军工行业4月行业动态报告：Q2行业补偿性增长可期，强烈看好军工板块投资机会-20200508-银河证券-32页_1mb

军工行业研究报告总结

核心内容

2020年第二季度，军工行业预计将实现补偿性增长，投资机会强烈。军工行业具有较强的自主可控属性，供应链主要在国内，受全球疫情影响较小。2019年军工板块收入和净利润均实现两位数增长，但2020Q1因疫情冲击出现下滑。预计全年板块收入和归母净利增速分别约为9%和10%，2020Q2有望迎来增速新高。

主要观点

• 疫情冲击有限：军工行业受疫情影响较小，主要原因是供应链自主可控，且军品交付集中在下半年。
• 军费稳定增长：我国军费预算保持增长，与GDP占比有望进一步提升。2020年军费预算增速预计在6.5%-7%之间。
• 军改影响逐渐消除：2020年进入“十三五”规划末期，军费预算执行力度加大，装备采购次数激增，行业需求明显回暖。
• 估值修复空间大：军工板块整体估值约51倍，距离中枢仍有约12%的回归空间，具备一定的避险属性。
• 投资建议：强烈看好五月份军工板块投资机会，建议逢低加仓，推荐中航沈飞、光威复材、航天发展、海格通信、菲利华、振华科技和星网宇达等个股。

关键信息

一、军工行业景气度提升

1. 军费预算执行力度加大：2020年进入“十三五”末期，军费预算执行力度有望明显加大，装备采购节奏加快。
2. 装备采购次数激增：2018年装备采购次数快速上升，全年招标采购次数达1650次，2019年10月披露采购信息达886条，显示军工行业高景气度。
3. 军改影响逐渐消除：2020年进入军队改革尾声，军品采购恢复，行业需求改善。

二、行业基本面分析

1. 2020Q1受疫情影响明显：军工板块营收和利润增速均下滑，但全年看，疫情影响有限，行业仍有望实现平稳增长。
2. 盈利能力趋好：2019年和2020Q1毛利率分别提升0.34pct和0.33pct，期间费用率有所下降，显示盈利能力提升。
3. 现金流波动：2020Q1经营活动现金流大幅下滑，筹资活动现金流明显增长，反映企业融资能力增强。

三、行业成长性与改革预期

1. 行业处于成长期：新型军工产业格局正在形成，十大军工集团主导行业体系，形成“小核心、大协作”的发展模式。
2. 中美盈利能力差异大：美国军工企业净利率、ROE和ROIC指标均高于中国，军工总装厂有望受益于军品定价改革。
3. 资产证券化持续推进：军工集团资产证券化率不断提升，部分集团如中国电子集团、中航工业集团等已达到较高水平，未来仍有注入空间。
4. 混改推进：中国核建设集团和中国船舶工业集团被列为第一批试点，混改将提升市场活力，推动军工企业市场化改革。
5. 股权激励政策完善：股权激励力度加大，提升军工央企上市公司经营效率，激发员工积极性。

四、资本市场表现

1. 涉军上市公司数量和市值：截至2020年4月24日，A股共有158家涉军上市公司，市值占比约2.99%。
2. 估值水平逐步回归：军工板块估值水平处于底部回归阶段，具备12%的估值修复空间。
3. 基金持仓变化：军工持仓占比企稳，持仓集中度小幅回落，机构投资者更倾向于军工新材料、低估值白马股和优质成长股。

五、行业面临的问题与建议

1. 装备采购费占比低：美国装备采购费占军费支出约32%，而中国实际占比低于美国。
2. 主机厂盈利能力低：受成本加成政策影响，国内军工主机厂盈利能力长期处于低位。
3. 资产证券化率低：军工集团资产证券化率普遍较低，限制了上市公司的盈利能力。
4. 建议：
   • 适当提高装备采购费用占比。
   • 建立以竞争为核心的装备采购机制，盘活军工市场。
   • 加速科研院所改制，提升资产证券化率。

行业数据与图表说明

• 军费预算情况：2019年中国军费预算约1.19万亿元，同比增长7.5%，军费GDP占比约1.3%，低于美国和俄罗斯。
• 军工板块利润表与资产负债表：2020Q1军工板块营收和利润均出现下滑，但资产负债率下降，资本结构优化。
• 军工板块估值PE（TTM）走势：军工板块整体估值约为51倍，处于底部回归阶段，具备估值修复空间。
• 军工持仓占比与军工指数走势：2020Q1军工持仓占比为1.1%，同比略有下降，但已开始企稳，未来有望回升。

风险提示

• 军工改革力度不及预期。
• 军工订单不及预期。

推荐标的组合

相关研究与分析

• 中美军工企业盈利能力对比：美国军工企业盈利能力显著高于中国，军品定价改革将改善国内军工主机厂盈利状况。
• 资产证券化趋势：军工集团资产证券化率持续提升，部分集团如中国电子集团、中航工业集团等已实现较高水平。
• 混改与股权激励：混改和股权激励政策将进一步推动军工企业市场化改革，提升经营效率和盈利能力。

总结

军工行业在2020Q1受到疫情冲击，但全年增长可期，预计收入和归母净利增速分别为9%和10%。随着军改影响逐渐消除和军费预算执行力度加大，军工行业景气度持续提升。估值水平逐步回归，具备较高的投资价值。军工行业处于成长期，资产证券化和混改持续推进，将提升行业盈利能力。建议投资者关注军工新材料、低估值白马股和优质成长股，把握军工板块的补偿性增长机会。