固定收益点评：存款利率降息的新期待-20230831-中泰证券-17页_1mb

证券研究报告总结：存款利率下调对债市的影响分析

一、存款利率可能继续下调的三个原因

1. 利率传导机制
   存款利率参照10年期国债收益率和1年期LPR。随着1年期LPR和10年期国债收益率下行，存款利率存在下行压力。2023年8月21日，1年期LPR下调10bp，10年期国债收益率处于2021年以来1.1%分位数，存款利率需跟随市场利率下行。

2. 维持银行正常经营利润与系统性风险防控
   贷款利率持续压降导致银行净息差压缩至历史低位，2023年Q2商业银行净息差为1.74%，低于警戒线1.8%。为缓解银行负债端压力，存款利率下调成为更具可操作性的选择。此外，监管部门对存量个人按揭利率调整的表态，也预示贷款端利率下行可能倒逼存款利率下调。

3. 政策导向引导存款利率下行
   央行和监管部门通过《合格审慎评估实施办法（2023年修订版）》引入存款利率市场化调整机制的扣分项，推动银行主动调整存款利率。2023年Q1和Q2货币政策执行报告均强调存款利率市场化调整机制的重要性，旨在保持利率水平合理适度，增强金融支持实体经济的可持续性。

二、存款利率调整顺序

• 预计顺序：先大行、后中小行。
• 历史经验：
  1. 2022年4月：大行带动中小行下调存款利率。
  2. 2022年9月：大行及股份行率先下调，中小行随后补降。
  3. 2023年6月：大行率先下调，股份行跟进。
• 当前情况：大行和城商行净息差已低于警戒线，调整压力较大，预计本轮存款利率调降仍以大行为主，下调幅度约为10bp。

三、存款利率下调对银行配债的影响

1. 银行自营配债需求上升

• 存款占商业银行资金来源比重约83%，存款平均成本率下降，将降低银行负债端成本。
• 负债端成本下降使得银行对债券收益率要求放松，配债意愿增强。
• 历史数据显示，存款利率下调后，大行和农商行净买入利率债规模增加，其中大行对国债的配置热情更明显。
• 久期策略：农商行在存款利率下调时倾向于配置长久期债券，以获取资本利得。

2. 居民存款“搬家”，理财规模上升增加短债配置需求

• 居民储蓄意愿边际回落，存款主要流向理财市场。
• 2023年上半年理财产品存续规模同比下滑13.1%，但理财公司产品存续规模正增长8.0%。
• 理财产品倾向于配置流动性强、风险低的短久期债券，如短债、利率债和同业存单。
• 久期策略：理财净买入加权平均久期在存款利率下调后明显回落。

四、展望与影响分析

• 长期影响：存款利率下调趋势确立，将推动广谱市场利率中枢下移，有利于债市收益率下行。
• 短期影响：在经济复苏动能较弱、流动性宽松的背景下，存款利率下行有助于缓解银行负债压力，阶段性强化“资产荒”格局，增加银行自营和理财对债券的配置需求。
• 债市反应：目前债市对存款利率下调的交易可能尚不充分，预计后续将进一步定价，利率仍有下行空间。

五、风险提示

• 信贷投放明显改善可能导致资金价格大幅上升，从而对债市形成压力。

六、关键数据与图表说明

• 图表1-3：显示央行非对称降息、LPR下调及10年期国债收益率下行情况。
• 图表4-5：反映商业银行净息差处于历史低位。
• 图表6：展示监管部门对存量按揭利率调整的表态。
• 图表7-8：说明《合格审慎评估实施办法（2023年修订版）》及货币政策执行报告中关于存款利率市场化调整机制的政策导向。
• 图表9：呈现近三次存款利率下调情况。
• 图表10-19：展示存款占比、负债端成本率、大行及农商行对国债和利率债的配置情况。
• 图表20-26：反映居民存款变化、理财规模及久期策略调整趋势。

七、总结

本次存款利率下调是多重因素共同作用的结果，包括利率传导机制、银行净息差压力以及政策导向。从历史经验看，调整顺序为大行先行，中小行随后跟进。存款利率下调将对债市产生积极影响，一方面推动市场利率中枢下移，另一方面缓解银行负债压力，增加债券配置需求。未来债市有望继续对存款利率下调进行定价，收益率或进一步下行。然而，需关注信贷投放改善可能带来的资金价格上升风险。