20250630-山西证券-波司登-03998.HK-业绩高质量增长_品牌羽绒服业务彰显经营韧性_5页_478kb

波司登公司简要分析

• 公司概况

  • 简称：波司登（03998.HK）
  • 股价评级：买入-A（维持）
  • 研究机构：山西证券研究所

• 业绩表现

  • 财年业绩（2024/25）：营收259.02亿元人民币，同比增长11.6%，归母净利润35.14亿元，同比增长14.3%。
  • 全年终端派息每股0.22港元，派息率84.1%。

• 业务板块分析

  • 品牌羽绒服：收入216.68亿元，增长11.0%；包括波司登、雪中飞、冰洁等品牌，其中波司登主品牌贡献最多，雪中飞增长9.2%，冰洁下降12.9%。
  • 贴牌加工业务：增长最快，收入33.73亿元，同比增长26.4%。
  • 女装及其他业务：女装收入下降20.6%，多元化服装小幅增长。

• 业务渠道

  • 全年净增门店253家，提升渠道精细化运营。
  • 在线渠道增长9.4%，占品牌羽绒服业务收入的34.5%。
  • 自营渠道稳健，批发渠道增速显著。

• 经营效率与财务指标

  • 毛利率下滑：整体下降2.3个百分点至57.3%，主要是原材料成本上涨和渠道变动所致。
  • 费用率优化：物流、租金等费用下降，帮助提升净利润。
  • 存货周转天数增加，体现了运营优化的连贯性。
  • 净利率微增0.4个百分点至13.6%。

• 投资建议

  • 估值：2026-2028年预测EPS持续增长，PE逐年下降至9.9倍。
  • 维持“买入-A”，认可业绩增长和管理层韧性。

• 风险提示

  • 行业竞争加剧、品牌重塑风险、原材料成本波动。

### 财务数据摘要 - 2024/25财年

| 指标          | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E |
|----------------|--------|--------|---------|---------|---------|
| 营收（亿元）   | 232.14   | 258.02   | 286.05   | 313.15   | 341.27   |
| YoY增长率(%)   | 11.6%    | 10.8%    | 9.8%      | 8.9%      |
| 净利润（亿元） | 35.14     | 39.35     | 47.61     | 50.25     |
| YoY增长率(%)   | 14.3%     | 12.0%     | 9.7%      |