20170917-华泰证券-银行行业深度研究_国内外估值对比系列之银行篇-站在估值修复的起点看银行_20页_1mb

银行业估值修复分析报告总结

核心内容概览

本报告分析了中国银行业估值修复的背景、驱动因素及未来前景，重点探讨了宏观经济、行业结构、市场结构和银行基本面等多维度因素对银行估值的影响。同时，报告指出国内银行股具备估值提升的潜力，并提出个股选择建议。

主要观点与关键信息

一、行业评级与估值现状

• 行业评级：银行和银行Ⅱ均为“增持（维持）”。
• 估值现状：当前国内银行股PB（LF）估值约为1.0倍，处于历史低位，未来有望修复至1.2-1.3倍，对应约20%-30%的提升空间。
• 国际对比：中国银行业ROE较高，但估值折价明显，与美国、英国等成熟市场相比，估值水平偏低。

二、估值修复驱动因素分析

1. 宏观经济因素

• 经济增速换挡：我国经济增速从两位数逐步放缓，但高于高收入国家，经济企稳有助于缓解银行资产质量压力。
• 利率市场化：中国已于2015年完成利率市场化政策，但金融市场配置效率仍有待提升。
• 经济复苏信号：2017年江浙沪三省GDP增速回升，商业银行不良贷款率连续三个季度维持在1.74%，显示经济企稳。

2. 行业结构调整

• 金融业转型：我国金融行业占比持续上升，进入结构调整期，推动银行向综合化、市场化方向发展。
• 非息业务增长：非息收入作为利润稳定器，国内银行业仍处于发展初期，增长空间广阔。
• 资本管控：中国银行业处于资本管控过渡期，未来资本补充压力较大，但杠杆率收缩将带来估值修复。

3. 市场结构变化

• 投资者结构：国内以自然人投资者为主，占比达80%，市场呈现重投机、轻价值的特征。
• 机构化与国际化：随着公募基金规模扩大及沪股通、深股通净买入增加，价值投资回归，有利于银行估值修复。

三、估值基本面分解

1. ROE驱动因素

• 净利润率：受不良贷款率下降影响，净利润率有望回升。
• 资产周转率：非息收入占比提升，有助于资产周转率改善。
• 杠杆率：资本补充将降低杠杆率，但大型银行与农商行压力较小。

2. 资产质量影响估值中枢

• 不良贷款：2012-2013年不良贷款率上升导致估值中枢下移，但2016年后有所改善。
• 资产质量修复：不良贷款率企稳，资产减值损失减少，有利于提升ROE。

3. 零售业务提升估值

• 零售优势：零售业务具有资产质量稳定性，可提升银行估值。
• 国内进展：国有四大行零售贷款占比从2012年的27%提升至2016年的35%，但仍低于美国水平。
• 未来趋势：零售业务发展将持续，为估值提升提供支撑。

4. 非息业务发展空间

• 非息收入占比：国内四大行非息收入占比约20%，美国则长期保持在40%以上。
• 增长潜力：随着直接融资发展和科技金融、零售金融转型，非息收入有望持续增长。

四、个股投资建议

• 龙头推荐：工商银行、建设银行（估值较低，转型力度大）。
• 零售优势推荐：招商银行、平安银行（零售业务发展领先，具备估值溢价）。
• 低估机会：中国银行、农业银行（估值较低，具备修复潜力）。

关键数据与图表

• 不良贷款率：2017年6月末商业银行不良贷款率为1.74%，连续三个季度环比持平。
• 非息收入占比：2016年国内四大行非息收入占比23.8%，较2010年增长6.3pct。
• 资本充足率：2016年末中国银行业资本充足率为13.28%，低于美国、英国、德国，高于日本。
• 估值修复空间：从1倍PB（LF）提升至1.2-1.3倍，对应约20%-30%的提升空间。

风险提示

• 经济下行：可能加剧不良贷款风险，影响估值修复。
• 资产质量恶化：超预期的不良贷款率可能对银行盈利造成冲击。
• 市场波动：受投资者情绪和市场风格变化影响，银行股估值可能波动。

结论

中国银行业估值正处于修复起点，未来有望随着经济企稳、非息收入增长、零售业务发展及资本补充完成而逐步提升。报告建议投资者关注龙头银行的转型能力，把握估值修复机会。