主要观点

1. 分层制度调整

• 标准一：净利润要求从两年平均不低于2000万元降至1000万元，ROE要求从10%降至8%，适当降低了盈利门槛。
• 标准二：营业收入要求从两年平均4000万元提升至6000万元，提高了公司规模要求。
• 标准三：将股东权益不低于5000万元改为股本不低于5000万元，同时新增竞价转让市值标准，提高了公司成长性和市场认可度要求。
• 共同标准：引入合格投资者不少于50人的要求，提高股权分散度和公众化程度，有利于未来流动性改革的推进。
• 维持标准：简化了大部分财务和市值要求，仅保留净资产不为负的条件，强化了创新层的稳定性，避免大进大出。

2. 交易制度变化

• 盘后协议转让：解决了做市股票大额交易问题，允许大额股份转让而不会对市场价格造成冲击。
• 盘中集合竞价：基础层每天一次，创新层每天五次，提升了价格的公允性，压缩了价格操纵空间。
• 特定事项协议转让：为并购重组、引入战略投资者等提供特殊协议转让方式，增加了交易自由度。
• 收盘价机制：优化做市收盘价形成方式，减少人为操纵，提升市场定价合理性。

3. 信息披露制度变化

• 创新层要求：增加了季度报告、业绩快报、审计准则执行等要求，提升了信息披露的及时性和完整性。
• 基础层调整：部分披露要求简化，对重大事项设置免于披露机制，减轻了部分公司的信息压力。
• 审计要求：创新层挂牌公司需执行财政部关键审计事项准则，年审机构签字注册会计师需定期轮换。
• 治理机制：新增公开问询、监管意见函、董事会审议重大事件等治理方式，增强了市场透明度和监管力度。

关键信息

• 改革信号积极：此次改革是继十八大之后再次较大规模的制度调整，十九大后政策重启，增强了市场信心。
• 流动性改善基础：改革核心在于市场化定价，提升挂牌公司运作规范性，但不能直接提升流动性。
• 短期与长期影响：
  • 短期：解决“三类股东”问题、降低投资者信息收集成本。
  • 长期：降低投资者门槛、推进发行制度改革，以提升整体市场流动性。
• 义务先行，权利在后：改革先完善挂牌公司义务，提升资产端质量，后续将推出差异化权利供给。
• 市场分化仍是基调：改革促进市场化优胜劣汰，坚持价值投资方向，创新层将逐渐成为优质公司聚集地。

未来展望

• 做市制度增强：合格投资者门槛的提升将促进做市商活跃度，提升公司估值和流动性。
• 创新层吸引力提升：随着制度完善，创新层将逐步成为投资者可信赖的股票池，吸引更多长期资金入市。
• IPO仍是主流路径：在创新层未形成可供顺利进入和退出的机制前，Pre-IPO仍是企业主要选择。
• 差异化权利供给：未来可能推出更多针对创新层的差异化制度，如精选层，推动市场结构优化。

总结

此次新三板制度改革组合拳，聚焦于分层、交易及信息披露三大核心领域，通过提高创新层公司准入标准、优化交易机制、强化信息披露义务，旨在提升市场规范性、透明度和流动性。虽然短期内对流动性提升作用有限，但为长期改革奠定了基础。未来改革将更侧重于差异化权利供给，推动新三板市场向更成熟、更规范的方向发展。