20180612-国金证券-苏宁易购-002024.SZ-苏宁易购智慧零售生态解析一_从零售云看公司成长空间_17页_2mb

苏宁易购（002024.SZ）买入（维持评级）总结

核心内容

苏宁易购正通过其智慧零售战略，积极布局低线城市市场，推动线上线下融合，以提升整体业务增长和市场份额。公司通过零售云模式，赋能中小零售商，实现低成本、轻资产扩张，重点覆盖县镇及乡镇市场，目标是2018年底达到3000家门店。

主要观点

• 低线城市消费升级：城镇化率提升、农民工回流、农村居民收入增长等因素推动低线城市消费意愿上升，线下仍是主要购物方式，但线上增长迅速。
• 零售云模式：零售云是苏宁易购智慧零售战略的重要组成部分，通过加盟模式，为中小零售商提供品牌、技术、管理经验等支持，提升其运营效率和盈利能力。
• 智慧零售解决方案：零售云提供全场景数字化重构和全价值链平台赋能，解决传统零售门店在技术、理念、管理等方面的问题，提升整体零售效率。
• 盈利预测：预计2018-2020年公司营业收入分别为2443.48亿元、3211.82亿元、4207.83亿元，同比增长分别为30.0%、31.4%、31.0%。公司估值采用PS和分部估值法，分别为2003亿元和2113亿元，目标价为21.5元。
• 风险提示：低线城市消费需求不及预期、行业竞争加剧、零售云展店数量不及预期等风险。

关键信息

市场数据

• 市场价格：15.28元
• 已上市流通A股：6,996.38百万股
• 总市值：142,257.41百万元
• 年内股价最高最低：16.27元/10.50元
• 沪深300指数：3825.95
• 中小板综：10389.88

投资逻辑

• 低线城市消费升级趋势明显，行业巨头纷纷布局。
• 零售云通过赋能模式，助力传统零售门店转型升级。
• 公司智慧零售战略推动线上线下共舞，提升整体服务能力。

盈利预测

• 2018年营业收入：2443.48亿元，同比增长30.0%
• 2018年PS值：0.58
• 目标价：21.5元，基于京东PS值0.82倍估算

零售云门店情况

• 截至2018年3月31日，零售云门店215家，覆盖32个省市215个乡镇
• 门店面积：150-500平方米
• 零售云计划2018年开店3000家，单店月销售额约60-70万元
• 零售云提供SKU扩充、运营赋能、仓配共享等服务

公司估值

• PS估值法：公司估值2003亿元，基于京东0.82倍PS
• 分部估值法：公司估值2113亿元，拆分为线上、线下、物流、金融四部分

估值详情

PS估值法

• 京东2017年营收554.52亿美元，PS值0.94
• 苏宁2018年营收预计2443.48亿元，PS值0.58，估值2003亿元

分部估值法

• 线下业务：预计2018年净利润44亿元，15倍PE，估值660亿元
• 线上业务：预计2018年GMV2045亿元，以京东为可比公司，0.4倍PS，估值818亿元
• 物流业务：2017年仓储面积686万平方米，以京东物流估值691亿元为基准，估值473亿元
• 金融业务：估值323亿元，上市公司持股50%，估值162亿元

风险提示

1. 低线城市消费需求不及预期
2. 家电3C行业竞争加剧
3. 零售云展店数量不及预期

图表目录

• 图表1: 2018年1季度GDP同比增速保持6.8%
• 图表2: 2018年1季度消费者信心指数创新高达62点
• 图表3: 2017年城镇化率攀升至58.52%
• 图表4: 农民工外出务工趋势逐渐减弱
• 图表5: 农村居民收入增速持续高于城镇居民
• 图表6: 三线城市房屋销售面积增速保持领先
• 图表7: 四线城市基础消费意愿高于一线城市
• 图表8: 潜力人群更倾向于服饰、餐饮、3C等商品
• 图表9: 2017年家电销售增速与零售总额基本一致
• 图表10: 2018年1-4月家电零售规模下滑
• 图表11: 农村每百户居民家电3C产品拥有量与城镇尚有差距
• 图表12: 家电行业三巨头抢占低线城市线下渠道
• 图表13: 传统零售门店经营困境凸显
• 图表14: 传统零售门店经营困境凸显
• 图表15: 零售云经营规范
• 图表16: 零售云赋能中小企业
• 图表17: 滁州来安县门店开业第一天流量爆满
• 图表18: 滁州来安县门店改造后品牌冰箱区域
• 图表19: 连云港百塔埠镇门店升级
• 图表20: 连云港百塔埠镇门店改造后实现品类扩充
• 图表21: 常州寨桥镇门店改造升级后流量大增
• 图表22: 常州寨桥镇门店小朋友为精选店打call
• 图表23: 零售云打造两大智慧零售解决方案
• 图表24: 零售云实现数据、金融、零售、物流等多方面赋能
• 图表25: 零售云可实现数字化工具共享
• 图表26: 零售云是公司全渠道战略的重要抓手
• 图表27: 零售云丹阳镇店内景（1）
• 图表28: 零售云丹阳镇店内景（2）
• 图表29: 京东上市以来PS值
• 图表30: 公司近四年PS值
• 图表31: 采用分部估值法，公司整体估值2113亿元

损益表（2015-2020年）

• 主营业务收入：预计2018年2443.48亿元，2020年4207.83亿元
• 净利润：预计2018年7156亿元，2020年5109亿元
• 净利率：预计2018年2.9%，2020年1.2%
• 每股收益：预计2018年0.774元，2020年0.546元

现金流量表（2015-2020年）

• 经营活动现金净流：预计2018年5551亿元，2020年14638亿元
• 投资活动现金净流：预计2018年5712亿元，2020年-3861亿元
• 筹资活动现金净流：预计2018年-118亿元，2020年777亿元

资产负债表（2015-2020年）

• 资产总计：预计2018年182303亿元，2020年203865亿元
• 负债股东权益合计：预计2018年182303亿元，2020年203865亿元
• 资产负债率：预计2018年47.35%，2020年49.59%

比率分析

• 每股收益：预计2018年0.774元，2020年0.546元
• 每股净资产：预计2018年9.506元，2020年10.211元
• 每股经营性现金流：预计2018年1.684元，2020年1.582元
• 净资产收益率：预计2018年7.89%，2020年5.18%
• 总资产收益率：预计2018年3.95%，2020年2.49%
• 投入资本收益率：预计2018年1.16%，2020年3.72%

投资评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上
• 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%
• 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%
• 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上

特别声明

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