20221127-开源证券-波司登-03998.HK-港股公司信息更新报告_轻薄羽绒服开启新格局_高质量增长彰显发展韧性_12页_1mb

波司登 (03998.HK) 投资分析总结

核心内容

波司登在FY2023H1实现收入61.80亿元（+14.09%）、净利润7.34亿元（+15.01%），整体业绩保持稳定高质量增长。公司通过新一代轻薄羽绒服的发布，开启羽绒服跨季节、多场景新格局，同时OEM业务增速亮眼，女装业务短期承压，校服业务稳健增长。公司通过降本控费、库存管理优化等措施，实现盈利能力提升和现金流改善。

主要观点

• 轻薄羽绒服创新：公司发布新一代轻薄羽绒服，实现品类创新，带动品牌升级，预计轻薄羽绒服销售占比为15%，同比增长5个百分点。
• OEM业务增长显著：FY2023H1贴牌加工业务营收18.95亿元（+32.7%），占比提升至30.7%，主要得益于现有客户订单增长、新增客户订单揽入及灵活的生产管理机制。
• 女装业务承压：FY2023H1女装业务营收3.40亿元（-18.3%），主要受疫情及市场竞争影响，但公司通过优化门店结构和线上拓展，推动业务转型。
• 校服业务稳健增长：FY2023H1校服业务营收0.76亿元（+36.56%），服务超500所学校，线上渠道拓宽提升市场覆盖率。
• 毛利率与净利率提升：FY2023H1毛利率为50.0%（-0.7pct），净利率为11.9%（+0.1pct），降本控费成效显著。
• 渠道优化与库存管理：公司持续优化库存管理，平均存货周转天数下降31天至181天，经营性现金流净额为-16.65亿元，预计下半年将改善。
• 线上增长强劲：FY2023H1线上渠道收入9.16亿元（+29.55%），其中抖音平台贡献显著，线上销售占比提升至12.4%。

关键信息

财务表现

业务板块表现

• 品牌羽绒服业务：收入38.57亿元（+10.18%），毛利率增至63.6%（+2.2pct），波司登品牌毛利率达66.5%（+3.9pct）。
• OEM业务：收入18.95亿元（+32.7%），占比30.7%（+4.3pct），前五大客户收入占比88.9%。
• 女装业务：收入3.40亿元（-18.3%），毛利率66.2%（-7.4pct），线下门店净减少6家至456家。
• 多元化服装业务：收入0.88亿元（+22.28%），校服业务增长显著，占比提升至86.8%。

渠道与市场拓展

• 线上渠道：FY2023H1线上收入增长31.97%，占羽绒服业务收入22.6%，重点发力抖音、天猫、京东等平台。
• 线下渠道：门店总数为3670家（净减少139家），直营门店净减少163家，经销门店净增加24家。
• 旺季店布局：预计FY2023全年开设800-1000家旺季店，以提升品牌力和销售效率。

投资评级

• 投资评级：维持“买入”评级。
• 盈利预测：FY2023-2025净利润预测为24.4/28.9/33.9亿元，对应EPS为0.2/0.3/0.3元，当前股价对应PE为14.0/11.8/10.1倍。

风险提示

• 疫情影响：零售和产能可能受到疫情进一步影响。
• 新品接受度：新一代轻薄羽绒服可能未达预期。
• 市场竞争加剧：女装及其他业务可能面临更激烈的市场竞争。

未来展望

• 品牌建设：继续聚焦主品牌，通过产品、渠道、零售全面升级，增强品牌影响力。
• 产品创新：围绕时尚与功能创新，丰富产品线，满足不同消费场景和层次需求。
• 渠道拓展：线上线下协同，重点布局抖音等新兴平台，提升线上销售占比。
• 战略调整：聚焦主航道，收缩多元化业务，提升核心业务占比。