20230803-华创证券-贵州茅台-600519.SH-2023年半年报点评_答卷持续优秀_更值估值溢价_6页_797kb

贵州茅台2023年半年报点评总结

核心内容

贵州茅台（600519）2023年半年报显示，公司上半年实现总营收709.9亿元，同比增长19.4%；归母净利润359.8亿元，同比增长20.8%。其中，第二季度总营收316.1亿元，同比增长20.4%；归母净利润151.9亿元，同比增长21.0%。整体表现超出市场预期，显示出公司在市场环境下的强劲增长能力和稳定性。

主要观点

• 收入增长超预期：贵州茅台的收入和利润均实现20%以上的增长，主要得益于非标产品和茅台1935的增量投放。
• 渠道多元化：直销渠道收入增长显著，达到35.3%，其中线上i茅台贡献44.4亿元，基本保持稳定。线下直营店增长核心，预计Q2线下直营收入同比增长60%以上，渠道生态体系逐步完善。
• 毛利率略降：Q2毛利率下降至90.8%，主要受早年基酒生产成本上涨影响，但上半年整体盈利水平保持稳定。
• 现金流健康：经营现金流量净额同比增长266.3%，主要受益于销售回款增长和财务公司存放款项变化。
• 抗风险能力提升：公司通过多元供给体系和渠道管理，增强了对价格和业绩波动的抵御能力，保持了业绩的稳定增长。
• 投资建议：基于持续的高质业绩表现，公司具有更高的确定性，值得估值溢价，维持“强推”评级，目标价2600元。

关键信息

财务指标概览

财务预测与估值

• EPS预测：2023年为59.83元，2024年为70.82元，2025年为82.63元。
• 估值比率：
  • P/E：31/27/23
  • P/B：10/8/7
  • EV/EBITDA：22/19/16

风险提示

• 消费复苏进度不及预期
• 部分改革措施不及预期
• 批价下行

财务分析

收入与利润

• 茅台酒：Q2收入同比增长21.1%，环比加速增长，主要受益于非标产品和茅台1935的增量投放。
• 系列酒：Q2收入同比增长21.3%，环比放缓，但茅台1935配额外占比提升，吨价增长显著，销量保持高弹性增长。
• 直销渠道：Q2收入同比增长35.3%，其中线上i茅台贡献44.4亿元，直销占比提升至45.3%，渠道生态体系加速形成。

成本与费用

• 毛利率：Q2毛利率下降至90.8%，主要由于成本上涨。
• 费用率：营业税金率下降0.6个百分点至16.7%，销售费用率下降0.5个百分点至3.3%，管理费用率保持5.9%不变。
• 净利率：Q2净利率略降至49.3%，但上半年整体盈利水平保持稳定。

现金流与负债

• 经营现金流：同比增长266.3%，主要得益于销售回款增长和财务公司存放款项变化。
• 合同负债：Q2合同负债环比下降10.0亿元至73.3亿元，同比下降24%。
• 资产负债率：从13.39%逐步下降至15.1%，显示公司偿债能力持续增强。

未来展望

• 全年目标：上半年表现超预期，下半年经营将更加从容，全年增长目标有望超额完成。
• 中长期发展：公司系统化能力全面提升，多元供给体系形成，有望实现持续稳定发展。

团队介绍

• 组长、首席分析师：欧阳予，浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，6年食品饮料研究经验。
• 高级分析师：沈昊，澳大利亚国立大学硕士，4年食品饮料研究经验。
• 分析师：田晨曦，英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券。
• 研究员：刘旭德，北京大学硕士，2021年加入华创证券。
• 其他研究团队成员：包括范子盼、杨畅、严晓思、柴苏苏、彭俊霖、董广阳等。

投资评级说明

• 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上。
• 推荐：预期未来6个月内超越基准指数10% -20%。
• 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10% -10%之间。
• 回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10% -20%之间。

附注

• 免责声明：本报告仅供华创证券客户使用，不构成对具体证券买卖的出价或询价，也不构成对所涉及证券的个人投资建议。
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