深度报告-20201108-新时代证券-恩捷股份-002812.SZ-恩捷股份首次覆盖报告_湿法隔膜龙头_乘风加速成长_14页_809kb

恩捷股份首次覆盖报告总结

核心内容

恩捷股份是一家湿法隔膜领域的龙头企业，其业务涵盖传统包装和湿法隔膜两大类，其中湿法隔膜业务在动力电池和消费电池领域具有重要地位。公司凭借技术领先优势，在湿法隔膜市场占据领先地位，2019年市占率已达55%，毛利率持续保持在50%以上，展现出强劲的盈利能力。

主要观点

行业分析

• 隔膜是锂电池的重要组成部分，主要用于隔离正负极并允许锂离子通过。
• 隔膜分为干法和湿法两种工艺，湿法工艺在性能上优于干法，但成本较高。
• 湿法隔膜主要用于三元电池，以满足高能量密度的需求。
• 2025年全球隔膜出货量预计达344亿平米，市场空间将扩大至628亿元。
• 干法隔膜由星源材质主导，市占率约28%；湿法隔膜由恩捷股份主导，市占率约55%。

公司分析

• 恩捷股份成立于2006年，2016年上市，通过一系列并购扩大湿法隔膜业务。
• 2019年公司出货量约为8亿平米，2021年预计出货量将提升至20亿平米。
• 公司客户覆盖国内外主流电池制造商，包括宁德时代、LG、松下、三星等。
• 公司拥有较强的产能扩张能力，基膜产能（含在建）达46亿平米，涂覆膜产能（含在建）达32亿平米。

关键信息

盈利预测

• 2020年预计收入为39亿元，归母净利润为11亿元，增速分别为22%和34%。
• 2021年预计收入为54亿元，归母净利润为17亿元，增速分别为40%和50%。
• 2022年预计收入为76亿元，归母净利润为25亿元，增速分别为41%和46%。
• 2021年PE估值为70-75倍，对应股价136.50-146.25元/股。

成长逻辑

恩捷股份的成长逻辑主要基于以下三点：

1. 量：通过国内外优质客户的持续开拓和渗透率提升，实现销量增长。
2. 价：提高涂覆比例，以稳定或提高平均价格。
3. 成本：通过技术提升和规模效应实现成本下降，从而提升利润率。

风险提示

• 新能源汽车需求不及预期。
• 公司国内外客户拓展渗透不及预期。
• 涂覆业务进展不及预期。
• 成本下降不及预期。
• 竞争对手业务进展超预期。
• 固态电池等新技术进展超预期。

财务摘要

投资建议

• 投资评级：强烈推荐（首次覆盖）
• 目标价格：136.50-146.25元/股
• 估值逻辑：基于公司历史PE值和可比公司PE值，综合考虑行业景气度、盈利能力变化和可比公司差异等因素，给予2021年70-75倍PE估值。

增长点

1. 量：国内外优质客户的持续开拓和渗透率提升。
2. 价：提高涂覆比例，以稳定或提高平均价格。
3. 成本：通过技术提升和规模效应实现成本下降。

估值比较

估值方法的局限性

• 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大差异。
• 估值方法及模型存在局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。

风险分析

• 行业风险：新能源汽车需求不及预期。
• 公司风险：客户拓展、涂覆业务、成本下降不及预期。
• 竞争风险：竞争对手业务进展超预期。
• 技术风险：固态电池等新技术进展超预期。

结论

恩捷股份凭借湿法隔膜技术优势和市场占有率，在新能源电池领域具有较强竞争力。公司未来有望通过量价成本的正向循环实现高质量增长，因此首次覆盖给予“强烈推荐”评级。