20141215-中投证券-海澜之家-600398.SH-流通链条极致扁平高效_成就男装_品类杀手__34页_1mb

海澜之家（600398）总结

核心内容

海澜之家是一家以“高品质、中价位”为定位的男装领导品牌，其商业模式通过“供应商-海澜之家-门店-消费者”的扁平化流通链条，实现了高性价比的产品供给。公司于2014年通过借壳上市，成为服装品牌管理、供应链管理和营销网络管理的龙头企业。

主要观点

• 商业模式独特：公司采用“30%买断+70%代销”的采购模式，以及“类直营”销售模式，将存货风险转移至供应商，实现价值与风险的双向流动，形成坚固的利益共同体。
• 流通链条高效：仅保留三个环节，减少逐级加价，提升终端性价比。
• 快速扩张能力：利用社会资金，通过低门槛加盟快速扩张，加盟商只需承担租金和相关费用，公司负责门店管理。
• 产品定位精准：迎合当前消费趋势，主打高性价比、时尚设计的男装，同时拓展女装、超低价卖场、商务装等业务，丰富产品线。
• 财务表现优异：公司预计2014-2016年营业收入年复合增长分别为48.5%、31.4%和27.8%，净利润增长分别为57.4%、35.7%和29.1%。
• 估值与盈利预测：公司当前估值未能充分体现其模式独特性，给予2015年20.5倍PE，目标价14.14元，首次覆盖“强烈推荐”评级。

关键信息

1. 流通链条与供应链

• 采购模式：30%买断+70%代销，滞销商品可退回供应商或进入低价二次采购。
• 销售模式：类直营，加盟商不承担存货风险，公司负责门店管理，统一形象、价格、服务。
• 设计流程：联合开发，总部掌控核心提案，供应商负责打样，最终由公司设计中心与店长共同选样。
• 供应商关系：通过规模化采购和统一谈判，降低成本，提升供应链效率。

2. 加盟商模式

• 分成比例：从65:35调整为浮动比例，保障加盟商在成熟期保持20%左右的净利率。
• 门店选址：必须位于所在城市主要商圈，确保客流量。
• 门店管理：公司拥有绝对控制权，统一供货、指导价格、服务规范。

3. 财务指标

4. 增长逻辑

• 外延扩张：县级以上城市仍有2500余家开店空间，购物中心店有1000余家增长潜力。
• 内生增长：大店、三合一品牌店推动连带率和客单价上升，客流量增加，分成方式优化。
• 市场空间：公司门店网络覆盖广泛，低线城市和乡镇市场潜力巨大。

5. 风险提示

• 新拓展店铺销售不达预期
• 设计出现偏差，导致大量退货

优势与壁垒

• 优势：

  • 高性价比产品，契合当前消费趋势
  • 高毛利模式，吸引优质供应商
  • 高回报率，吸引社会资金加盟
  • 统一管理，提升品牌形象和运营效率

• 壁垒：

  • 高毛利和规模效应难以复制
  • 信任关系建立在长期合作基础上
  • 类直营模式需大量门店管理人才，难以快速复制
  • 传统加盟商对模式转变有较大阻力

与行业对比

• 与ITAT模式对比：

  • ITAT失败原因：缺乏时尚度、选址偏僻
  • 海澜之家优势：注重研发、选址黄金地段

• 与其他男装企业对比：

  • 九牧王等企业存在更多中间环节，加价倍率更高
  • 海澜之家的加价倍率仅为2.5倍，显著低于行业平均水平

政策与市场环境

• 宏观层面：

  • 外贸不景气，服装加工厂转向内销，扩大供应商选择
  • 储蓄存款增长，但投资渠道缺乏，加盟商投资意愿强
  • 消费者更加理性，高性价比产品受欢迎

• 行业层面：

  • 行业低迷，核心商圈店铺资源空出，公司扩张成本降低
  • 与国内品牌错位竞争，形成差异化优势

• 公司层面：

  • 品牌定位清晰，市场空间广阔
  • 通过外延扩张和内生增长实现持续增长

结论

海澜之家凭借极致扁平高效的流通链条、高性价比的产品定位和精准的市场策略，正处于快速增长期。其商业模式和理念契合当前宏观经济和消费趋势，未来增长潜力巨大，给予“强烈推荐”评级。