20170717-招商证券-债市每周观点_金融去杠杆不是事儿_债市的担忧可以休矣_12页_1mb_1mb

债券市场定期报告总结（2017年07月17日）

核心内容概述

本报告分析了2017年7月债券市场的宏观环境、机构行为、信用策略及海外市场情况，认为金融去杠杆已逐步趋缓，债市短期上涨概率上升。整体来看，宏观基本面仍处L型阶段，信用市场存在结构性机会，海外市场对债市影响有限。

主要观点

宏观利率趋势

• 经济增长仍处L型阶段：尽管部分生产指标和金融数据表现“强韧”，但整体经济仍面临需求疲软的压力，下一个L型出现的概率较高。
• CPI与PPI表现分化：CPI整体偏弱，主要受居民收入分配恶化和非食品价格增长乏力影响；PPI则因供给侧改革和需求疲软而持续下滑。
• 出口数据存在“水分”：上半年出口增长主要依赖于去年基数修正，实际外需并未明显改善。出口价格指数上涨反映部分工业品价格提升，但整体仍难以支撑CPI反弹。
• 金融数据“局部过热”：上半年社融增长虽高于名义GDP增速，但未纳入地方政府债，实际资金面仍偏紧。新增贷款结构短期化，显示市场流动性边际改善。

机构行为分析

• 同业存单配置显著上升：6月同业存单净增量大幅反弹，发行利率下行，显示其性价比提升，吸引机构增持。
• 基金与保险机构行为分化：广义基金大幅增持债券，保险机构则减持各类债券，显示出风险偏好差异。
• 商业银行配置意愿回升：随着NCD与债券利差缩窄，商业银行可能在下半年加大债券配置力度。

信用策略观察

• 城投债仍受担忧影响：低等级短久期城投债估值下行，但幅度低于中短票，反映市场对城投政策仍持谨慎态度。
• 信用市场配置力量增强：低等级短久期品种受青睐，配置需求持续填洼。机构持仓较低，做业绩动力充足。
• 一级市场发行放量：新债发行规模周度环比提升近50%，但净融资改善有限，反映“滚债”意图。

海外市场动态

• 美国经济“能量不足”：CPI和核心CPI连续下滑，零售销售疲软，显示消费动能不足，对GDP形成拖累。
• 美联储加息预期减弱：12月加息概率降至43%，显示通胀压力未达预期，加息节奏可能放缓。
• 油价和黄金走势：油价受能源供给和需求影响仍偏弱，黄金价格受通胀压制和地缘政治风险支撑而上涨。

关键信息汇总

宏观经济

• 经济增长仍处L型，基本面边际恶化的可能性存在。
• CPI整体偏弱，PPI持续下滑，工业品价格仍受需求拖累。
• 出口数据存在“水分”，实际外需改善有限。
• 金融数据局部过热，但整体资金面仍偏紧，社融增长未达预期。

信用市场

• 城投债估值修复迹象明显，但市场仍存担忧。
• 低等级短久期品种受配置力量青睐，呈现轮动上涨。
• 一级市场发行放量，但净融资改善有限，反映“滚债”需求。
• 民企融资成本仍高于贷款利率，融资难度较大。

机构行为

• 同业存单配置显著上升，显示其性价比提升。
• 广义基金增持债券，保险机构减持，显示风险偏好分化。
• 商业银行可能在下半年加大债券配置力度。

海外市场

• 美国CPI和核心CPI持续下滑，显示通胀压力未达预期。
• 美联储年内加息概率下降，12月加息概率降至43%。
• 美国消费信心回落，显示居民和企业“软信心”不足。
• 油价疲软，黄金受支撑上涨，显示市场对通胀和地缘风险的关注。

周度策略建议

• 金融去杠杆边际改善：金融工作会议释放出政策宽松信号，债券市场政策风险下降。
• 债市短期上涨概率上升：随着实体经济加杠杆行为受抑制，债市冲击下降，预期改善。
• 关注低等级短久期品种：配置力量持续，低等级短久期品种具备估值修复潜力。
• 警惕城投债政策影响：城投平台违规融资仍处肃清阶段，弱资质平台面临更大压力。

附：信用等级定义

重要声明

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