20180202-信达证券-首旅酒店-600258.SH-首次覆盖_新首旅_新轮回_新发展_50页_1mb

首旅酒店首次覆盖分析总结

核心内容

首旅酒店（600258.SH）作为中国酒店行业的标志性企业，正迎来其发展历程中的重要阶段。公司通过并购如家集团，迅速成长为我国规模第二大的有限服务型酒店集团，并积极向中高端酒店市场发展。分析师认为，酒店行业呈现7年周期性波动，当前行业进入繁荣期，首旅酒店将受益于这一趋势，迎来4~5年的利润快速增长期。

主要观点

• 酒店行业周期性：酒店行业周期分为低迷期、复苏期、繁荣期和衰退期，通常为5年扩张、2年收缩。RevPAR（每间可售客房收入）是衡量行业周期的重要指标，其变化带动公司运营利润率增长。
• 首旅酒店的商业模式：采用“B+B”模式，专注于住宿和早餐，强调性价比与运营效率。公司通过租赁和加盟实现轻资产扩张，提升运营灵活性。
• 盈利预测与估值：基于7年周期理论，信达证券预测首旅酒店在2017~2019年EPS分别为0.79、1.18、1.71元，应用DCF方法得出目标价为63.71元/股，对应18年估值为54倍。
• 估值差异来源：市场对费用率和利润率的预期存在偏差，信达证券对管理费用率的预测显著低于市场预期，导致EBIT和EBITDA预测差异显著。
• 业务构成：酒店业务已成为公司核心，2016年收购如家后，酒店业务营收占比达94.3%。南山景区为公司唯一5A级景区，虽占比下降，但仍是重要业务板块之一。

关键信息

一、酒店行业周期

• 酒店行业呈现7年周期，其中5年为上升期，2年为下降期。
• RevPAR是衡量行业周期的核心指标，其上升将带动公司运营利润率增长。
• 信达证券认为，我国酒店行业正从复苏期向繁荣期过渡，最佳投资时机已至。

二、首旅酒店的业务构成

• 酒店业务：公司核心业务，占比达73.3%（2015年）至94.3%（2016年）。
• 景区业务：南山景区为唯一5A级景区，占公司总营收约6%（2017年）。
• 其他业务：包括展览广告、旅行社等，但已逐步退出。

三、首旅酒店与如家系的对比

• 经济型酒店：如家系规模为首旅系的10倍，RevPAR更高，入住率领先。
• 中高端酒店：首旅系平均房价更高，RevPAR略高于如家系。
• 品牌分布：首旅系涵盖中高端品牌，如家系则以经济型为主。

四、盈利预测

• 营业收入：预计从2015年的13.33亿元增长至2019年的100.65亿元。
• 净利润：预计从2015年的10亿元增长至2019年的13.99亿元。
• 运营利润率：从2015年的11.6%提升至2019年的24.1%。
• 估值：基于DCF模型，目标价为63.71元/股，对应2018年54倍PE。

五、风险因素

• 宏观经济波动：可能影响行业增速和公司业绩。
• 行业竞争加剧：尤其在中高端市场，竞争压力增大。
• 加盟店风险：加盟模式可能导致品牌控制力下降。
• 汇率波动：影响公司海外业务。
• 不可抗力因素：如政策变化、自然灾害等。

估值敏感性分析

• 费用率影响：信达证券对管理费用率的预测显著低于市场预期，导致估值差异。
• 股权资本成本与永续增长率：假设股权资本成本为5.70%，永续增长率为1%，DCF估值为63.71元/股。
• 不同情景下的估值：在不同费用率、RevPAR增长、加盟和自营增速下，估值会有相应变化。

未来发展展望

• 轻资产扩张：通过租赁和加盟模式，公司将继续扩大酒店规模，提高运营效率。
• 中高端市场发展：首旅酒店正积极布局中高端市场，提升品牌价值和盈利能力。
• 线上平台建设：公司已整合会员体系，建设线上平台，提升用户体验和运营效率。
• 产品创新：如家小镇等新型业态探索，拓展休闲度假市场。

附录简述

• 中国酒店业概况：酒店行业周期性明显，有限服务型酒店发展迅速。
• 首旅酒店概况：公司通过多次并购，形成多元化的酒店品牌体系，业务重心向酒店转移。

总结

首旅酒店正处于酒店行业周期上升阶段，其盈利能力和估值有望显著提升。通过并购如家集团，公司实现规模扩张和品牌多元化，同时积极布局中高端市场，推动业绩增长。轻资产扩张模式和线上平台建设进一步增强了公司的运营效率和市场竞争力。尽管存在一定的风险，但整体前景乐观，信达证券给予“买入”评级。