2017-国内外估值对比系列之银行篇：站在估值修复的起点看银行_20页-1mb

行业研究/深度研究总结

核心内容

本报告分析了中国银行业估值修复的逻辑及未来前景，指出当前银行股估值处于历史低位，但具备长期修复空间。报告从宏观与微观两个层面探讨了影响银行估值的关键因素，并结合国际对比，提出银行股估值提升的多重利好因素。

主要观点

1. 估值修复逻辑

• 国内外对比：中国银行业ROE高但估值折价，与美国、英国、德国、日本相比，银行股估值较低。
• 行业周期属性：银行股估值与经济发展密切相关，经济向好时估值提升。
• 当前估值起点：中国银行业PB（LF）估值处于1倍左右，未来有望提升至1.2-1.3倍，提升空间约20%-30%。

2. 宏观因素

• 经济增速换挡：中国GDP增速趋缓，但高于发达国家，经济结构逐步从投资驱动转向消费驱动。
• 利率市场化：中国已于2015年完成利率市场化，但金融市场配置效率仍待提升。
• 经济企稳：2016年以来，GDP增速稳定，东部地区经济回升带动不良贷款率稳定。

3. 行业因素

• 资本管控过渡：中国银行业处于资本管控的过渡阶段，资本充足率偏低，影响估值。
• 资产质量改善：不良贷款率趋于稳定，未来有望进一步改善。
• 非息业务发展：非息收入占比稳步提升，有助于降低盈利波动性。

4. 市场结构因素

• 投资者结构：中国以个人投资者为主，市场风格偏向投机，导致银行等价值投资领域折价。
• 机构化与国际化：国内证券市场机构投资者比例提升，A股纳入MSCI将推动价值投资回归。

关键信息

1. 估值基本面分析

• ROE因子分解：ROE = 净利润率 × 资产周转率 × 杠杆率。
• 资产质量影响：不良贷款率是估值中枢的重要因素，中国不良贷款率在2016年为1.74%。
• 零售业务提升：零售业务具有稳定盈利和资产质量优势，我国银行业零售业务发展滞后，但正在加速。

2. 非息业务发展

• 非息收入占比：我国四大行非息收入占比保持在20%左右，但增速高于美国。
• 非息业务增长点：银行卡、结算与清算、代理与托管、投资收益等业务有较大发展空间。

3. 资本充足率

• 资本充足率现状：中国银行业资本充足率相对偏低，2016年末为13.28%。
• 资本补充压力：中小银行面临较大资本补充压力，大型银行和农商行压力较小。

4. 未来展望

• 盈利增长预期：上半年上市银行归母净利润同比增长4.9%，创2015年以来新高。
• 估值提升空间：预计未来银行股估值将提升至1.2-1.3倍PB（LF），提升空间约20%-30%。
• 转型方向：银行股估值提升将受益于行业转型、零售业务发展及非息收入增长。

个股推荐

风险提示

1. 市场波动风险：市场风格变化可能影响估值修复进程。
2. 银行经营风险：行业竞争加剧，经营效率变化可能影响盈利能力。
3. 经济下行超预期：若经济增速放缓，可能对银行资产质量造成压力。
4. 资产质量恶化超预期：不良贷款率若上升，将对银行盈利造成冲击。

评级说明

• 行业评级：增持（维持）。
• 公司评级：买入、增持、中性、减持、卖出。

图表目录

1. 图表3：中国银行业ROE高，估值低。
2. 图表4-7：各国银行股估值水平。
3. 图表12-13：中国银行股估值与ROE变化。
4. 图表26：各国不良贷款率变化。
5. 图表30-33：中国银行业零售业务发展。
6. 图表34-36：非息收入占比变化。
7. 图表37：中国杠杆率水平。
8. 图表38-39：GDP增速与不良贷款率。
9. 图表40：PPP项目投资额。
10. 图表41-42：机构投资者与外资参与情况。

总结

本报告全面分析了中国银行业估值修复的逻辑，指出当前估值处于历史低位，但具备长期修复空间。未来银行股估值提升将受益于经济企稳、机构投资者占比提升、非息收入增长及零售业务发展等多重利好因素。同时，报告强调了行业转型、资产质量改善及资本补充等关键基本面因素对估值的影响，并对重点银行进行了推荐。