20170723-招商证券-白云机场-600004.SH-从美式跑道到欧式商业城_业绩与估值双升_21页_1mb

白云机场（600004.SH）分析总结

核心内容

白云机场是中国三大国际枢纽机场之一，是南方航空的主基地。公司于2003年在上海证券交易所上市，2004年转场至新机场，2007年通过资产置换和定增逐步置入新白云机场资产。目前，公司拥有2座航站楼和3条跑道，远期规划为3座航站楼和5条跑道。2017年4月，公司升格为一类一级机场，标志着其政治地位和业务能力的提升。

主要观点

• 旅客流量奠定长期价值：白云机场作为重要的航空枢纽，旅客吞吐量持续增长，为长期业绩增长奠定基础。
• 市场化改革推动短期增长：机场收费标准改革、免税和商业租赁招标、广告业务市场化等措施提升了公司的非航收入，实现从“跑道”向“商业城”的估值切换。
• 非航收入增长显著：免税、广告和商业租赁三大非航业务收入增长强劲，预计2017年非航收入贡献约14.5亿元。
• 估值空间广阔：对标上海机场，白云机场的长期价值被低估，中期市值有望达到450亿元。

关键信息

基础数据

• 当前股价：14.05元
• 总股本：206932万股
• 总市值：291亿元
• 每股净资产（MRQ）：5.4元
• ROE（TTM）：12.9%
• 资产负债率：38.9%
• 主要股东：广东省机场管理集团
• 主要股东持股比例：61.62%

财务预测

• 2017~2019年EPS：0.74/0.77/0.93元
• 2017~2019年PE：18.9/18.3/15.1X
• 2017~2019年PB：2.0/1.9/1.7X

业务板块

• 航空服务：母公司主导，2016年收入48亿元，利润12.55亿元。
• 配餐服务：白云机场汉莎航食公司，70%持股，2016年收入163万元，利润6万元。
• 地面运输：白云机场空港快线公司，75%持股，2016年收入393万元，利润10万元。
• 贵宾服务：白云机场商旅服务公司，90%持股，2016年收入304万元，利润8万元。
• 地勤服务：白云机场地勤服务公司，51%持股，2016年收入417万元，利润-24万元。
• 广告业务：白云国际广告公司，100%持股，2016年收入360万元，利润148万元。
• 国际货站：白云国际物流公司，29%持股，2016年利润81万元。
• 国内货站：白云航空货站公司，30%持股，尚未开展业务。

非航收入

• 免税业务：T2投产后，预计年化收益约14.85亿元，其中出境免税预计贡献3.5亿元。
• 广告业务：T2+GTC广告收入预计年化20.29亿元，T2投产后广告利润显著提升。
• 商业租赁：T2商业面积4.4万平米，预计年化收益8.75亿元，T1商业收入预计下滑30%至3亿元。

未来展望

• 产能提升：T2航站楼预计2018年2月投运，将进一步提升高峰小时容量，推动旅客吞吐量增长。
• 增长预期：预计2017~2019年旅客吞吐量增速分别为9%、8%、8%，营业利润增速分别为11%、9%、7%。
• 投资策略：维持“强烈推荐-A”评级，认为公司未来业绩和估值仍有较大提升空间。

估值分析

PE-PB Band

• 历史PE Band：12.9/11.6/18.9/18.3/15.1X
• 历史PB Band：1.7/1.5/2.0/1.9/1.7X

市值比较

• 白云机场市值：291亿元
• 上海机场市值：725亿元
• 对标分析：白云机场的长期价值仍被低估，中期市值空间约450亿元。

风险提示

• T2出境招商低于预期：可能影响非航收入增长。
• 空域制约时刻放量：可能限制主业增长空间。

结论

白云机场凭借其作为三大航空枢纽之一的地位、市场化改革带来的非航收入增长以及未来T2航站楼的投产，具备长期增长潜力和短期业绩提升的可能。公司估值具备吸引力，未来市值有望达到450亿元，维持“强烈推荐-A”评级。