2017年报预披露分析：周期股价值重估-20180204-太平洋证券-12页-1mb

周期股价值重估——2017年报预披露分析总结

核心内容概述

本报告基于2017年年报预披露数据，分析了中小创业绩增速下降超预期的现象，并探讨了周期股价值重估的逻辑。报告指出，中小创业绩下滑主要受外延式并购退潮及商誉计提影响，而宏观经济复苏与金融周期紧缩为周期股提供了估值重构的机会。同时，市场表现验证了“周期为王”的投资主线，高杠杆行业如银行、地产、煤炭等成为领涨板块。

主要观点

1. 中小创业绩增速下降超预期

• 披露比例：主板、中小板、创业板业绩披露比例分别为49.5%、99.4%、98.5%，中小板和创业板更具代表性。
• 增速表现：
  • 中小板最低增速为10.2%，最高为36%。
  • 创业板最低增速为-13.6%，最高为3.5%。
  • 剔除乐视网后，创业板最低增速为-2.2%，最高为14.8%。
• 盈利质量：创业板盈利质量首次为负，表明其经营性净现金流为负，实际盈利能力下降。

2. 中小创业绩拐点仍未现

• 业绩下滑原因：
  • 外延式并购带来的非内生成长虚高，商誉计提拖累业绩。
  • 监管打击“忽悠式重组”导致并购退潮，业绩承压。
• 行业集中度：2016年行业集中度上升至空前水平，中小创在集中度提升背景下难以实现业绩反转。
• 估值水平：创业板市盈率仍高于历史底部区间，业绩-股价反转尚需时间。

3. 周期股价值重估仍是主线

• 市场表现：2018年初以来，低市盈率、低市净率及申万大盘指数领涨，验证“估值重构”和“决胜价值股”观点。
• 行业表现：银行、地产、煤炭、钢铁等强周期行业表现突出，涨幅领先。
• 投资逻辑：
  • 经济周期不再向下，通胀预期上行。
  • 供给侧改革推动强周期高杠杆行业盈利质量、现金流及资产负债表修复。
  • 市场给予高杠杆行业重新估值，显示宏观杠杆率可能见顶。

4. 高杠杆行业表现亮眼

• 超额收益：银行、地产等高杠杆低估值行业在2018年初表现出明显超额收益。
• 宏观信号：高杠杆行业表现可能预示中国宏观杠杆率真正触顶，债务担忧逐步缓解。

关键信息

• 盈利质量指标：经营性净现金流/净利润越接近1，盈利质量越好。
• 行业集中度：上游、中游、可选消费、必须消费、设备制造、金融地产、TMT等行业集中度持续上升，影响中小创表现。
• 投资推荐：
  • 煤炭、石油等供需失衡、涨价预期强烈且低估值的周期股。
  • 受益于强监管和资产质量改善的银行股。
  • 钢铁股因四季度业绩好于三季度，存在预期差，也值得推荐。

估值重构与周期复辟

• 报告强调“放弃风格切换幻想，金融周期为王”。
• 市场正向“周期为王”、“周期复辟指向再通胀交易”的方向发展。
• 高杠杆行业估值修复，可能预示宏观杠杆率见顶，债务问题担忧逐步消退。

投资评级说明

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