20140319-申万宏源-贵州茅台-600519.SH-_性价比_突出_渠道更_亲民_国企改革助力_目标价205元_强调_买入_评级_15页_1mb

贵州茅台2014年3月投资报告总结

核心内容概述

本报告发布于2014年3月19日，主要针对贵州茅台（600519）的投资价值进行分析。报告指出，茅台在2014年迎来估值修复机会，同时受益于贵州省国企改革政策的推进，渠道布局更加“亲民”，业绩增长潜力较大，因此给予“买入”评级，目标价为205元。

主要观点

投资评级与估值

• 预计贵州茅台2013—2015年每股收益（EPS）分别为14.14元、15.77元、17.80元，同比增长10.3%、11.6%、12.9%。
• 当前大众消费品平均估值约22倍，茅台的估值有望修复至13倍，对应2014年目标价205元。
• 基于2014年EPS为15.77元，目标价205元，强调“买入”评级。

有别于大众的认识

1. 国企改革力度超预期：

   • 茅台集团的改革方案明确提出了时间表，显示出改革决心。
   • 探索建立股权激励机制或员工持股，以提升管理层积极性，参考洋河股份的成功经验。
   • 系列酒拆分，实现“供、产、销完全独立”，有利于提升系列酒的渠道力与产品力。

2. 渠道布局积极调整：

   • 通过降低终端价格，提升“性价比”，吸引大众消费。
   • 开发新经销商，拓展电商渠道（如天猫、京东、贵州酒交所等）。
   • 加大商超投放比例，提升渠道覆盖率。
   • 推动O2O模式，提升市场渗透率。

股价表现催化剂

• 国企改革进展
• 一批价走势
• 电商渠道新进展

核心假设风险

• 报表业绩释放节奏难以准确把握
• 宏观经济风险

关键信息

市场数据（2014年3月18日）

• 收盘价：171.32元
• 一年内最高/最低：207.17元/118.01元
• 上证指数/深证成指：2025/7274
• 市净率：4.6
• 流通A股市值：177,861百万元

基础数据（2013年9月30日）

• 每股净资产：37.13元
• 资产负债率：19.19%
• 总股本/流通A股：1038百万/1038百万
• 流通B股/H股：-/-

盈利预测（单位：百万元、元、%、倍）

估值逻辑

• 茅台的估值可参考大众消费品的平均估值水平（约22倍），当前合理估值为13倍。
• 由于大众消费比例上升，估值有望修复。

投资要点

• 春季动销良好：得益于控量保价、价格调整、品牌力增强及渠道优化，茅台春节销售表现超预期。
• 一批价有望提升：经销商执行良好，社会库存较低，为提价创造条件。
• 渠道调整：从“名酒”转向“民酒”，通过电商、商超、新经销商等多渠道拓展，增强市场渗透力。

附录：贵州国企改革进展

• 改革方案：贵州省国资委启动国企改革三年行动计划，茅台集团作为重点改革对象之一。

• 改革目标：

  • 建设为“产融结合的多元化控股集团”，目标到2017年销售收入达千亿元。
  • 推进七大业务板块发展，逐步形成6-7个子集团。
  • 系列酒拆分成立新公司，实现“供、产、销完全独立”。
  • 引入战略投资者，推动股权多元化与管理改善。

• 其他改革企业：

  • 盘江股份、赤天化、贵绳股份、振华科技等上市公司也参与改革。
  • 赤天化将转让控股权，整合资产；盘江股份推进市场化改革；贵绳股份拟开发海洋用钢丝绳项目。

投资建议

• 投资评级：买入
• 目标价：205元
• 核心逻辑：茅台估值有望修复，国企改革推动业绩增长，渠道调整增强市场竞争力。

风险提示

• 报表业绩释放节奏难以准确把握
• 宏观经济波动可能影响白酒消费

总结

本报告综合分析了贵州茅台的估值修复潜力、国企改革带来的管理与渠道优化、以及春节动销超预期等多重因素，认为茅台具备良好的投资价值，建议投资者关注其未来增长机会。