香飘飘（603711）总结
核心内容
香飘飘是一家专注于杯装奶茶市场的龙头企业，成立于2005年，主要产品包括椰果系列奶茶和美味系列奶茶，近年来开始拓展液体奶茶业务。公司通过产品创新、渠道深耕和募投项目推动业绩增长，致力于打造高端化、健康化的奶茶产品体系，以应对行业变化和市场挑战。
主要观点
- 市场地位：香飘飘在杯装奶茶市场占据领先地位，2016年市占率达59.5%，并持续增长。
- 产品结构调整：公司从单一产品向多样化产品发展，重点发展高端的美味系列和液体奶茶，以减少季节性影响，提升毛利率。
- 渠道策略：公司以经销商为主要销售渠道，同时大力发展电商渠道，形成全国性销售网络，覆盖主要消费区域。
- 募投项目：公司计划通过募集资金建设年产10.36万吨液体奶茶和年产14.54万吨杯装奶茶自动化生产线，以扩大产能、提升自动化水平、增强市场竞争力。
- 盈利预测：预计公司2017-2019年每股收益分别为0.55元、0.73元和0.99元，参考可比公司估值，给予2018年25-30倍的PE，对应目标价18.4-22.0元。
关键信息
公司概况
- 成立时间：2005年8月
- 主营业务：奶茶的研发、生产与销售
- 主要产品：椰果系列、美味系列、液体奶茶等
- 股权结构：蒋建琪、陆家华夫妇合计持有公司73.54%的股权，通过宁波志同道合控制9.71%的股权，合计持股达98.25%，股权高度集中。
市场趋势
- 速溶茶行业增长放缓，消费者更倾向于健康、高端产品。
- 奶茶行业前景广阔，符合休闲型消费趋势。
- 奶茶产品终端价格呈上升趋势，市场集中度稳步提升。
渠道发展
- 主要销售渠道为经销商，2017年前三季度经销商渠道收入占比达98.71%。
- 电商渠道发展迅速，两年复合增速达240%。
- 全国性销售网络覆盖大中城市及县区，华东地区为最主要销售区域。
产品策略
- 椰果系列：传统产品，销量最高，但增速放缓。
- 美味系列：高端产品，2016年收入增速达22.44%，未来有望进一步增长。
- 液体奶茶：新产品，定位高端，未来将视销售情况扩大占比，带动毛利率提升。
募投项目
- 液体奶茶建设项目：新增10.36万吨产能，丰富产品体系，与杯装奶茶淡旺季互补。
- 杯装奶茶自动化生产线：提升自动化水平，缓解旺季产能瓶颈，计划提升总产能至30万吨。
盈利预测
- 2017-2019年EPS分别为0.55、0.73、0.99元。
- 参考可比公司估值，给予2018年25-30倍PE，对应目标价18.4-22.0元。
风险提示
结构清晰内容概览
1. 香飘飘是杯装奶茶市场龙头企业
- 公司专注杯装奶茶市场，建立了强大的品牌优势。
- 产品口味丰富，包括椰果系列和美味系列，以及液体奶茶等。
- 通过广告宣传和渠道扩张，品牌影响力持续扩大。
2. 速溶茶市场遭遇增长瓶颈，行业集中度逐渐提升
- 速溶茶行业增速停滞，消费者更倾向于健康、高端产品。
- 饮料制造业利润稳定，奶茶行业前景广阔，市场集中度提升。
- 香飘飘作为杯装奶茶的开创者，市场占有率长期位居第一。
3. 渠道深耕和新品研发是公司未来业绩增长点
- 公司建立全国性销售网络，经销商数量达1095家，覆盖全国。
- 电商渠道发展迅速，复合增速达240%。
- 公司注重营销网络的扁平化和销售渠道的深耕，提升销售效率。
4. 募投项目：液体奶茶与杯装奶茶并举，进一步扩大市场份额
- 液体奶茶项目旨在丰富产品体系，与杯装奶茶形成互补，缓解季节性影响。
- 杯装奶茶自动化生产线项目将提升产能，缓解旺季压力，增强市场竞争力。
5. 盈利预测
