20250908-华源证券-科兴制药-688136.SH-海外收入放量_自研创新未来可期_3页_272kb
报告摘要
科兴制药（688136.SH）总结
核心内容概述
科兴制药（688136.SH）近期发布2025年中期业绩，显示出公司在海外收入和自研创新药研发方面的显著进展。尽管上半年营业总收入同比小幅下降，但归母净利润大幅增长，公司正筹划H股发行并在香港上市，进一步拓展其全球市场布局。
主要观点
- 海外收入增长显著：2025H1海外收入达1.88亿元，同比增长108.94%，主要得益于白蛋白紫杉醇的持续放量，2025Q2环比增长35.84%。
- 商业化平台拓展：公司已在印尼、秘鲁、孟加拉等十余个国家/地区获得注册批准，上半年约60个国家的注册申请获得受理，未来将加快欧美市场的引进与合作。
- 自研创新管线积极：公司基于KX-BODY抗体技术平台，开发了多个具有潜力的自研药物，包括：
- GB18：针对肿瘤恶病质，已获中美IND批准，预计2025Q3启动临床1期。
- GB12：针对特应性皮炎，具有双阻断机制，抗炎和止痒效果显著。
- GB24：针对炎症性肠病，具备抗炎+抗纤维化协同效应，有望覆盖IBD全病程治疗。
- 财务预测与估值：预计2025-2027年归母净利润分别为1.22/2.07/3.46亿元，对应PE分别为70/41/25倍。公司盈利能力和估值倍数持续优化，未来增长潜力较大。
关键信息
市场表现
- 收盘价：42.27元
- 一年内最高/最低：63.99元 / 13.67元
- 总市值：8,507.14百万元
- 流通市值：8,507.14百万元
- 总股本：201.26百万股
- 资产负债率：49.22%
- 每股净资产：8.36元/股
盈利预测与估值
| 年度 | 营业收入（百万元） | 同比增长率(%) | 归母净利润（百万元） | 同比增长率(%) | 每股收益（元/股） | 市盈率(P/E) |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 2023 | 1,259 | -4.32% | -190 | -110.74% | -0.95 | -44.71 |
| 2024 | 1,407 | 11.75% | 31 | 116.54% | 0.16 | 270.23 |
| 2025E | 1,684 | 19.68% | 122 | 286.21% | 0.60 | 69.97 |
| 2026E | 2,071 | 22.98% | 207 | 70.24% | 1.03 | 41.10 |
| 2027E | 2,650 | 27.96% | 346 | 67.18% | 1.72 | 24.58 |
主要财务比率
| 指标 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E |
|---|---|---|---|---|
| 营收增长率 | 11.75% | 19.68% | 22.98% | 27.96% |
| 营业利润增长率 | 124.67% | 234.59% | 73.54% | 69.95% |
| 归母净利润增长率 | 116.54% | 286.21% | 70.24% | 67.18% |
| 经营现金流增长率 | 222.42% | 22.61% | 73.17% | 9.78% |
| 毛利率 | 68.69% | 70.00% | 71.00% | 72.00% |
| 净利率 | 1.92% | 7.37% | 10.20% | 13.33% |
| ROE | 1.93% | 7.04% | 11.05% | 16.40% |
| ROA | 1.00% | 4.00% | 6.16% | 8.89% |
| P/E | 270.23 | 69.97 | 41.10 | 24.58 |
| P/S | 6.05 | 5.05 | 4.11 | 3.21 |
| P/B | 5.20 | 4.93 | 4.54 | 4.03 |
| EV/EBITDA | 23 | 24 | 16 | 11 |
投资评级
- 投资评级：买入（维持）
- 理由：公司制剂出海有望保持较高增速，创新药研发进展积极，未来增长潜力较大。
风险提示
- 海外商业化进展不及预期风险
- 创新药研发风险
- 地缘政治风险
附录：财务预测摘要
资产负债表（百万元）
| 项目 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E |
