20210524-东兴证券-智明达-688636.SH-智能硬件系列之嵌入式计算机（三）_专注军工嵌入式计算机_智能时代的尖军先锋_18页_1mb

智明达（688636）总结

核心内容

智明达是一家专注于军工嵌入式计算机领域的技术型企业，其产品主要应用于航空、航天、船舶及地面等军事装备领域，提供数据采集、信号处理、数据处理、通信交换、接口控制、高可靠性电源、大容量存储与图形图像处理等产品和解决方案。

主要观点

• 行业前景广阔：受益于国防信息化的发展，军用嵌入式计算机需求持续增长。根据工信部数据，2020年我国军工领域嵌入式系统市场规模已达290亿元，预计未来将保持长期快速增长。
• 技术优势显著：公司自2002年创立以来，积累了丰富的研发与生产经验，掌握了多种核心技术，能够满足下游客户的多样化需求。
• 客户关系稳固：公司主要客户为中国电子科技集团有限公司、中国电子信息产业集团有限公司、中国航空工业集团有限公司及中国航天科技集团有限公司等大型国有军工集团，前五大客户营收占比长期保持在90%以上，客户粘性高。
• 业务增长稳健：公司机载产品营收增长稳健，占公司营收的近八成；弹载产品则成为新的营收增长点，年增速保持在50%左右。
• 盈利预测积极：预计公司2021-2023年归母净利润分别为1.21/1.75/2.63亿元，对应当前PE分别为30/20/14倍，基于成长性判断，PEG应大于1，可给予PE为50-60倍，预计中期市值可在60-72亿元，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。

关键信息

行业发展趋势

• 嵌入式计算机采用通用化模组进行定制化开发，具有低功耗、体积小、集成度高、稳定性高、响应速度快等特点，适合于实时和多任务体系。
• 国防信息化推动军工嵌入式计算机行业快速发展，预计2025年国防支出中用于装备现代化和信息化的比例将达50%。
• 国内军工信息化水平相对较低，与发达国家相比仍有较大提升空间。

公司业务与市场

• 公司产品覆盖军用多领域，包括机载、弹载、舰载、车载等，其中机载产品是主要营收来源。
• 弹载产品具有消耗品特性，随着武器装备投入增加，其销售收入持续快速增长。
• 公司产品技术同质化程度低，具备差异化竞争优势。

财务表现

• 营业收入：2019年为26.07亿元，2020年增长至32.47亿元，预计2021-2023年分别达到43.96亿、61.90亿和90.67亿，年均增速达40%以上。
• 净利润：2019年为5.95亿元，2020年增长至8.56亿元，预计2021-2023年分别达到12.06亿、17.54亿和26.34亿，年均增速达50%以上。
• 盈利能力：公司毛利率和净利率稳定中上升，2020年分别达到62.80%和26.36%，处于较高水平。
• 研发投入：公司持续加大研发投入，2017-2020年研发费用分别为0.45亿、0.49亿、0.53亿和0.56亿，占营收比例逐年下降，但保持在较高水平，显示公司技术积累深厚。

投资评级与风险提示

• 投资评级：基于公司技术积累和客户粘性，首次覆盖给予“强烈推荐”评级，预计中期市值可达60-72亿元。
• 风险提示：存在上游芯片等零部件供应及价格波动风险、产品研发及推广不及预期、市场竞争格局恶化等风险。

结构清晰总结

1. 行业背景与前景

• 行业特性：嵌入式计算机采用通用化模组进行定制化开发，适合实时和多任务体系。
• 市场规模：2020年我国军工嵌入式系统市场规模达290亿元，预计未来将保持快速增长。
• 行业壁垒：高技术门槛、严格资质审查、长期合作需求，使得市场竞争相对缓和。

2. 公司业务与市场表现

• 产品系列：构建了五大产品系列，包括机载、弹载、舰载、车载及其他嵌入式计算机模块。
• 业绩增长：2020年营业收入同比增长24.56%，净利润同比增长43.94%，盈利能力稳步提升。
• 客户结构：主要客户为大型国有军工集团，前五大客户营收占比长期保持在90%以上，客户粘性高。

3. 技术与研发实力

• 研发机制：以客户需求为导向，形成客户需求与技术研发相结合的机制。
• 研发投入：2017-2020年研发投入逐年增加，占营收比例保持在20%以上，显示公司重视技术创新。
• 技术成果：公司拥有大量自主知识产权，包括48项专利和159项软件著作权，核心技术经过客户验证。

4. 财务指标预测

• 营业收入预测：预计2021-2023年分别为43.96亿、61.90亿和90.67亿，年均增速达40%以上。
• 净利润预测：预计2021-2023年分别为12.06亿、17.54亿和26.34亿，年均增速达50%以上。
• 估值指标：当前PE为59.83倍，预计2021-2023年PE分别为29.58倍、20.34倍和13.54倍，基于成长性判断，PEG应大于1，可给予PE为50-60倍。

5. 风险提示

• 供应链风险：上游芯片等零部件供应及价格波动可能影响公司盈利能力。
• 市场风险：军工下游市场需求不及预期可能影响公司业务增长。
• 竞争风险：市场竞争格局可能恶化，影响公司市场份额。

6. 投资建议

• 评级：首次覆盖给予“强烈推荐”评级，预计中期市值可达60-72亿元。
• 估值依据：基于公司成长性，给予PE为50-60倍，反映其高成长潜力。

总结

智明达凭借深厚的技术积累、稳固的客户关系及快速增长的业务表现，成为军工嵌入式计算机领域的领先企业。在国防信息化的推动下，公司未来发展前景广阔，盈利能力和市场地位有望持续提升。尽管存在供应链波动、市场需求不及预期及市场竞争加剧等风险，但公司凭借其在军工领域的深耕和核心技术优势，仍具备较强的竞争力和增长潜力。