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【广发海外】银河娱乐（0027.HK）深度报告总结

核心内容

银河娱乐是澳门博彩行业的重要参与者，拥有丰富的博彩及非博彩资产。公司目前主要在澳门经营赌场及相关娱乐设施，并在建材业务方面也有布局。随着澳门博彩业进入新一轮景气周期，银河娱乐的单桌收益有望持续提升，同时其待开发项目丰富，未来增长空间广阔。

主要观点

• 单桌收益提升：银河娱乐的贵宾及中场业务单桌每日赢款额在2017年分别同比增长了29%和14%。预计在18/19年，随着港珠澳大桥和澳门轻轨的通车，澳门博彩业将继续增长，带动公司单桌收益进一步提升。
• 待开发项目众多：公司拥有澳门博彩上市公司中最多的待开发项目，包括澳门银河3期和4期、横琴度假村以及菲律宾长滩岛项目。这些项目将显著扩大公司的业务范围和资产规模。
• 盈利预测：预计2018-2020年EBITDA分别为165亿、183亿和215亿港币，当前市值对应的EV/EBITDA估值略高于行业平均，公司首次覆盖，给予买入评级。
• 运营能力领先：银河娱乐在行业景气、低谷及复苏期均展现出强大的运营能力，其旗下的星际酒店和澳门银河在多个关键指标上表现优异。

关键信息

1. 公司简介

• 历史背景：银河娱乐成立于2002年，是澳门最早获得博彩经营权的公司之一。公司由吕志和家族控制，通过收购和整合，成为澳门博彩业的龙头。
• 主要资产：
  • 星际酒店：2006年开业，位于澳门半岛，是公司首个五星级酒店。
  • 澳门银河：分为四期，其中一期和二期已开业，总面积达100万平方米，拥有丰富的非博彩设施。
  • 澳门百老汇：2015年开业，提供娱乐和表演项目。
  • 城市娱乐会：四间小型赌场，合同将于2022年到期。
• 建材业务：通过全资附属公司嘉华建材有限公司进行，近年来较为稳定。

2. 待开发项目介绍

• 澳门银河3期和4期：预计2019-2020年开业，总建筑面积达100万平方米，主要用于非博彩设施，包括会议、展览、娱乐等。
• 横琴度假村：位于珠海横琴，面积2.7平方公里，预计投资100亿港币，建成后将与澳门银河形成协同效应。
• 菲律宾长滩岛项目：计划投资5亿美元，建设生态度假村和娱乐场，受益于中菲关系改善和长滩岛旅游吸引力。
• 日本博彩机会：公司与欧洲著名酒店品牌SBM达成战略合作，积极寻求在日本博彩市场的参与机会。

3. 盈利预测与投资评级

• 盈利预测：预计2018-2020年EBITDA分别为165亿、183亿和215亿港币，年均增长率约为17%。
• 估值：当前市值对应2018和2019年EV/EBITDA分别为17.3倍和15.6倍，略高于行业平均。
• 投资评级：首次覆盖，给予买入评级。

4. 风险提示

• 项目延迟：澳门银河3期和4期可能因各种原因延迟开业。
• 竞争加剧：竞争对手新增赌场可能导致市场更加激烈。
• 外汇管制：若收紧，可能影响内地游客在澳门的博彩支出。

行业地位与市场表现

• 博彩毛收入市场份额：2017年银河娱乐博彩毛收入市场份额接近22%，贵宾业务市场份额超过25%，中场业务市场份额约为19%。
• 酒店客房数量：银河娱乐客房数量约4500间，行业排名第2。
• 非博彩收入占比：从2007年的3.3%上升至2017年的5.8%，未来有望进一步提升。

战略布局与未来展望

• 澳门银河3期和4期：预计新增4500间客房，将提升公司的整体运营能力。
• 横琴项目：位于珠海横琴，交通便利，未来将与澳门形成协同效应。
• 日本博彩市场：IR促进法案已通过，未来可能开放，银河娱乐有潜力参与。

运营能力分析

• 贵宾业务每桌每日转码额：在行业景气期，星际酒店和澳门银河均表现优异。
• 中场业务每桌每日赢款额：银河娱乐在行业景气期表现突出，尤其是在澳门银河。
• 酒店入住率：银河娱乐的酒店入住率长期保持在98%以上，运营效率高。

结论

银河娱乐凭借其强大的运营能力和丰富的待开发项目，有望在澳门博彩业新一轮景气周期中实现业绩增长。公司不仅在澳门拥有多个大型项目，还在海外拓展，包括横琴和日本博彩市场。当前估值合理，给予买入评级，但需关注项目延迟及市场竞争等风险。