20200921-开源证券-思瑞浦-688536.SH-公司首次覆盖报告_信号链国产标杆_低功耗优势凸显_14页_1mb

报告摘要

思瑞浦（688536.SH）投资分析总结

核心内容概述

思瑞浦是一家专注于高性能模拟芯片的国产领先厂商，覆盖信号链和电源管理两大核心领域，已拥有超过900款高性能模拟IC产品。公司广泛布局于信息通讯、工业控制、监控安全、医疗健康和家用电器等领域。受益于模拟芯片国产化替代加速，2019年和2020H1公司整体营收同比增速分别高达166.5%和211.5%。首次覆盖报告给予“买入”评级。

主要观点

1. 信号链国产标杆，营收爆发式增长

产品布局广泛：思瑞浦布局线性产品、转换器产品和接口产品三大主流产品，其中线性产品包括运算放大器、音/视频放大器、比较器和模拟开关，转换器产品应用于高精度、高速的模数信号转换，接口产品应用于RS232和RS485接口。
切入华为产业链：公司成功进入华为供应链，2019年营业收入同比增长166.47%，其中信号链产品营收同比增长161.53%。2020H1营收同比增速高达211.45%，归母净利润同比增幅达737.24%。
产品结构优化：转换器产品营收占比由2018年的5.06%大幅提升至2019年的35.72%，电源管理芯片营收占比由0.23%提升至2.08%。

2. 信号链销量大幅增长，部分产品已达国际一流

信号链产品作用：信号链产品起到信号采集、放大、滤波作用，是电子设备中信号传输与处理的关键。
转换器产品表现突出：2019年转换器产品营收同比增长375.56%，均价由3元/颗升至12元/颗。思瑞浦信号链产品毛利率超过公司A。
产品参数对比：
- 高压通用放大器：思瑞浦在低功耗和高压方面实现技术突破，静态电流最低，电压范围达到TI水平。
- 低压模拟开关：思瑞浦在低压方面达到一流水准，导通电阻优于TI和公司A。
- 高压模拟开关：思瑞浦带宽参数已达TI水准，但公司A电压上限更高。
- 数模转换器：思瑞浦参数仍为消费电子级，与TI、ADI存在较大差距。
- RS485接口芯片：思瑞浦已布局，但数据速率与TI、ADI相比仍有差距。

3. DC-DC路线基本确立，低功耗优势持续保持

DC-DC市场趋势：公司已布局开关型电压转换器，虽然尚处导入期，但已逐步向电源管理芯片拓展。
电源管理产品表现：2019年电源IC营收同比增长2299.81%，2020H1同比增长598.76%。线性稳压器、电源监控产品率先放量。
电源监控电路：思瑞浦保持低功耗优势，虽然复位周期较长，但相较其他厂商仍具备竞争力。
LDO产品对比：
- 高压低功耗LDO：思瑞浦在最大输出电流、静态电流和抑制比方面优于TI。
- 低压通用LDO：思瑞浦在静态电流方面优于TI和安森美，PSRR表现良好。

关键信息

财务表现

指标	2018A	2019A	2020E	2021E	2022E
营业收入（百万元）	114	304	517	622	811
YOY(%)	1.9	166.5	70.2	20.4	30.3
归母净利润（百万元）	-9	71	168	200	262
YOY(%)	-272.1	904.8	136.5	18.9	31.0
毛利率(%)	52.0	59.4	64.7	64.7	64.6
净利率(%)	-7.7	23.4	32.5	32.1	32.3
ROE(%)	-13.9	32.4	43.4	34.0	30.8
EPS(摊薄/元)	-0.11	0.89	2.10	2.49	3.27
P/E(倍)	-1859.5	231.1	97.7	82.2	62.7
P/B(倍)	259.1	74.9	42.4	28.0	19.3

盈利预测与估值

关键假设：
- 2020H1信号链营收增速为207.02%，预计2020/2021/2022年信号链营收增速分别为70%、20%、30%。
- 2020H1电源管理芯片营收增速为598.76%，预计2020/2021/2022年电源管理业务营收增速分别为80%、40%、40%。
盈利预测：
- 2020/2021/2022年归母净利润分别为1.68亿、2.00亿、2.62亿。
- 对应EPS分别为2.10元、2.49元、3.27元。
- 当前股价对应PE分别为98倍、82倍、63倍。
估值优势：公司作为A股少数模拟芯片上市企业，具有稀缺性，估值水平相较半导体设计行业平均水平具备一定优势。

