20210812-中泰证券-湿法隔膜专题报告_恩捷股份与韩国SK集团的隔膜业务优势对比_34页_2mb

报告摘要

证券研究报告总结：恩捷股份与韩国SK集团的隔膜业务优势对比

核心内容概览

本报告对恩捷股份与韩国SK集团（SKIET）的湿法隔膜业务进行了全面对比分析，重点围绕技术积累、产能扩张、盈利能力、市场竞争格局及核心竞争力等方面展开，旨在为投资者提供关于两家企业在锂电池隔膜领域的综合评估。

主要观点与关键信息

1. 公司基本情况介绍

SK集团：
- 成立于1952年，以纺织工业起家，后发展为涵盖能源、石油化工、半导体材料等领域的大型企业集团。
- SKIET成立于2019年，是SK集团旗下的电池材料子公司，主要生产锂电池隔膜，客户包括特斯拉、大众、LG等。
- 2019/2020年SKIET总资产分别为94.4亿元，但受电池业务拖累，母公司SKI连续两年出现巨额亏损。
恩捷股份：
- 成立于2010年，虽起步较晚，但凭借技术突破和产能扩张，已成长为全球湿法隔膜龙头。
- 2020年恩捷湿法隔膜产能占全球近半数，成为行业第一。
- 2020年总资产达205.72亿元，年复合增速达81.64%。

2. 公司经营情况对比

SKI隔膜业务：
- 2019/2020年隔膜业务营业收入分别为14.87/26.03亿元，2020年同比+75.05%。
- 营业利润稳定，21Q2营业利润达2.34亿元，同比+30.73%。
- 单平成本较高，2019-2021Q2平均约为4.28元/平，单平利润约为2.29元/平。
恩捷隔膜业务：
- 2015-2020年隔膜出货量年复合增速达109.78%，整体营收年复合增速达30.51%，隔膜业务收入年复合增速达79.53%。
- 2020年营业利润率/净利率分别为41.5%/36.3%，显著高于SKI的29.8%/20.2%。
- 2019年单平成本约为0.96元/平，远低于SKI。

3. 隔膜市场竞争格局

全球湿法隔膜市场份额：
- 2020年，恩捷股份、东丽、旭化成、捷力、星源材质、SKI合计出货量占比近60%。
- 恩捷股份常年保持全球第一湿法隔膜出货量。
- 2020年恩捷出货量全球第一，SKI出货量全球第四。
- 预计2023年恩捷全球湿法基膜产能占比将达50%，SKI将提升至12%。
供需格局：
- 隔膜新增产能投产较慢，21Q3随着电解液6F和VC供应缓解，供需失衡将加剧。
- 恩捷与日韩企业相比，具备更强的产能扩张能力，预计2025年湿法基膜产能将超100亿平。

4. 恩捷的核心竞争力

团队实力：
- 管理层技术出身，研发团队硕士及以上学历者占比高，具备深厚行业经验。
- 与日本制钢所、布鲁克纳等全球顶尖设备商合作，保障设备稳定性与工艺先进性。
良率优势：
- 恩捷掌握多种主流涂覆技术，包括水性、油性陶瓷涂覆、聚合物涂覆等。
- 推出在线一体化涂覆工艺，降低产品损耗，提升良品率和生产效率。
- 与胜利精密合作，推动设备及技术升级，进一步提升良率。
工艺技术：
- 恩捷全面掌握水性、油性陶瓷涂覆，以及芳纶涂覆等高端技术。
- 推动与Celgard合作建设干法隔膜产能，拓展至储能市场。
平台布局：
- 布局高分子材料研发平台，前瞻性研究新技术，拓展产品线。
- 投资建设软包铝塑膜产线，年产能达2.8亿平米，国内无菌包装国产化率低，市场潜力大。
- 推动无菌包装国产化替代，已与伊利、蒙牛等龙头企业合作。

5. 投资建议与风险提示

投资建议：
- 隔膜是21年下半年电池产业链的供给短板，行业景气度高。
- 恩捷股份凭借低成本优势和强研发能力，成为湿法隔膜最佳赛道之一。
- 建议关注恩捷股份、中材科技、星源材质等企业。
风险提示：
- 新能源汽车补贴政策不及预期。
- 新能源汽车销量不及预期。
- 电池产能过剩导致扩产放缓。
- 行业需求测算存在偏差。
- 公开资料可能存在信息滞后或更新不及时。

总结

恩捷股份凭借快速的产能扩张、领先的工艺技术、高良率优势及广泛的客户覆盖，已成长为全球湿法隔膜龙头。与韩国SKI集团相比，恩捷在技术积累、盈利能力、市场覆盖及未来产能规划等方面更具优势。随着全球电动车渗透率提升和隔膜供需失衡加剧，恩捷股份有望持续受益，成为行业核心受益者之一。然而，投资者需关注新能源汽车销量、补贴政策及行业产能过剩等潜在风险。

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