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国电南瑞：拥抱电网转型，巨轮扬帆起航

核心内容概述

国电南瑞是国家电网新战略的核心支撑单位，专注于电网自动化、电力信息通信、继电保护及柔性直流输电等业务领域。在“十四五”期间，公司有望受益于电网智能化升级、能源互联网建设、特高压项目推进以及新兴负荷增长带来的技术升级需求，开启新一轮成长周期。

主要观点与关键信息

1. 电网面临的新挑战

• 新能源高比例渗透：预计2025年新能源装机占比将达到33%，2030年达到43%，带来电源侧大幅波动。
• 新兴负荷增长：电动汽车、智能空调、5G、IDC等随机冲击性负荷预计在2025年达5.6亿kW，超过最大负荷的35%，将对电网运行提出更高要求。
• 电力电子设备占比提升：传统电磁变换装备逐渐被电力电子设备主导，安全稳定特性把握难度增加。

2. “十四五”电网发展重点

• 网架建设：以特高压骨干网架为基础，区域电网协同发展，目标是建成“五纵五横”特高压交流主网架。
• 要素发展：推动“源-网-荷-储”协同互动，实现从“源随荷动”到“源荷互动”的转变。
• 能源互联网：构建能源互联网产业链，实现能源流、信息流、价值流的深度融合。
• 技术突破：加快电力工控芯片、功率半导体等核心器件国产化进程，推动大数据、云计算、AI、5G等技术在电力行业的应用。

3. 国电南瑞的业务布局

• 业务板块：公司业务覆盖电网自动化及工业控制、电力自动化信息通信、继电保护与柔性直流输电、发电及水利环保、集成与其他五大领域。
• 市场地位：在调度、变电、配电、特高压及信通领域市占率高，是国网体系内二次设备及信息通信领域的龙头企业。

4. 营收与盈利预测

• 2020-2022年盈利预测：预计归母净利润分别为53.34亿、62.86亿、74.33亿元，EPS分别为1.15元、1.36元、1.61元，同比增长22.8%、17.8%、18.3%。
• 估值与投资建议：目标价32.6元，对应2021年24倍PE，维持“买入”评级。

5. 研发与核心竞争力

• 研发驱动增长：公司研发费用率5.5%，高于国内及国际同行，人均产值达395万元，远超行业平均水平。
• 技术壁垒高：在电网自动化、电力信息通信、继电保护等核心业务领域具备较强技术优势，形成显著的竞争壁垒。

6. 股权激励与公司治理

• 股权结构清晰：南瑞集团持股51.8%，沈国荣院士持股2.4%，其余股东持股40.3%，实控人为国资委。
• 激励计划落地：第一期股权激励方案已实施，目标为ROE不低于13.2%、净利润CAGR不低于11%，有助于激发员工积极性，推动公司长期发展。

业务板块分析

电网自动化及工业控制（57%营收占比）

• 调度自动化：南瑞+科东基本垄断，市占率73%。
• 变电站保护及监控：南瑞+继保占据40%市场份额。
• 用电自动化：支撑智能电表、新能源充电设施等。
• 配网自动化：跟随配网建设规模增长。
• 轨交与工控：覆盖轨交综合监控、工业自动化等。

电力自动化信息通信（15.4%营收占比）

• 信通业务：南瑞在电力生产信息化、数据库、网络安全等业务中占据主导地位，19年中标包数占比达27%。
• 数字化平台建设：全面参与国网“数字新基建”项目，包括云平台、能源大数据中心、电力物联网等。

继电保护与柔性直流输电（17.7%营收占比）

• IGBT产业化：1200V/1700V IGBT已在相关产品上试点，预计2020年小批量订单落地，2021年产生收入，中长期贡献30-50亿收入。
• 特高压直流：南瑞在特高压直流换流阀领域市占率40%，布局持续。

发电及水利环保（5.4%营收占比）

• 覆盖发电端：包括火电厂、水电厂、新能源控制、智能升压站等。

集成与其他（4.3%营收占比）

• 电力工程建设：包括设计咨询、工程总包等。
• 综合能源服务：如电网节能、电能替代等。
• 智慧城市建设：涵盖园区、楼宇、照明等。
• 节能设备租赁：通过融资租赁模式锁定订单。

风险提示

• 宏观经济下行：可能影响电网投资。
• 电网投资不及预期：影响公司业务增长。
• 政策推进不及预期：可能影响能源互联网和特高压建设进度。

附录：关键数据

• 2019年营收：324.24亿元，同比增长13.61%。
• 2019年归母净利润：43.43亿元，同比增长4.35%。
• 2019年ROE：14.9%，远超国内同行。
• 2020年目标价：32.6元，对应2021年24倍PE。

总结

国电南瑞作为国家电网的核心支撑单位，在“十四五”期间将受益于电网智能化、能源互联网建设、特高压项目推进及新兴负荷增长带来的技术升级需求。公司凭借强大的研发能力和市场壁垒，在电网自动化、电力信息通信、继电保护等关键领域占据领先地位。未来，随着能源互联网和数字化建设的推进，国电南瑞有望实现持续高增长。