风险提示

模拟芯片下游需求不及预期。
信号链产品需求持续承压。
电源管理芯片研发进度不及预期。
大客户存在砍单风险。

附：财务预测摘要

资产负债表（百万元）

项目	2018A	2019A	2020E	2021E	2022E
流动资产	81	265	453	664	937
现金	45	104	294	437	661
应收票据及应收账款	15	100	95	140	166
其他应收款	0	1	1	1	1
预付账款	0	10	8	14	15
存货	21	50	54	72	93
其他流动资产	0	1	1	1	1
非流动资产	4	21	20	21	22
长期投资	0	0	0	0	0
固定资产	2	7	6	6	7
无形资产	0	7	8	9	10
其他非流动资产	2	6	6	6	6
资产总计	85	286	473	685	959

利润表（百万元）

项目	2018A	2019A	2020E	2021E	2022E
营业收入	114	304	517	622	811
营业成本	55	123	182	220	287
营业税金及附加	1	2	3	5	6
营业费用	15	18	26	31	41
管理费用	13	19	31	37	49
研发费用	41	73	114	137	178
财务费用	0	0	-6	-6	-9
资产减值损失	-1	-4	0	0	0
其他收益	2	5	0	0	0
公允价值变动收益	0	0	0	0	0
投资净收益	1	2	1	1	1
资产处置收益	0	-0	0	0	0
营业利润	-9	70	167	199	261
营业外收入	0	0	0	0	0
营业外支出	0	0	0	0	0
利润总额	-9	71	168	199	261
所得税	0	-0	-0	-0	-1
净利润	-9	71	168	200	262
归母净利润	-9	71	168	200	262
EBITDA	-9	70	164	191	248
EPS(元)	-0.11	0.89	2.10	2.49	3.27

现金流量表（百万元）

项目	2018A	2019A	2020E	2021E	2022E
经营活动现金流	-4	-5	168	140	219
净利润	-9	71	168	200	262
折旧摊销	1	3	2	3	3
财务费用	0	0	-6	-6	-9
投资损失	-1	-2	-1	-1	-1
营运资金变动	-5	-95	5	-56	-36
其他经营现金流	9	17	0	0	0
投资活动现金流	-3	-8	-1	-2	-4
资本支出	3	10	-1	1	2
长期投资	0	0	0	0	0
其他投资现金流	1	2	-2	-2	-2
筹资活动现金流	11	71	23	6	9
短期借款	0	0	0	0	0
长期借款	0	0	0	0	0
普通股增加	1	34	20	0	0
资本公积增加	17	50	0	0	0
其他筹资现金流	-7	-13	3	6	9
现金净增加额	4	58	191	143	224

主要财务比率

指标	2018A	2019A	2020E	2021E	2022E
营业收入(%)	1.9	166.5	70.2	20.4	30.3
营业利润(%)	-272.1	898.4	137.8	18.9	31.0
归属于母公司净利润(%)	-272.1	904.8	136.5	18.9	31.0
毛利率(%)	52.0	59.4	64.7	64.7	64.6
净利率(%)	-7.7	23.4	32.5	32.1	32.3
ROE(%)	-13.9	32.4	43.4	34.0	30.8
ROIC(%)	-16.1	30.0	41.3	31.9	28.7
资产负债率(%)	25.7	23.4	14.0	11.5	9.5
净负债比率(%)	-71.6	-44.0	-74.8	-73.7	-77.5
流动比率	3.7	4.4	7.7	9.3	11.1
速动比率	2.7	3.4	6.6	8.1	9.8
总资产周转率	1.3	1.6	1.4	1.1	1.0
应收账款周转率	8.4	5.3	5.3	5.3	5.3
应付账款周转率	3.2	5.8	5.8	5.8	5.8
每股收益(最新摊薄)	-0.11	0.89	2.10	2.49	3.27
每股经营现金流(最新摊薄)	-0.05	-0.07	2.10	1.75	2.74
每股净资产(最新摊薄)	0.79	2.74	4.84	7.33	10.60
P/E	-1859.5	231.1	97.7	82.2	62.7
P/B	259.1	74.9	42.4	28.0	19.3
EV/EBITDA	-1809.4	233.0	98.2	83.6	63.5