20170416-招商证券-债市每周观点_监管去杠杆引发调整_但利率没有上升空间_12页_1mb_1mb

报告摘要

本报告分析了2017年一季度中国及全球债券市场的情况，指出监管去杠杆对市场产生了短期调整影响，但利率缺乏上升空间。同时，报告指出国内经济基本面和政策环境对债市形成支撑，海外“再通胀”预期减弱，对债市外部压力有所缓解。

PPI高点已现，周期幻觉将破：
- 3月PPI同比增速为7.6%，环比为0.3%，为去年9月以来最低，显示工业品价格可能已见顶。
- 4月PPI环比可能大幅下降至零或负值，年底之前可能回落至2%以下甚至为负。
- CPI持续低位，主要受食品价格反季节性下降影响，非食品消费品价格因工业品上涨有所支撑，但未来工业品价格回落可能抑制CPI上涨。
- 物价数据反映实体经济需求回落，为债市提供支撑。
金融数据与去杠杆影响：
- 3月M2增速降至10.6%，社融增速降至12.5%，信贷增速降至12.4%，显示货币信贷需求减弱。
- 信贷结构显示非标融资（如信托、承兑汇票）大幅增加，而债券融资减少，说明企业融资结构向短期、高收益转移。
- 去杠杆政策对商业银行资产端扩张形成压力，但央行通过逆回购操作对冲流动性，减轻市场压力。
监管去杠杆对市场的影响：
- 监管对规避监管行为的全面打击，导致市场流动性压力加大，机构抛售债券和股票。
- 虽然短期市场出现调整，但中长期来看，债市仍偏乐观，利率缺乏上升空间。

美国通胀数据疲软：
- 3月美国CPI环比下降0.3%，创2016年2月以来首次下降；核心CPI也出现下降，表明经济复苏动力不足。
- 美联储货币政策立场可能受通胀影响而延迟，对债市形成利好。
“再通胀交易”降温：
- 美国经济数据未能证实强劲复苏，油价上涨动能减弱，通胀预期回落。
- 美联储更关注核心PCE，预计核心PCE数据也将偏弱，对债市形成有利影响。
外部约束降低：
- 美国未将中国列为货币操纵国，表明其对中国经济增长的信心减弱，对我国债市外部压力下降。

国债期货：
- 上周国债期货全线小幅下跌，5年期TF1706收于98.815元，10年期T1706收于96.49元。
- 利率债现券成交减少，收益率上行，但整体利率水平未显著上升。
货币市场：
- 资金面整体宽松，主要回购利率多数下行，DR001降至2.4066%，GC001降至2.55%。
- SHIBOR和同业存单发行利率也有小幅回落。
信用债市场：
- 信用债收益率多数上行，AAA、AA+、AA等级的中短期票据收益率分别上涨0.75bp、0.75bp、0.75bp。
- 信用利差维持在低位，显示市场对信用风险的担忧降低。
一级市场：
- 上周共发行农发债320亿、国开债370亿、进出口债130亿、国债320亿。
- 人民币兑美元小幅上涨，美元指数下跌0.65%。

品种	现价(%)	变化(bp)	YTD(bp)	[Min, Max]	分位数(%)
交易所回购	52,536	49,629	46,883	-	-
利率债	0.48	0.47	0.52	-	-
5年国债期货	40,608	41,914	48,079	-	-
10年国债期货	243,038	248,378	109,483	-	-

央行逆回购操作：
- 周五开展900亿逆回购，其中600亿7天、200亿14天、100亿28天，净投放700亿。
- 通过OMO替代MLF投放流动性，显示央行对流动性管理的重视。
监管去杠杆：
- 监管对非标融资的打压，导致市场流动性预期下降，债券和股票短期调整。
- 非标融资需求下降，可能对信用债供给形成压力。
财政数据：
- 一季度财政收入增长高于预期，主要受工业增值税和土地出让收入带动。
- 地方政府债务限额已全部下达，有利于债市稳定。