- 预计公司2017-2019年每股收益分别为0.55、0.73、0.99元。
- 参考可比公司估值，给予2018年25-30倍PE，对应目标价18.4-22.0元。
6. 风险提示
财务摘要（单位：百万元）
| 年份 |
营业收入 |
增长率 |
净利润 |
增长率 |
每股收益（元） |
总股本（百万股） |
| 2015A |
1,952 |
-6.75% |
204 |
10.08% |
0.57 |
360 |
| 2016A |
2,390 |
22.44% |
266 |
30.48% |
0.74 |
360 |
| 2017E |
2,702 |
13.08% |
221 |
-17.03% |
0.55 |
400 |
| 2018E |
3,130 |
15.81% |
294 |
33.03% |
0.73 |
400 |
| 2019E |
4,059 |
29.70% |
397 |
35.28% |
0.99 |
400 |
发行数据
| 项目 |
数据 |
| 发行价（元） |
14.18 |
| 发行规模（百万股） |
40.01 |
| 发行后总股本（百万股） |
400.01 |
| 主承销商 |
招商证券股份有限公司 |
| 网上申购日期 |
2017/11/21 |
| 上市日期 |
- |
| B股/H股（百万股） |
- |
表目录
表1: 公司主要产品
- 椰果系列奶茶
- 美味系列奶茶
- 蒙古奶茶
- 原汁奶茶
- 其他产品
表2: 香飘飘产品研发
| 年份 |
研发内容 |
| 2005 |
原味、香芋、麦香、草莓、巧克力、咖啡 |
| 2011 |
红豆口味奶茶 |
| 2014 |
升级版红豆、芝士燕麦、黑米椰浆、焦糖仙草 |
| 2015 |
蓝莓、芒果布丁、新一代红豆、芝士燕麦、雪糯椰浆、焦糖仙草 |
| 2017 |
液体奶茶 |
表3: 本次项目的募集资金投入
| 序号 |
项目名称 |
投资总额（亿元） |
募集资金投入（亿元） |
建设期（月） |
| 1 |
年产10.36万吨液体奶茶建设项目 |
2.61 |
2.61 |
24 |
| 2 |
年产14.54万吨杯装奶茶自动化生产线建设项目 |
4.88 |
4.88 |
36 |
| 合计 |
- |
7.49 |
7.49 |
- |
图目录
图1: 香飘飘股权结构
图2: 主营业务收入呈季节性变化
图3: 营业总收入出现波动
图4: 2016年归母净利润大幅增长
图5: 2017Q1-3公司净利率、毛利率有所下滑
图6: 我国饮料制造业利润总额较为稳定
图7: 我国城镇居民人均可支配收入显著增长
图8: 近年速溶茶增速下滑
图9: 速溶茶销售收入占茶类比逐年下降
图10: 香飘飘杯装奶茶市场份额稳居第一
图11: 香飘飘以经销商渠道为主
图12: 经销商动销情况良好
图13: 香飘飘大力发展电商渠道
图14: 经销商分布遍布全国
图15: 华东地区销售收入占比最高
图16: 重点发展地区销售收入情况（单位：万元）
图17: 待开发地区销售收入情况（单位：万元）
图18: 香飘飘分产品销量情况（单位：万箱）
图19: 香飘飘分产品销售收入情况（单位：万元）
图20: 2017Q1-3主营业务毛利率下滑
图21: 2017Q1-3椰果系列奶茶毛利率最高
图22: 液体奶茶系列定价较高
图23: 公司杯装奶茶季度收入占比
图24: 2017Q1-3液体奶茶与杯装奶茶产能产量
图25: 杯装奶茶产能利用率
图26: 公司分产品收入和毛利测算
