深度报告-20230820-国盛证券-恒林股份-603661.SH-内生外延开辟新章_践行大家居战略_34页_2mb

恒林股份（603661SH）首次覆盖报告：践行大家居战略

公司概况

恒林股份成立于1998年，主营办公椅、沙发、按摩椅及配件研发生产，是国内领先的健康坐具制造商，与Ikea、Nitori等国际企业合作。2017-2022年收入CAGR达36.2%，归母净利润CAGR为20.8%，增长强劲。

核心竞争优势

1. 内生外延战略：从办公椅龙头发展为系统办公、板式家居、地板等多元布局的大家居企业。
2. 高效研发：2017-2022年研发费用CAGR 192%，累计专利1246项，技术驱动产品创新。
3. 成本优势：自动化率高、产业集群、上游布局完善，单套成本低于同行。
4. 全球化布局：在越南设立三座工厂，规避贸易摩擦，服务欧美市场。

主要产品与行业前景

办公椅

2018-2021年全球市场规模CAGR 55%，预计2026年达329亿美元（5年CAGR 35%）。我国为最大出口国（占全球66%），集中度提升空间大。

功能沙发

2020年全球渗透率达22.1%，预计2027年市场规模4159.7亿元。美国为最大市场，我国企业通过代工积累。

按摩椅

2022年全球市场规模1572亿美元（CAGR 60%），我国渗透率仅15%。老龄化、健康意识提升推动需求增长。

系统办公/板式家居/地板

系统办公2019-2022年CAGR 37.8%；板式家具2022年收入占比提升；PVC地板北美渗透率已达216%，恒林2022年收购永裕家居布局地板赛道。

财务表现与估值

财务预测：

• 2023-2025年预计收入：825.7亿元→918.0亿元→1013.4亿元（CAGR 11.3%）。
• 归母净利润：45.2亿→53.8亿→63.5亿元（CAGR 18.1%）。
• PE：99X→83X→71X。

估值：首次覆盖给予“买入”评级，2023年可比公司永艺股份等均值估值137X。

风险提示

海外经济复苏不及预期、跨境电商开拓不及预期、汇率大幅波动。