保险行业2019年中报综述：NBV增速明显分化，减税抬升ROE中枢-20190905-万联证券-18页_1mb

保险行业2019年中报综述总结

核心内容

2019年上半年，中国保险行业在减税政策和投资端改善的双重驱动下，整体利润和综合收益实现快速增长，ROE中枢有所抬升。然而，新业务价值（NBV）增速出现明显分化，国寿、人保寿表现较好，而太保、新华则出现负增长。内含价值和剩余边际保持较快增长，为未来利润增长提供支撑。此外，寿险业务结构优化，财险业务增长主要依赖非车险，手续费率下降和减税政策有效缓解了税负压力。

主要观点

• NBV增速分化：国寿、人保寿NBV增速领先，太保、新华则出现负增长，反映出不同公司在产品策略和销售表现上的差异。
• ROE中枢抬升：减税和投资改善带动利润增长，提升ROE水平，其中平安表现最为突出。
• 内含价值增长：国寿、平安、太保、新华内含价值均实现较快增长，其中平安增速最快，人保寿增长最优。
• 剩余边际增长：剩余边际保持较快增长，成为利润持续性的重要保障，平安表现最佳。
• 财险业务结构优化：非车险业务增长显著，车险增长承压，手续费率下降有效缓解了成本压力。
• 现金流改善：国寿和新华经营活动现金流显著改善，主要得益于退保率下降，平安和太保表现稳定。
• 偿付能力充足：主要寿险公司和财险公司偿付能力充足率均在200%以上，具备良好的财务稳健性。

关键信息

1. 总体业绩

• 新业务价值：国寿、人保寿增速领先，太保、新华负增长。
• 净利润：国寿、平安、太保、新华、人保均实现高速增长，同比增速分别为128.9%、68.1%、96.1%、81.8%、58.9%。
• ROE：国寿10.2%、平安15.6%、太保10.0%、新华13.8%、人保9.0%，扣非ROE也普遍提升。
• PEV估值：截至9月4日，中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险PEV（2019E）分别为0.89、1.33、0.89、0.77倍，整体处于合理区间，部分公司相对低估。

2. 业务分析

2.1 寿险业务

• 保费增速：国寿、平安、太保、新华保费增速分别为4.9%、5.1%、5.6%、9.0%，总保费增速均为个位数。
• 续期保费占比：国寿66.2%、平安72.6%、太保72.7%、新华78.9%，新华占比最高。
• 新单增长：仅国寿和新华实现正增长，增速分别为2.0%、7.0%，太保和平安新单负增长。
• 产品结构：国寿十年期新单期交同比增长68.0%，新华健康险占比提升至58.5%。

2.2 寿险人力

• 人力增速：国寿+9.3%、平安-9.3%、太保-10.9%、新华+4.3%，新华表现相对较好。
• 价值产能：国寿、平安、太保、新华分别为3362元、4885元、3125元、2543元，国寿和新华价值产能提升显著。

2.3 财险业务

• 保费收入：人保财险、平安财险、太保财险分别为2360亿、1305亿、682亿，同比增速分别为15.1%、9.7%、12.5%。
• 车险增长：增速分别为4.1%、9.0%、5.2%，均低于非车险增速（31.4%、11.6%、31.4%）。
• 手续费率：人保财险、平安财险、太保财险分别下降26.5%、26.2%、31.7%，手续费占比均低于15%。
• 综合成本率：人保财险97.6%、平安财险96.6%、太保财险98.6%，均上行，但受减税影响，所得税费用大幅下降。

3. 投资分析

• 投资资产增长：五大A股上市保险公司总资产增长6.8%，其中太保、新华增速较快。
• 权益类资产占比提升：国寿22.0%、平安17.5%、太保13.7%、新华16.4%、人保22.7%，人保占比最高。
• 投资收益率：净投资收益率稳定，总投资收益率、综合投资收益率显著改善，国寿表现最佳。
• 折现率变动：准备金折现率小幅上行，对利润影响有限，但部分公司因精算假设调整导致利润变动分化。

4. 估值与投资建议

• 估值水平：整体处于合理区间，部分公司相对低估，尤其是低估值的纯寿险标的。
• 投资建议：短期推荐低估值的纯寿险公司，长期看好盈利能力领先的综合金融集团。
• 行业评级：维持“强于大市”评级，预计未来6个月内行业指数相对大盘涨幅将超过10%。

风险提示

• 规模人力大幅下降
• 新单销售不及预期
• 利率下行超预期
• 系统性风险

行业投资评级

• 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10%以上；
• 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10%至-10%之间；
• 弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10%以上。

公司投资评级

• 买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15%以上；
• 增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5%至15%；
• 观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5%至5%；
• 卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5%以上。

基准指数

• 沪深300指数

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