深度报告-20211115-中泰证券-顺丰控股-002352.SZ-盈利核心仍可优化_国际业务值得关注_32页_3mb

顺丰控股深度研究报告总结

核心内容概述

本报告首次对顺丰控股（002352.SZ）进行覆盖，给予“买入”评级。报告指出，顺丰当前正处于产能投放爬坡期，盈利核心仍为时效件业务，而国际业务作为第二曲线，值得关注。整体来看，顺丰具备较强的盈利能力和增长潜力，当前估值处于低估区间。

主要观点

• 盈利核心：时效件业务是顺丰当前盈利的核心来源，其在量、价、成本三方面仍有优化空间。
• 量的优化：传统文件类快递占比下降，高端电商件需求扩张成为时效件增长的主要驱动力。
• 价的潜力：顺丰在部分线路具有显著的时效优势，具备提价空间。
• 成本优化：通过四网融通和多元化业务拓展，顺丰可提升产能利用率，摊薄单票成本。
• 国际业务：作为第二曲线，国际业务具备长期竞争优势，市场空间广阔，顺丰具备航空运力和海外布局优势。
• 盈利预测与估值：预计2021-2023年顺丰EPS分别为0.67元、1.23元、1.89元，合理市值在3495-3795亿元之间，当前处于低估区间。

关键信息

时效件业务分析

• 收入构成：2020年顺丰时效件收入为663亿元，同比增长17%。
• 业务结构：2021年H1，消费件占比47%，取代商务件成为时效件中占比最高的品类。
• 单价提升空间：部分线路存在提价空间，若时效件单价提高1元，利润将提升超30亿元。
• 成本控制：2020年单票成本同比下降17%，主要受益于四网融通和特惠填仓策略。

国际业务分析

• 市场前景：跨境电商B2C物流市场增长迅速，预计2025年可达5万亿元。
• 顺丰优势：顺丰具备领先的航空运力，已收购嘉里物流，进一步完善国际物流网络。
• 增长预期：预计2021-2023年国际业务收入分别为66亿元、70亿元、74亿元，增速分别为10%、7%、5%。

盈利预测与估值

• 估值方法：采用分部估值法，对时效件和经济件采用PE估值，对快运、国际、供应链等新业务采用PE和PS估值。
• PE与PS倍数：时效件合理PE为35-40倍，快运1.5倍PS，冷运1倍PS，同城0.5倍PS，国际1.6倍PS，供应链1.2倍PS。

风险提示

• 时效件增速不及预期
• 新业务培育不及预期
• 四网融通效果不及预期
• 信息滞后
• 市场测算偏差
• 草根调研数据与实际偏差

投资逻辑

1. 第一曲线再探索：时效件作为核心盈利业务，仍有优化空间。
2. 第二曲线在探索：国际业务是当前重点，具备长期竞争优势。
3. 盈利预测与估值：顺丰当前估值处于低估区间，合理市值在3495-3795亿元之间，具备向上空间。

业务结构与发展趋势

• 时效件：2020年收入663亿元，2021年预计1036亿元，增速56%。
• 经济件：2020年收入441亿元，2021年预计245亿元，增速-45%。
• 快运：预计2021年收入259亿元，增速40%。
• 冷运：预计2021年收入7796万元，增速20%。
• 同城：预计2021年收入4718万元，增速50%。
• 国际：预计2021年收入6570万元，增速10%。
• 供应链：预计2021年收入10656万元，增速50%。

总结

顺丰控股作为中国领先的综合物流服务提供商，其核心盈利业务仍为时效件，未来在量、价、成本方面仍有优化空间。国际业务作为第二曲线，具备显著优势和增长潜力，是值得关注的重点。当前估值处于低估区间，合理市值在3495-3795亿元之间，具备投资价值。