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报告摘要

思摩尔国际（06969）2025年3月18日点评报告总结

核心内容

思摩尔国际在2024年实现收入117.99亿元（同比+5.3%），但净利润下滑至13.03亿元（同比-20.8%）。净利率降至11.05%（同比-3.6pct），毛利率为37.4%（-1.3pct），主要受销售费用大幅增长（+75%）和所得税率上升（从15%提高至21%）影响。尽管24Q4收入环比增长放缓，但公司正积极布局未来增长点，尤其是HNB和雾化医疗业务。

主要观点

1. 业务增长亮点

自有品牌业务：2024年实现收入24.75亿元（+34%），占收入比重21%（+4.5pct），主要得益于新品迭代和本地化服务能力提升。其中欧洲及其他地区收入增长显著（+37.2%），美国市场收入增长14%。
医美雾化品牌：岚至品牌收入为0.27亿元，显示公司在该细分市场有一定布局。
ODM业务：2024年ODM收入39.88亿元（-2.4%），但H2增长5.1%，反映公司在美国市场ODM业务的逐步恢复。欧洲&其他ODM收入50.97亿元（+0.3%），其中H2收入增长14.2%，显示换弹式产品需求增加，一次性产品收入下降9.5%，符合监管趋势。
中国市场：2024年收入2.39亿元（+25.1%），显示出公司在该市场的持续增长。

2. HNB与雾化医疗业务布局

HNB业务正逐步推广至更多市场，2025年有望放量，2024年来自BAT的收入为47.33亿元（+3.3%）。
雾化医疗被视为公司未来的重要增长方向，2024年已为客户提供研发设计服务，技术服务收入显著上升。
公司在雾化医疗领域的研发人员薪酬增加，表明其在该领域的投入加大。
2024年HNB与雾化医疗业务均取得阶段性突破，2025年将继续作为研发重点。

3. 市场前景与成长潜力

电子雾化：预计2029年全球市场规模达914.2亿美元，2024-2029年CAGR约7.4%。
加热不燃烧（HNB）：2029年全球市场规模预计达668.6亿美元，CAGR约10.1%。
特殊用途雾化产品组件：2029年全球市场规模预计达34.4亿美元，CAGR约17.2%。
雾化医疗：全球肺部药物和药物递送装置市场规模预计在2030年达到932.8亿美元，显示该领域增长潜力巨大。
雾化美容：中国家用美容仪市场规模预计在2025年达到251-374修正：374亿元，体现公司在新兴领域的布局。

盈利预测与估值

财务预测

年份	营业收入（亿元）	同比增速	归母净利润（亿元）	同比增速	每股收益（元）	P/E
2025E	129	9.27%	16.19	24.22%	0.26	51.99X
2026E	151	17.22%	21.21	31.01%	0.34	39.69X
2027E	173	14.80%	26.59	25.40%	0.43	31.65X

财务比率

指标	2024	2025E	2026E	2027E
毛利率	37.39%	39.71%	41.62%	42.92%
销售净利率	11.05%	12.56%	14.03%	15.33%
ROE	7.68%	7.18%	7.65%	8.28%
ROIC	6.09%	6.97%	8.31%	9.42%
P/E	57.12	51.99	39.69	31.65
P/B	3.45	3.58	3.28	2.97
EV/EBITDA	41.61	35.72	27.15	21.27

投资评级

投资评级：买入（维持）
评级依据：预计公司未来三年收入与净利润将稳步增长，盈利能力和估值水平持续优化，业务成长曲线向好。

风险提示

新业务进展不及预期，是公司面临的主要风险之一。

总结

思摩尔国际在2024年收入保持温和增长，但净利润受费用增加及税率上升影响显著下滑。公司正积极拓展自有品牌业务，尤其是欧洲及美国市场，并在雾化医疗领域加大投入，预计将成为公司未来增长的重要引擎。HNB业务逐步放量，配合雾化医疗的高增长潜力，公司整体业务结构正向多元化和高附加值方向发展。盈利预测显示公司未来三年收入与净利润将持续增长，估值水平逐步下降，投资价值凸显。建议投资者关注公司未来业务拓展与研发成果的转化情况。

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