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海澜之家（600398）公司调研报告总结

核心内容

公司概况

• 股票代码：600398
• 行业：纺织服装
• 当前价：15.14元
• 目标价：21.3元
• 投资评级：买入（首次）
• 分析师：熊莉
• 执业证号：S1250514080002
• 电话：023-63786278
• 邮箱：xiongl@swsc.com.cn

主要观点

1. 模式壁垒高，供应链整合能力不断增强

• 类直营模式：公司采用类直营模式拓展销售渠道，中间无经销商，直接面向终端消费者。
• 加价倍率：销售价/公司采购价为2.5倍，保证产品高性价比。
• 分成比例：终端销售价中，供应商、公司和加盟店分别获得40%、25%和35%。
• 供应链稳定性：公司让利于供应商和加盟店，确保供应链利益一致，提升稳定性。
• 供应链优化：公司将继续整合供应链，提升产品品质和设计能力，淘汰不达标供应商。

2. 开店速度稳定，成长天花板远未到来

• 门店分布：公司目前有门店总数3716家，其中43.4%位于华东地区。
• 未来三年计划：
  1. 前三年：在市县一级加密门店，以街边店为主，计划开1000余家。
  2. 中间三年：重点在shopping mall拓展，与万达签署战略合作协议，争取更多优质店面。
  3. 后三年：向乡镇下沉，计划在全国10%-15%的较富裕乡镇开店，市场空间广阔。
• 门店类型：
  • 海澜之家：直营店2家，商场店127家，加盟店3219家
  • 爱居兔：直营店2家，商场店11家，加盟店256家
  • 百衣百顺：直营店2家，商场店1家，加盟店99家

3. 品类扩张，收入提升空间大

• 当前品类：公司主要以服装为主，尚未拓展到配件、饰品等高毛利率产品。
• 未来规划：计划拓展鞋袜、领带、内衣等产品，建立多品牌多品类的高性价比服装超市。
• 品类潜力：小件饰品销量好，毛利率高，是收入提升的重要来源。

4. 多渠道布局，继续发展电商平台

• 线上策略：采取线上线下“同时同款同价”策略，线上提供最新产品，实现互补。
• 电商平台：在天猫、京东、苏宁易购、亚马逊等平台布局，2014年电商收入2.7亿元，2015年计划翻番。
• 供应链整合：线上与线下共享供应链和仓储资源，减少线上广告支出，提高运营效率。

5. 执行力强，体现公司软实力

• 执行力：公司每年由董事长牵头全国巡店，反应迅速，执行力强。
• 激励机制：店员收入比同商圈营业员高15%-20%，业绩指标量化，提升整体业绩。
• 员工管理：全面负责员工招聘、培训和管理，晋升路径畅通，竞争充分。

关键信息

营收与利润

• 2014年营收：123.4亿元，同比增长72.6%
• 2015年预计营收：167.28亿元，同比增长35.58%
• 2016年预计营收：227.91亿元，同比增长36.24%
• 2017年预计营收：311.84亿元，同比增长36.83%
• 2014年净利润：23.7亿元，同比增长75.8%
• 2015年预计净利润：31.7亿元，同比增长33.58%
• 2016年预计净利润：42.7亿元，同比增长34.71%
• 2017年预计净利润：57.99亿元，同比增长35.69%

EPS与PE

• 2015年EPS：0.71元，对应PE 21倍
• 2016年EPS：0.95元，对应PE 16倍
• 2017年EPS：1.29元，对应PE 12倍

毛利率与净利率

• 2014年毛利率：39.89%
• 2015年毛利率：39.58%
• 2016年毛利率：39.72%
• 2017年毛利率：39.86%
• 2014年净利率：19.28%
• 2015年净利率：19.00%
• 2016年净利率：18.78%
• 2017年净利率：18.63%

ROE与ROA

• 2014年ROE：33.49%
• 2015年ROE：34.49%
• 2016年ROE：35.48%
• 2017年ROE：36.41%
• 2014年ROA：4.42%
• 2015年ROA：12.84%
• 2016年ROA：14.18%
• 2017年ROA：15.19%

售罄率与存货

• 2014年售罄率：单季约60%-70%，两季达80%以上
• 存货周转率：2014年2.23，预计2015年1.41

风险提示

• 终端售罄率降低：可能导致产品滞销，影响公司业绩。
• 管理能力不足：随着规模扩张，管理能力需跟上，否则可能影响运营效率。

附表：财务预测与估值

数据来源

• Wind
• 西南证券

投资建议

• 成长性：公司未来在品类扩张和市占率上具有较大提升空间。
• PE预测：未来三年PE持续下降，反映公司盈利能力提升。
• 首次评级：基于公司良好的成长性和盈利前景，首次给予“买入”评级。