20170828-天风证券-农业银行-601288.SH-不良与息差双拐点_价值仍被显著低估_19页_1mb

农业银行（601288）研究报告总结

核心内容

农业银行（601288）在2017年展现出不良与息差双拐点，其价值被显著低估。报告认为，农行具备稳健的经营能力和良好的发展前景，建议投资者给予买入评级，并设定了目标价为5.09元/股。

主要观点

• 负债成本优势显著：农行以存款为主，1Q17存款占比达87%，且活期存款占比高达56%，负债成本率仅为1.58%，显著低于行业平均水平。
• 息差拐点明确：随着市场利率上升，农行净息差在2016年企稳，1Q17环比上升，显示出息差反转趋势。
• 资产质量改善：农行不良贷款率自2015年末见顶后持续下降，1Q17不良贷款率为2.33%，不良生成率亦呈现下降趋势，资产质量处于改善通道。
• 业绩反转趋势明显：自2016年起，农行净利润增速开始回升，预计未来3年净利润增速将维持在两位数以上。
• 估值被低估：当前农行股价对应不到1倍17PB，明显低于建行估值水平，处于历史估值低位，具备显著投资价值。

关键信息

负债结构

• 存款占比高：1Q17计息负债中存款占比达87%，其中活期存款占比达56%，显示出稳定的低成本负债能力。
• 负债成本低：1Q17负债成本率仅为1.58%，显著低于行业平均。

资产质量

• 不良贷款率下降：1Q17不良贷款率为2.33%，环比下降4BP，不良贷款率自2015年末见顶后持续下行。
• 关注贷款率下降：2016年末关注贷款率同比下降32BP，显示出资产质量改善趋势。
• 拨备充足：1Q17拨贷比达4.05%，拨备覆盖率高达174%，在四大行中处于领先水平。

业绩表现

• 净利润增速回升：2016年净利润增速企稳回升，1Q17净利润增速为1.87%，预计未来3年净利润增速将重回两位数。
• ROE提升：2016年ROE为14.6%，较前一年有所回升，显示出盈利能力增强。

投资建议

• 买入评级：首次覆盖，给予买入评级，合理估值为1.2倍17PB，对应目标价5.09元/股，较当前价格有约30%的上行空间。
• 估值对比：当前A股银行板块估值低于美国银行板块，未来有望提升至与美国银行板块相当的水平。

财务预测摘要

风险提示

• 经济下行超预期：若经济进一步下行，可能导致资产质量显著恶化。

总结

农业银行凭借其完善的县域布局、稳定的低成本负债能力和持续改善的资产质量，正迎来不良与息差双拐点，业绩呈现反转趋势。报告认为，其估值显著低估，未来3年净利润增速有望维持在两位数以上，建议投资者关注其投资价值。