20150513-信达证券-安迪苏-600299.SH-首次覆盖报告_脱胎换骨_拟变身法国蛋氨酸垄断寡头_19页_942kb

蓝星新材首次覆盖报告总结

核心内容

蓝星新材（600299.sh）正经历一次重大资产重组，将剥离原有业务，注入安迪苏集团85%股权，转型为一家国际化的动物营养添加剂企业。该报告分析了公司重组背景、安迪苏集团概况、蛋氨酸行业前景及盈利预测。

主要观点

• 资产重组：蓝星新材因原有业务经营困难，于2014年启动重大资产重组，通过资产置换与现金及股份支付方式，注入安迪苏集团85%股权，目标是成为“A股上市的境外公司”，具备全球竞争力。
• 安迪苏集团概况：安迪苏是全球领先的动物营养添加剂生产商，蛋氨酸为其核心产品，拥有欧洲25万吨、中国南京15万吨产能，2014年营收99.2亿元，净利润16.3亿元，净利润率16.4%。
• 蛋氨酸行业前景：蛋氨酸需求增长迅速，我国人均禽类消费仅为美国的四分之一，但禽类生产总量已接近美国。预计未来十年我国蛋氨酸需求年复合增长13%，将推动行业持续发展。
• 行业格局：蛋氨酸行业由全球4家生产商垄断，技术壁垒高，难以进入。未来仍将维持寡头格局，利润水平较高。
• 盈利预测：若重组顺利完成，预计2015年至2017年安迪苏归属蓝星新材利润分别为24.2亿、30.3亿和36.3亿元，对应EPS分别为0.89元、1.12元和1.34元。参照A股可比公司，给予公司2015年40倍PE，目标价35.6元，评级为“增持”。
• 风险因素：重组尚需证监会、发改委、商务部审批，存在审批延迟或失败的风险；禽流感等疫情可能影响蛋氨酸需求和价格。

关键信息

公司概况

• 公司简介：蓝星新材是中国蓝星集团设立的上市公司，主营有机硅、苯酚、丙酮等化工产品。
• 经营状况：公司近3年经营困难，2012、2013年连续亏损，2014年因出售资产实现盈利。
• 股本结构：控股股东为中国蓝星（集团）股份有限公司，持股比例53.96%。

资产重组

• 重组方式：公司以拟置出资产与蓝星集团的拟置入资产（安迪苏85%股权）进行等值置换。
• 置出资产：截至2014年6月30日，扣除出售资产及167,100.04万元其他应付款后的全部资产及负债。
• 置入资产：蓝星集团持有的安迪苏集团85%股权。
• 支付方式：现金支付3.5亿元，剩余部分以发行股份支付。
• 募集配套资金：不超过7亿元，用于支付对价和补充流动资金。

安迪苏集团概况

• 业务范围：生产蛋氨酸、维生素、酶、反刍动物产品和硫产品。
• 市场分布：在全球6个主要生产基地运营，包括法国和中国。
• 产品结构：蛋氨酸是主要业务，占销售收入和利润的大部分。

行业驱动因素

• 国民经济发展：人口增长和食品结构升级将推动饲料添加剂需求。
• 饲料添加剂普及率：我国配合饲料普及率仍有提升空间，预计未来配合饲料占比将提高。
• 蛋氨酸需求：蛋氨酸是禽类饲料中不可或缺的添加剂，无法被替代，且具有经济优势。

蛋氨酸行业格局

• 全球产能：2014年全球蛋氨酸有效产能约140万吨，由赢创、安迪苏、诺伟司、住友四家公司控制。
• 行业集中度：行业集中度高，寡头垄断，竞争不激烈，利润水平稳定。
• 价格波动：蛋氨酸价格受供需关系影响，短期内因供应短缺价格飞涨，之后回落。

蛋氨酸发展空间

• 国内需求：预计未来十年我国蛋氨酸消费量年复合增长13%，达到63.6万吨。
• 经济性优势：蛋氨酸比鱼粉更具经济性，每吨价值约为鱼粉的5倍。

盈利预测及估值分析

• 原有业务预测：2015-2017年公司营收分别为103亿、108亿、111亿元，归母净利润分别为-3.63亿、-0.14亿、0.84亿元。
• 重组后业务预测：安迪苏2015-2017年营收预计为119亿、137亿、157亿元，净利润预计为28.5亿、35.7亿、42.7亿元。
• 估值分析：参考A股可比公司，给予2015年40倍PE，目标价35.6元，评级为“增持”。

总结

蓝星新材正通过重大资产重组转型为全球蛋氨酸市场的重要参与者。安迪苏集团作为全球蛋氨酸行业寡头，其85%股权注入将极大提升蓝星新材的盈利能力和行业地位。蛋氨酸作为不可或缺的饲料添加剂，未来十年国内需求增长迅速，具备良好的发展前景。然而，重组进程仍存在不确定性，且禽流感等疫情可能对行业造成影响，需谨慎对待。