20170403-广发证券-世联行-002285.SZ-长租公寓快速布局_为叠加服务创造丰富场景_14页_1mb

报告摘要

世联行 (002285.SZ) 业务与财务总结

核心内容

世联行在2016年实现了显著的业绩增长，主营业务收入达到62.7亿元，同比增长33.10%，归属于上市公司股东的净利润达到7.47亿元，同比增长46.69%。公司业务结构持续优化，新业务营收占比提升至43%，毛利占比提升至34%。整体来看，公司自2014年实施祥云战略以来，成效显著，收入和利润均实现高速增长。

主要观点

代理销售业务：2016年代理销售金额达到5108亿元，同比增长18.54%。虽然市占率略有下降，但公司作为代理销售龙头企业，预计17年市占率将回升，代理销售业务仍是公司毛利的主要来源。
电商业务：16年电商业务实现营收14.54亿元，同比增长99.6%，营收占比首次突破20%，毛利率提升至19%。未来将继续与传统线下业务融合，提升线上渗透率和盈利能力。
资产管理服务：完成重组，拓展了小样社区、长租公寓等新业务，全年签约超过2万间，运营近5000间，17年计划签约10万间。长租公寓作为首个ToC业务场景，为后续增值服务提供了可能性。
金融业务：16年实现收入4.47亿元，同比增长6%，尽管放贷规模略有下降，但在产品研发和风险控制方面取得突破，12项信贷产品研发完成，贷款损失准备占比大幅下降。

关键信息

2016年财务表现

营业收入：62.70亿元，同比增长33.10%
营业利润：11.00亿元，同比增长47.15%
归属于上市公司股东的净利润：7.47亿元，同比增长46.69%
每股收益：0.37元
综合毛利率：27.83%，较2015年下滑2.4个百分点
期间费用率：8%，较2015年下降1个百分点
资产减值损失：大幅减少62.64%
投资净收益：同比大幅增长258.01%

未来展望

盈利预测：预计17-19年EPS分别为0.43/0.53/0.68元，维持“买入”评级。
业务结构：新业务营收占比由14年的32%提升至16年的43%，毛利占比提升至34%。
长租公寓：签约超2万间，运营近5000间，17年计划签约10万间，预计未来3年盈利培育周期，将实现“租金差+增值服务收入”的盈利模式。
金融业务：16年放贷3.98万笔，放贷金额30.18亿元，预计17年放贷规模将大幅增长。

风险提示

传统代理销售规模放缓：受地产销售大周期下行影响，传统代理销售规模可能放缓。
新业务拓展不确定性：新业务市场竞争逐步加大，拓展存在不确定性。

财务预测（单位：百万元）

年份	营业收入	增长率	EBITDA	净利润	增长率	EPS（元/股）	市盈率（P/E）	市净率（P/B）	EV/EBITDA
2015A	4,710.55	42.39%	959.74	509.39	29.22%	0.352	46.06	6.61	22.62
2016A	6,269.92	33.10%	1,184.18	747.22	46.69%	0.365	20.80	3.64	10.77
2017E	8,583.26	36.90%	1,383.87	876.31	17.28%	0.429	18.04	3.07	9.21
2018E	10,382.19	20.96%	1,715.71	1,085.30	23.85%	0.531	14.57	2.54	6.96
2019E	12,376.21	19.21%	2,142.35	1,384.97	27.61%	0.677	11.41	2.08	5.17

资产负债表（单位：百万元）

项目	2015A	2016A	2017E	2018E	2019E
资产总计	7,398	7,784	8,986	10,894	12,603
流动资产	6,215	6,146	7,362	9,241	10,954
非流动资产	1,183	1,638	1,625	1,653	1,648
负债合计	3,754	3,516	3,800	4,570	4,828
股本	1,446	2,045	2,045	2,045	2,045

财务比率

指标	2015A	2016A	2017E	2018E	2019E
营业收入增长	42.4%	33.1%	36.9%	21.0%	19.2%
营业利润增长	33.7%	47.2%	18.6%	23.9%	27.6%
归属净利润增长	29.2%	46.7%	17.3%	23.8%	27.6%
毛利率	32.5%	27.8%	25.9%	26.3%	27.1%
净利率	11.5%	12.5%	10.7%	11.0%	11.7%
ROE	14.3%	17.5%	17.0%	17.4%	18.2%
资产负债率	50.7%	44.7%	41.9%	41.6%	38.1%
流动比率	1.68	1.75	1.94	2.02	2.27
速动比率	1.66	1.68	1.92	2.00	2.24
总资产周转率	0.82	0.83	1.02	1.04	1.05
应收账款周转率	6.04	6.81	8.11	8.11	9.61
每股收益	0.35	0.37	0.43	0.53	0.68
每股经营现金流	0.31	1.12	0.13	0.45	0.47
每股净资产	2.46	2.09	2.52	3.05	3.73

业务拓展与市场布局

代理销售：全年签约5108亿元，平均代理费率0.83%，结算收入35.09亿元，占比56%。
电商：执行项目848个，营收14.54亿元，占比23%，毛利率19%。
资产管理：营收5.03亿元，同比增长15.9%，毛利4043万元，毛利率8%。
长租公寓：签约超过2万间，运营近5000间，计划17年签约10万间，形成“租金差+增值服务收入”盈利模式。
金融业务：收入4.47亿元，毛利率55.2%，放贷规模30.18亿元，放贷笔数3.98万笔。

总结

世联行在2016年实现了业绩的持续高增长，业务结构不断优化，新业务占比提升。代理销售和电商成为主要增长动力，长租公寓作为新兴业务值得期待。公司未来发展前景良好，预计17-19年EPS分别为0.43/0.53/0.68元，维持“买入”评级。然而，传统代理销售规模放缓和新业务拓展的不确定性仍是主要风险。

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