深度报告-20220813-浙商证券-万顺新材-300057.SZ-万顺新材深度报告_电池铝箔快速放量_进入成长新通道_22页

万顺新材深度报告总结

核心内容

万顺新材是一家国内领先的纸包装材料、铝箔和功能性薄膜企业，自2010年创业板上市以来，持续通过技术创新和并购拓展业务，构建起“三驾马车”布局。2021年，公司总营收达54.4亿元，其中铝加工业务占比最大（52.4%），但受商誉和存货减值影响，出现亏损。2022年H1，公司盈利预告同比大幅增长，显示出盈利拐点的到来。

主要观点

1. 铝箔行业：供需失衡，盈利提升

• 产品特点：铝箔是铝加工中加工难度最大、应用最广的产品，主要分为包装箔、空调箔、电子箔、电池箔。
• 行业供需：2021年中国铝箔产量同比增长9.63%，其中电池铝箔需求增长显著，预计到2025年全球电池铝箔需求将达到82.5万吨，年复合增长率达43%。
• 供需格局：2022年全球电池铝箔供需仍偏紧，22年供给预计为33.0万吨，需求为33.1万吨，预计2023年后供给放量，但受调试和认证周期影响，短期内供需仍紧张。
• 公司产能：截至2021年底，公司拥有8.3万吨食品包装铝箔产能和4万吨电池铝箔产能，安徽中基一期4万吨电池铝箔项目已投产，二期3.2万吨预计2023年初投产。公司定增年产10万吨电池铝箔项目已获深交所审批，预计2024H2投产。
• 盈利能力：电池箔加工费超1.5万元/吨，单吨净利润约0.21万元，预计2022-2024年铝箔业务将分别贡献2.36/2.99/3.61亿元净利润，推动公司盈利向上拐点。

2. PET铜箔研发有序推进，打开成长天花板

• 公司已立项动力电池超薄铜膜项目，拥有进口电子束镀膜设备和磁控溅射镀膜设备。
• 已成功开发出应用于电池负极的载体铜膜样品，并送至下游电池企业验证。
• 依托设备优势和功能性薄膜技术积淀，公司正在配合下游需求优化产品工艺。

3. 传统业务稳扎稳打，高阻隔膜市场拓展成为重点

• 纸包装业务：公司纸包装材料业务稳定，客户包括知名烟酒品牌及国际包装企业，2022年纸浆价格回落有望释放利润弹性。
• 功能性膜业务：传统膜业务承压，但高阻隔膜市场拓展加快，2021年底投产，有望在未来几年为公司带来业绩增量。

关键信息

产能释放

• 铝箔：2022年进入集中释放期，预计2022-2024年产能分别为11.2/14.2/17.2万吨，分别增长40%/27%/21%。
• 铝板带：四川13万吨项目预计2022年底投产，2023年底可提供8-9万吨产能用于外售。
• 涂碳箔：公司通过收购深圳宇镭布局深加工，提升单吨盈利，计划在华丰基地建设5万吨涂碳箔项目。

财务预测

• 营收预测：2022-2024年分别为66.6/77.6/90.3亿元，同比增长22%/17%/16%。
• 净利润预测：2022-2024年分别为2.66/3.68/4.79亿元，同比增长39%/30%。
• 估值：2022年对应PE为32X，2023年为23X，2024年为18X。

投资建议

• 投资评级：首次覆盖给予“增持”评级。
• 分析师：史凡可、马莉、傅嘉成、马金龙。

风险提示

• 电池需求不及预期
• 原材料价格波动
• 高阻隔膜客户拓展不及预期

业务布局与发展历程

1. 业务布局

• 纸包装材料：转移纸、复合纸，主要应用于烟标、酒标、日化包装等。
• 铝箔业务：高精度铝箔，主要应用于电池、电容器、印刷电路板、食品包装等。
• 功能性薄膜：导电膜、节能膜、高阻隔膜、车衣膜、纳米炫光膜，应用于电子、建筑、汽车等领域。

2. 发展历程

• 第一阶段（1998-2011）：布局中高档纸包装业务，2010年创业板上市。
• 第二阶段（2012-2013）：进军铝箔、光电薄膜市场，并购江苏中基，设立光电薄膜分公司。
• 第三阶段（2014-至今）：布局新材料产业，投资建设高阻隔膜、高精度电子铝箔、高精铝板带、动力及储能电池箔等项目，通过并购扩大业务范围。

管理团队与股权结构

• 股权结构：实际控制人为杜成城，持股32.65%，第二大股东杜端凤持股3.48%，两人合计持股36.13%。
• 管理团队：核心成员平均具备二十余年行业经验，公司管理团队稳定，保证战略执行的有效性。

图表目录

• 图1：万顺新材重点财务数据一览
• 图2：公司股权结构图
• 图3：电池铝箔是铝加工行业的增长中心（2021年YOY）
• 图4：电池箔占比小，增速最高
• 图5：中国铝板带热轧、冷轧产线梳理
• 图6：预计到2025年全球电池铝箔总需求量将达到82.5万吨
• 图7：电池铝箔供不应求的局面将至少持续到2023年后
• 图8：预计到2025年全球铝箔包装市场规模将增长至120亿美元
• 图9：公司2016-2021年纸包装业务营收及毛利率
• 图10：公司2016-2021年纸包装业务产能及产能利用率
• 图11：公司2016-2021年功能性膜业务营收及毛利率
• 图12：公司2016-2021年功能性膜业务产能及产能利用率
• 图13：公司2016-2021年铝加工业务营业收入与毛利率
• 图14：公司2019-2021年铝加工业务细分产品营收情况
• 图15：长江有色市场：平均价：铝：A00
• 图16：PET铜箔三层结构

表格目录

• 表1：公司主要产品
• 表2：公司发展历史
• 表3：公司管理层介绍
• 表4：铝箔的应用范围
• 表5：预计国内2022年电池箔供应量约26.9万吨
• 表6：公司2018-2021年铝箔产销情况
• 表7：公司2018-2021年铝板带产销情况
• 表8：公司当前铝加工板块产能及投产进度
• 表9：国产电池铝箔厚度越低，加工费越高
• 表10：铝箔项目未来陆续投产为公司带来业绩拐点
• 表11：公司PET铜膜研发项目
• 表12：公司主营业务拆分预测
• 表13：可比公司估值表