20220313-德邦证券-固定收益专题_如何判断国债发行是否超预期_18页_1mb

固定收益专题总结

核心内容

本报告主要分析2022年国债发行预测及如何判断国债发行是否超预期，同时提供相关的投资要点和风险提示。

2022年国债发行预测

• 赤字率与赤字规模：2022年赤字率拟按2.8%左右安排，中央财政赤字为2.65万亿元，较2021年减少1000亿元。
• 国债净融资：根据历史经验，国债净融资通常占当年赤字率的95%左右，因此2022年国债净融资规模约为2.52万亿元。
• 累计发行规模：综合考虑净偿还及当年发行并到期的部分，预计2022年国债累计发行规模将达8.94万亿元，较2021年增加超2万亿元。
• 净融资高峰月份：预计2022年国债净融资高峰出现在5、6、9、11月份，需关注对资金面和货币政策的影响。

如何判断国债发行是否超预期

发行利率

• 利率与中债估值关系：2010年至今，国债发行利率与前一日中债估值保持较好的线性相关关系，平均低于中债估值约3.76bp。
• 利差区间影响：利差落在-7bp至-3bp区间内的次数最多，占总体比重约25.3%。当利差高于-2bp时，T合约平均下跌约0.02%；当利差低于-4bp时，T合约平均上涨约0.02%。
• 交易机会：国债期货价格在招标截止时点前后存在明显波动，影响集中于11:20至11:30及13:00至13:10区间。

发行规模

• 季节性规律：一季度发行规模相对较低，其他月份较高且分布均匀，因此各期限国债的平均单只发行规模呈现前低后高的趋势。
• 规模波动影响：当单只国债发行规模高于或低于预期时，国债利率会有明显波动，其中10年期国债利率波动幅度更大。
• 具体数据：当单只国债发行量在700亿元及以上时，同期限国债利率平均上行约1.47bp，10年国债利率平均上行约1.50bp；当单只发行量在400亿元左右或更低时，同期限国债利率平均下行约0.73bp，10年国债利率平均下行约1.05bp。

关键观点

• 国债发行常态化：2022年国债发行预计回归常态化，与2019年水平相近。
• 短期交易机会：国债期货在招标截止前后存在短期交易机会，尤其在利差显著偏离时。
• 影响因素：国债发行规模和利率的波动对市场有显著影响，需关注其对资金面和利率走势的影响。

风险提示

• 国内外疫情反复：可能影响经济表现和政策走向。
• 经济表现超预期：可能导致国债需求变化。
• 宏观政策超预期：可能对国债发行和利率产生重大影响。

关键信息

• 国债净融资与赤字预算：国债净融资一般略低于中央赤字预算，2020年和2021年出现明显波动。
• 发行规模分布：贴现国债发行规模在2021年达到600亿元，2022年预计在240亿元左右。
• 净融资高峰：5、6、9、11月份为国债净融资高峰，需关注其对市场的影响。

图表目录摘要

• 图1：国债余额、限额与中央赤字关系
• 图2：国债净融资相较于中央赤字
• 图3：历年国债限额与余额之差
• 图4：记账式贴现国债年内发行期数
• 图5：贴现国债单只发行规模
• 图6：国债全年累计发行规模
• 图7：记账式附息国债发行期限结构
• 图8：各月国债发行占全年比重
• 图9：各月国债净融资占全年比重
• 图10：各月国债发行与净融资占全年比重对比
• 图11：2022年各月国债发行及净融资规模预测
• 图12：国债发行利率与前一交易日中债估值对比
• 图13：发行利率与中债估值之差
• 图14：不同利差区间下招标当日中债估值下行频率
• 图15：10年期附息国债发行当日T合约价格日内走势
• 图16：10年期国债一级发行定价对期货市场的影响
• 图17：各期限国债单只平均发行规模
• 图18：单只10年期附息国债发行规模
• 图19：过去两年各期限国债单只发行规模分布

表格目录摘要

• 表1：历年附息国债各期限发行期数
• 表2：过去两年国债发行规模显著较高或较低

投资评级说明

• 投资评级基于报告发布后6个月内的市场表现，与基准指数对比。
• 股票投资评级分为买入、增持、中性、减持。
• 行业投资评级分为优于大市、中性、弱于大市。

法律声明

• 本报告仅供德邦证券客户使用，不构成投资建议。
• 信息和意见基于发布当日的判断，可能随市场变化而调整。
• 报告内容受版权保护，未经授权不得复制或分发。

分析师与研究助理简介

• 徐亮：德邦证券研究所固定收益方向宏观利率组组长，擅长宏观利率、利率衍生品和大类资产配置。
• 杨佩霖：研究助理，协助完成相关研究工作。