20120927-宏源证券-煌上煌-002695.SZ-顺应消费趋势_持续扩张可期_22页_1mb

煌上煌(002695)个股深度研究报告总结

核心内容

煌上煌是一家主营酱卤肉制品和佐餐凉菜等快捷消费食品的公司，成立于1993年，2012年9月5日登陆A股市场。公司专注于消费便利快捷、营养卫生安全的食品开发、生产和销售，产品覆盖鸭、鸡、鹅、猪、牛、羊等禽畜类以及蔬菜、水产、豆制品等佐餐凉菜，产品种类达200多个。

公司目前拥有四个生产基地，覆盖全国主要区域，形成完善的生产布局。其销售网络以连锁经营为主，截至2012年门店数量达1,798家，未来三年门店数量预计以30%的复合增速增长，至2014年将达3,798家。公司通过直营店与加盟店结合的方式，持续扩张并提升品牌影响力。

主要观点

• 行业前景广阔：快捷消费食品（特别是酱卤肉制品）行业近年来保持快速增长，2000-2009年CAGR达18.86%，预计未来五年仍将维持15%的复合增速。行业正处于由传统小作坊向规模化、现代化发展的关键阶段，市场集中度有望提升。
• 公司竞争优势明显：公司在生产基地建设、销售网络覆盖、渠道管控、产品研发和质量管理等方面均处于行业领先水平，形成显著的竞争优势。
• 盈利预期乐观：公司预计2012-2014年收入分别为12.3亿、16.4亿、22.4亿，净利润分别为1.2亿、1.8亿、2.5亿，EPS分别为0.98、1.47、2.03，对应的PE分别为25倍、16倍、12倍。公司给予2013年20倍PE估值，对应6个月目标价30元，建议增持。
• 战略发展方向明确：公司计划通过渠道下沉、重点区域深耕、丰富产品线等策略，持续扩大市场份额，提高品牌影响力。

关键信息

行业概况

• 酱卤肉制品市场规模从2000年的92.37亿元增长至2009年的437.42亿元，CAGR为18.86%。
• 快捷消费食品符合我国社会转型期人们生活方式的转变，具有消费便捷、营养丰富、卫生安全、价格合理的特点。
• 预计未来五年行业仍将保持15%的复合增长，与发达国家相比仍有较大发展空间。

公司竞争优势

• 生产基地布局：江西、广东、福建、辽宁四个生产基地，实现全国性供应和物流配送。
• 销售网络覆盖：全国门店数量增长迅速，2012-2014年预计增长至3,798家，其中江西地区贡献最大。
• 渠道管控体系：制定完善的加盟商管理制度和门店管理标准，包括店面选址、形象管理、人员培训、产品质量、信息系统等，确保终端销售稳定。
• 产品研发能力：持续推出新品，适应消费者口味变化，注重区域特色产品开发，与科研机构合作提升产品竞争力。
• 严格的质量管理：通过ISO9001、HACCP、ISO22000等多项认证，确保食品安全，实行冷链配送。

未来发展战略

• 渠道下沉与区域深耕：计划至2016年门店数量增长150%，覆盖更多区域，提升市场份额。
• 直营与加盟并举：直营店和加盟店数量比例基本维持在1:20，通过门店扩张和品牌推广增强市场影响力。
• 产品多样化：不断丰富产品线，拓展至鸡肉、鹅肉、猪肉、牛肉、羊肉、蔬菜、水产、豆制品等，形成多元化产品组合。

盈利预测

• 收入预测：2012-2014年收入分别为12.3亿、16.4亿、22.4亿，年均增速39%、33%、35%。
• 净利润预测：2012-2014年净利润分别为1.2亿、1.8亿、2.5亿，增速分别为49%、50%、38%。
• EPS预测：2012-2014年EPS分别为0.98、1.47、2.03，对应PE分别为25倍、16倍、12倍。
• 目标价与建议：给予公司2013年20倍PE，对应6个月目标价30元，建议增持。

风险提示

• 食品安全风险：行业竞争激烈，食品安全至关重要。
• 渠道开拓与管控风险：若渠道扩张速度或管控能力低于市场预期，可能影响业绩增长。

财务指标

• 营业收入增长率：2012-2014年分别为39.1%、33.8%、35.9%。
• 净利润增长率：分别为49.4%、50.0%、38.4%。
• 毛利率：稳定在24.7%至24.9%之间。
• 净利率：由8.7%逐步提升至11.2%。
• PE：2012年25.7倍，2013年17.1倍，2014年12.4倍。
• PB：2012年2.4倍，2013年2.1倍，2014年1.9倍。
• ROE：由20.7%下降至15.1%。
• ROA：由13.0%提升至12.0%。
• ROIC：由36.1%下降至25.7%。
• 资产负债率：由37.3%下降至20.9%。

附注

• 公司股权由徐桂芬家族绝对控股，2012年发行后家族持股比例为64.6%。
• 公司产品结构以鲜货为主，占比超过80%，包装产品占5%，佐餐凉菜占10%。
• 公司采用“一般采购”和“公司+农户”两种原材料供应模式，其中“一般采购”占比90%。
• 公司通过ERP系统、金蝶软件等实现信息化管理，提升运营效率。

结论

煌上煌在快捷消费食品行业具备较强的竞争力，其门店扩张和产品多元化策略有望持续推动业绩增长。尽管面临食品安全和渠道管控等风险，但公司具备良好的运营体系和市场前景，建议投资者增持。