固定收益专题报告：城投股权变动有何特点？-20220122-中泰证券-27页_2mb

报告摘要

城投股权变动特点分析总结

核心内容

城投平台股权变动是近年来地方政府改革的重要组成部分，其背后反映了城投平台整合与转型的大趋势。股权划转主要由国企改制、行政区划调整及平台整合等原因引发，但更深层次的逻辑在于推动城投平台从政府融资职能向市场化运营转变。城投监管经过十多年发展，已形成“压、保、转”的框架，即在监管压力下保留部分平台，逐步推进其市场化转型。

主要观点

城投转型背景：
- 城投平台曾依赖土地财政进行融资，但该模式难以持续。
- 2014年新预算法和43号文明确要求剥离城投的政府融资职能，限制政府以任何形式为城投提供担保或承诺。
- 后续政策进一步规范了城投的融资行为，要求其市场化运作，推动其从“政府融资平台”向“公益类”或“商业类”国企转型。
平台整合的动因与模式：
- 整合动因：
  - 符合监管要求，满足平台数量限制。
  - 提高资源利用效率，增强平台综合实力。
- 整合模式：
  - 组建综合性城投集团：整合多个分散平台，提升整体业务能力和融资能力。
  - 按功能定位整合：明确各平台职能，避免业务重叠，实现差异化经营。
  - 以强带弱吸收合并：将弱小平台并入核心平台，提升其市场认可度和融资能力。
股权变动类型与趋势：
- 股权变动包括股东变更和资产划转/合并重组。
- 股东变更：涉及政府机构之间的股权划转，主要为提升平台信用资质或明确职能。
- 资产划转/合并重组：涉及城投平台与政府或平台之间的资产调整，通常与区域统筹和资源整合有关。
- 2015年至2022年1月20日，共1012家城投平台发生股权变动，其中股权在政府部门之间划转的有391家，股权从城投划转到政府部门的有54家，股权从政府部门划转到另一家城投平台的有480家，股权在平台之间划转的有87家。
地域与评级分布：
- 地域分布：江苏省、浙江省、山东省城投平台股权变动数量最多。
- 主体评级：AA及以下评级的平台占比达65.71%，显示低评级平台更易发生股权变动。
- 层级分布：区县级平台为主，其次为地级市/直辖市区。
对投资的影响：
- 股权划转对估值影响有限，债券估值更多受货币政策、行业监管政策和主体信用资质影响。
- 对于平台地位提升、政府支持力度加强的城投，可挖掘其超额利差，适度参与。
- 对于核心资产被划出的平台，需关注其后续分工定位变化，评估其信用资质和区域地位。

关键信息

政策背景：从2010年开始，国家陆续出台多项政策，推动城投平台转型，逐步剥离其政府融资职能。
股权划转分类：
- 股东变更：城投股权在政府机构之间划转。
- 资产划转/合并重组：涉及城投与政府或平台之间的资产调整。
典型案例：
- 股东变更：如青岛动车小镇投资集团有限公司、杭州钱塘新区建设投资集团有限公司等。
- 资产划转/合并重组：如福州新区开发投资集团有限公司、成都天府水城环境资产管理有限公司等。
风险提示：
- 城投股权变动统计可能存在遗漏。
- 信用风险事件可能增加，导致债券收益率上升。
- 平台整合效果可能不达预期。
- 政策变动可能影响城投转型进程。