深度报告-20210111-国金证券-煌上煌-002695.SZ-改革焕新_拓店驶入快车道_23页_2mb

煌上煌（002695.SZ）买入（首次评级）总结

公司概况

• 当前股价：23.40元
• 总股本：5.13亿股
• 已流通A股：4.61亿股
• 总市值：119.99亿元
• 年内股价波动：最高31.85元，最低13.37元
• 行业地位：休闲卤制品行业最早上市企业之一，2020年门店数量达4152家（直营294家，加盟3858家）

行业分析

• 市场规模：2019年我国休闲卤制品市场零售规模达1100亿元，同比增长20%，行业景气度较高。
• 行业集中度：CR5市占率21%，绝味食品市占率约9%，周黑鸭约5%，煌上煌约3%。
• 增长潜力：预计2020年市场规模达1235亿元，未来增长空间较大。
• 门店驱动：线下门店为主要销售渠道，具有高周转和高坪效的特性，利于快速扩张。

投资逻辑

品牌建设与管理优化

• 2017年新管理层上任后，公司重新定位品牌，推动“全国化、年轻化”战略，强化品牌形象。
• 启动股权激励计划，绑定管理层利益，提升员工积极性。
• 推进营销转型，结合互联网平台和异业合作，扩大品牌传播。

成本控制与原料管理

• 原材料成本占比高，公司通过“公司+合作社+农户”模式，实现对上游养殖的控制。
• 实施原材料战略储备，降低采购价格波动对毛利率的影响。
• 建立完善的库存管理系统，提升成本管控能力。

门店扩张与市场拓展

• 门店数量增长迅速，2017-2019年分别净增212、403、698家，2020年预计净增950家。
• 2020年门店数量达4656家，省外营收占比提升至59%。
• 借助高势能门店（如高铁、机场、商圈）打开省外市场，带动单店收入提升。

米制品业务调整

• 米制品业务占比15%-25%，2019年调整后，毛利率显著提升。
• 2020年中报显示，米制品业务收入和利润已超过2019年全年水平，业务结构优化效果显现。

投资建议与估值

• 盈利预测：2020-2022年EPS分别为0.46元、0.61元、0.74元，对应PE分别为49倍、38倍、31倍。
• 估值目标：给予2020年55倍PE估值，目标价25.30元，给予“买入”评级。
• 行业对比：公司PE估值低于绝味食品和周黑鸭，但增长潜力和扩张速度较强。

关键财务数据

风险提示

• 食品安全问题：可能影响品牌声誉和经营。
• 原材料价格波动：可能影响毛利率和盈利能力。
• 行业竞争加剧：核心城市竞争激烈，影响盈利能力。
• 疫情反复：可能影响线下客流量。
• 需求复苏不及预期：经济下行可能抑制消费能力。
• 门店扩张不及预期：影响业绩增长。
• 限售股解禁风险：可能对股价产生压力。

业务结构与增长点

• 业务结构：主要包括卤制品、米制品、包装产品、屠宰加工等，其中卤制品和米制品为主要收入来源。
• 增长点：门店扩张、产品结构优化、渠道拓展（如社区团购、线上销售）。

未来展望

• 公司计划在2021年进一步扩大高势能门店数量，提升单店收入。
• 新品如沸腾热卤推出，丰富产品线，提升收入。
• 2020年公司通过社区团购业务，线上销售比例达到35%，成为行业唯一逆势增长的上市公司。
• 未来几年，公司预计保持每年净增千家门店的速度，进一步提升市场份额。