20260326-浦银国际证券-海外收入持续修复_广告业务未见起色_6页_763kb

拼多多（PDD.US）总结

核心内容

拼多多在2025年第四季度（4Q25）的财务表现显示出收入增长的持续性，但净利润未能达到市场预期。公司整体运营保持稳健，但广告业务的增长速度有所放缓，海外业务则表现积极。

主要观点

• 收入增长：拼多多4Q25收入为1239亿元人民币，同比增长12%，较3Q25增速（9%）有所提升，基本符合市场预期。
• 利润表现：调整后净利润为263亿元人民币，同比下降12%，主要受到所得税和汇兑影响。
• 毛利率与费用控制：公司毛利率为55.5%，较2024年同期略有下滑，主要由于收入结构变化和减免政策；销售费用率保持相对稳定，经营利润率略有下降，但整体费用控制得当。
• 广告业务：广告收入同比增长5%，增速继续放缓，与电商大盘增速趋同。预计2026年第一季度广告收入将录得高个位数增长。
• 海外业务：海外业务Temu持续修复，关税影响减弱，预计2025年上半年或延续复苏态势，成为公司收入增长的主要驱动力。

关键信息

收入与利润预测

财务比率

评级与目标价

• 评级：维持“持有”评级。
• 目标价：调整至110美元，对应FY26E 10x市盈率。
• 潜在升幅/降幅：基于乐观与悲观情景，目标价分别为143美元和77美元，概率均为20%。

投资风险

• 宏观不确定性：包括经济环境变化和政策调整。
• 竞争激烈：国内电商竞争加剧，可能影响公司利润表现。

乐观与悲观情景假设

乐观情景（概率20%）

• 收入利润好于预期：国内电商收入增长超预期，Temu增长表现优于预期。
• 目标价：143美元。

悲观情景（概率20%）

• 收入利润弱于预期：国内竞争加剧，Temu投入加大导致利润弱于预期；地缘政治风险。
• 目标价：77美元。

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• 浦银国际未为本报告所述公司证券进行庄家活动。

评级定义

• “持有”：预期个股表现与所属行业指数持平。
• “买入”：预期个股表现超过行业指数。
• “卖出”：预期个股表现逊于行业指数。

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