银行业2019年中期投资策略：ROE继续寻底，估值长期发散-20190625-长江证券-20页_1mb

银行业 2019 年中期投资策略总结

核心内容概述

本报告分析了2019年中银行业整体基本面和估值分化情况，指出行业整体业绩增速中枢预计在6%左右，ROE仍处于寻底阶段，但部分个股有所回升。同时，报告探讨了银行估值分化的原因，强调盈利模式转型对银行增长路径和估值的影响。

主要观点

1. 行业基本面稳健，ROE仍在寻底

• 全年业绩增速：预计2019年全年上市银行整体归属净利润增速中枢为6%，与一季度基本保持平稳。
• ROE趋势：自2008年金融危机以来，ROE持续下行，主要受息差收窄、拨备计提损失和杠杆率下降影响。
• 短期ROE拐点难现：息差承压、资产质量风险及监管趋严仍是拖累ROE的主要因素，短期内难以看到ROE明显回升。

2. 银行估值分化加剧

• PB估值隐含ROE：当前A股银行整体PB估值隐含的长期ROE为8%，低于长期预期的10%。
• 估值分化趋势：过去十年银行估值大幅下挫，平均跌幅超过70%，离散系数提升65.7%，显示估值分化显著。
• 盈利模式影响：零售贷款、小微企业、财富管理、综合经营等多元化盈利模式将拉大银行间盈利能力差异，推动估值分化长期发散。

3. 负债端重定价红利结束，息差面临回落

• 负债端压力：银行间市场利率处于底部区域，重定价红利临近尾声，息差可能见顶回落。
• 资产端压力：随着宽信用政策的实施，资产端贷款收益率可能下降，进一步影响息差。
• 国有大行率先回落：国有大行息差已见顶回落，中小银行内部分化显现，对行业整体息差形成压力。

4. 中收改善节奏趋缓

• 一季度中收大幅增长：非息业务收入同比增长30.19%，手续费及佣金净收入增长13.17%，主要受低基数效应及资本市场回暖影响。
• 二季度后改善放缓：随着基数效应减弱和资本市场回落，中收增长可能放缓，但整体趋势向好。

5. 资产质量压力有所缓和

• 不良率下降：上市银行整体不良率降至1.52%，但不良贷款余额仍在上升。
• 拨备覆盖率提升：银行风险抵补能力增强，潜在不良暴露风险有所下降。
• 信用环境改善：社融增速回升，信用环境逐步修复，有助于缓解资产质量压力。

6. 费用与成本收入比上升

• 费用持续走高：2019年一季度业务及管理费同比增长8.08%，成本集约化效应显现。
• 成本收入比下降：上市银行整体成本收入比同比下降，但费用上升趋势仍需关注。

关键信息

估值分化原因

• 盈利模式差异：零售贷款、财富管理、综合服务等多元化业务模式带来盈利能力差异。
• 市场集中度下降：银行业市场集中度持续下降，提升RORWA难度增加，导致估值分化。
• RORWA指标重要性：RORWA是衡量银行盈利模式和资本效率的关键指标，影响长期ROE和估值。

投资建议

• 看好盈利模式更强的银行：优先选择RORWA高的银行（如招商银行、宁波银行）和RORWA提升空间较大的银行（如兴业银行、平安银行、光大银行）。
• 高股息吸引力：在信用扩张未扭转、外资持续流入的环境下，银行高股息特质有望吸引长期配置。
• 个股选择：重点推荐招商银行、宁波银行、平安银行，其盈利模式更具优势。

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风险提示

1. 企业盈利恶化：可能影响银行资产质量。
2. 金融监管趋严：对银行盈利模式和估值形成压力。

图表目录（摘要）

• 图1：上市银行整体业绩归因分析
• 图2：商业银行整体规模扩张增速
• 图3：上市银行整体规模扩张增速
• 图4：货币政策环境处于相对宽松周期
• 图5：银行整体息差水平面临见顶回落压力
• 图6：股份行与城商行息差仍扩张
• 图7：非息业务收入同比增长30.19%
• 图8：手续费及佣金净收入同比增长13.17%
• 图9：非金融石化类上市公司现金流承压
• 图10：上市银行不良净生成率回升
• 图11：上市银行拨备覆盖率提升
• 图12：社融增速震荡回升，信用环境改善
• 图13：业务及管理费同比增长8.08%
• 图14：成本收入比同比下降
• 图15：商业银行净利润增速随经济同步下台阶
• 图16：商业银行ROE处于下行通道
• 图17：上市银行个股ROE情况
• 图18：银行负债难度增加
• 图19：存贷市场行业集中度下降
• 图20：银行业利润集中度快速下降

行业趋势与建议

• 行业竞争加剧：银行业市场集中度下降，竞争加剧，影响盈利模式转型。
• 战略转型方向：包括零售贷款、小微企业、财富管理、综合服务等。
• 未来展望：银行估值分化长期发散，盈利模式更强的银行更具投资价值。

总结

2019年银行业整体基本面稳健，但ROE仍处于寻底阶段，盈利模式转型成为关键。估值分化主要源于盈利模式差异和市场集中度下降，未来银行间盈利能力差异将扩大，估值分化或进一步加剧。投资建议聚焦于盈利模式更强的银行，如招商银行、宁波银行、平安银行等，其RORWA较高或提升空间较大，具备长期增长潜力。