20231221-国金证券-主要消费产业行业研究_消费景气跟踪23M11_内需压力放大_底部已经临近_29页_2mb

大消费行业总结：内需承压，底部已现，外需回暖

1 宏观背景

• 内需压力：11月消费同比增速创年内新低，主要受服务PMI转负、CPI降幅扩大、居民信贷不及疫情前等因素影响。中长期复合增速维持5%左右，行业寻找新均衡。
• 外需回暖：家电、轻工板块出口表现强劲，海外需求开始释放信号。
• 就业与收入：居民就业稳定，名义收入21-23年复合增速仍在58%以上，储蓄率回落至正常区间，消费意愿逐步改善。

2 内需与外需分化

• 内需特征：线下消费疲软，服务业PMI持续收缩；但线上GMV恢复明显，必选消费品（乳制品、粮油等）韧性较强。
• 外需亮点：家电、家具出口实现同比转正，海外市场库存加速消化，补库趋势明显。
• 库存与排产：家电内需进入去库阶段，空调、冰箱等品类库存良性；出口产销两旺，龙头库销比维持高位。

3 行业估值与景气

• 估值回落：消费板块跌幅达40%，接近历史底部，估值水平已回落至2013/4年水平，与日本90年代泡沫破裂时期相似。
• 板块分化：核心资产抗风险能力强，如高端白酒、乳业、家电龙头，而低线品牌面临较大压力。
• 原料成本：原奶、大豆价格下行，调味品、乳制品利润有望改善；啤酒成本压力缓解；烟草、纸浆等原料价格波动显著。

4 投资建议

• 重点布局：高端白酒（批价承压但渠道良性）、乳制品（复调产品增长惊喜）、家电龙头（渠道库存待消化）、体育服饰（品牌升级空间大）。
• 行业逻辑：消费景气进入周期切换阶段，重点关注“量跌价稳”“量价齐跌”动态。
• 配置策略：中长期配置消费，短期关注低基数效应。

5 风险提示

• 消费修复不及预期：经济动能切换或疫情影响消费能力。
• 外需波动：欧美经济环境变化影响海外订单韧性。
• 估值修复替代：科技成长板块或取代消费成为市场主线。
• 数据误差：多维数据需交叉验证。

核心结论：消费迎来新平衡，一些结论已接近价值底部。