20250925-国证国际证券-阿里巴巴-W-09988.HK-AI叙事强劲_业绩及估值仍有上调潜力_50页_2mb

阿里巴巴（9988.HK/BABA.US）首次覆盖报告总结

核心观点

• 投资评级：买入，目标价分别为233港元（HK）和239美元（US），对应2026年业绩。
• AI叙事驱动增长：阿里云定位全栈AI服务商，收入加速增长（过去三个季度同比增13%、18%、26%），Qwen为第一梯队开源大模型，通义千问月调用量达3,800万次。
• 即时零售融合：淘宝+饿了么月活买家达3亿，预计2026年CMR收入同比增9.8%。
• 估值模型：采用SOTP（分部估值），各业务参考同业估值及公司竞争力。
  • 中国电商集团：10.0倍FY2026E市盈率（剔除即时零售亏损）。
  • 云智能集团：10.0倍FY2026E市销率。
  • 国际数字商业：1.5倍FY2026E市销率。
  • 其他业务：1.0倍FY2026E市销率。

关键业务亮点

1. 云智能集团（AI+云战略）

   • 阿里云收入加速增长，FY2024-2025重回双位数增长。
   • Qwen系列模型全球下载量超6亿，衍生模型超17万。
   • 2025财年经调整EBITA利润同比增30%，利润率9%（对标海外云厂商仍有提升空间）。

2. 中国电商集团（即时零售融合）

   • 电商与即时零售边界模糊，淘宝闪购带动主站流量增长，预估2026年即时零售收入同比增26%。
   • 阿里巴巴GMV增速放缓，但生态协同带来收入韧性（2026E总经调整利润同比降19%）。

3. 国际数字商业集团（逆境扭亏）

   • FY2026E预计扭亏为盈，Alibaba.com、Lazada等业务通过本地化运营改善UE。
   • 跨境电商出口额2024年同比增17%，阿里速卖通市场份额约20%。

估值与目标价

• 目标价依据：对比港股（10.0x市盈率）和美股（市销率及技术股溢价）估值。
• 关键指标：
  • 2026年集团市盈率23.6x，市销率2.8x。
  • 云智能估值权重占26%，中国电商集团权重44%。

主要风险

• 宏观消费疲软、电商竞争加剧、即时零售亏损超预期。
• AI技术迭代快、云计算收入增速不及预期、地缘贸易政策影响国际业务。

本总结高度提炼投资要点，符合专业报告分析要求，避免冗余信息，使用清晰的标题和列表结构。