|---|---|---|---|---|
| 货币资金 | 555 | 168 | 150 | 188 |
| 应收票据及账款 | 564 | 717 | 995 | 1,420 |
| 预付账款 | 7 | 9 | 11 | 15 |
| 其他应收款 | 16 | 23 | 34 | 51 |
| 存货 | 142 | 138 | 148 | 163 |
| 其他流动资产 | 5 | 6 | 7 | 9 |
| 流动资产总计 | 1,288 | 1,062 | 1,346 | 1,846 |
| 长期股权投资 | 4 | 4 | 4 | 4 |
| 固定资产 | 1,000 | 1,021 | 1,071 | 1,103 |
| 在建工程 | 177 | 168 | 99 | 40 |
| 无形资产 | 225 | 252 | 311 | 362 |
| 长期待摊费用 | 19 | 15 | 10 | 15 |
| 其他非流动资产 | 449 | 515 | 519 | 522 |
| 非流动资产合计 | 1,874 | 1,974 | 2,013 | 2,046 |
| 资产总计 | 3,162 | 3,036 | 3,359 | 3,892 |
| 短期借款 | 269 | 146 | 326 | 606 |
| 应付票据及账款 | 204 | 221 | 247 | 285 |
| 其他流动负债 | 413 | 387 | 478 | 576 |
| 流动负债合计 | 886 | 755 | 1,051 | 1,467 |
| 长期借款 | 626 | 537 | 414 | 286 |
| 其他非流动负债 | 11 | 11 | 10 | 11 |
| 非流动负债合计 | 637 | 548 | 424 | 297 |
| 负债合计 | 1,523 | 1,303 | 1,476 | 1,764 |
| 股本 | 200 | 200 | 200 | 200 |
| 资本公积 | 1,288 | 1,288 | 1,288 | 1,288 |
| 留存收益 | 147 | 238 | 384 | 622 |
| 归属母公司权益 | 1,635 | 1,726 | 1,872 | 2,110 |
| 少数股东权益 | 4 | 7 | 11 | 18 |
| 股东权益合计 | 1,639 | 1,733 | 1,884 | 2,128 |
| 负债和股东权益合计 | 3,162 | 3,036 | 3,359 | 3,892 |
现金流量表（百万元）
| 项目 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E |
|---|---|---|---|---|
| 税后经营利润 | 27 | 118 | 205 | 347 |
| 折旧与摊销 | 107 | 134 | 160 | 177 |
| 财务费用 | 41 | 36 | 33 | 37 |
| 投资损失 | -9 | -7 | -8 | -8 |
| 营运资金变动 | -113 | -169 | -185 | -326 |
| 其他经营现金流 | 54 | 19 | 21 | 22 |
| 经营性现金净流量 | 107 | 131 | 226 | 249 |
| 投资性现金净流量 | -104 | -239 | -208 | -217 |
| 筹资性现金净流量 | -11 | -278 | -36 | 7 |
| 现金流量净额 | -7 | -386 | -18 | 38 |
证券分析师声明
本报告由刘闯分析师撰写，所有观点准确反映其个人看法，基于合法合规信息，独立、客观出具。报告中不包含任何投资建议或承诺，投资者应自行独立评估。
投资评级说明
- 买入：相对同期市场基准指数涨跌幅在20%以上；
- 增持：相对同期市场基准指数涨跌幅在5%~20%之间；
- 中性：相对同期市场基准指数涨跌幅在-5%~5%之间；
- 减持：相对同期市场基准指数涨跌幅低于-5%；
- 无：因信息不足或重大不确定性无法给出明确评级。
基准指数
- A股市场：沪深300指数（北交所除外）；
- 北交所市场：北证50指数；
- 香港市场：恒生中国企业指数（HSCEI）；
- 美国市场：标普500指数或纳斯达克指数；
- 新三板市场：三板成指（协议转让）或三板做市指数（做市转让）。
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