20210401-东兴证券-中国国航-601111.SH-多重因素叠加导致巨亏_国际航线恢复是扭亏关键_5页_418kb

报告摘要

中国国航（601111）总结

核心内容

中国国航（601111）在2020年因新冠疫情导致业绩严重下滑，实现营收695.03亿元，同比减少49%，归母净亏损144.1亿元。公司亏损严重主要由以下多重因素叠加导致：

国际航线停摆：国航国际长航线占比在三大航中最高，而宽体机机队配置较多，不适合国内中短程航线，导致飞机利用率低下。
北京严格的检疫措施：北京作为国航主基地，因疫情扩散风险，实施严格检疫，严重限制了航空需求。
参股国泰航空亏损：公司持有国泰航空29.9%股权，受疫情影响国泰航空亏损，导致公司确认投资损失51.1亿元。
货运业务缺失：国航于2018年剥离了货运业务，未能抓住2020年航空货运市场因国际客运停摆而出现的供不应求机会。

主要观点

国航2020年亏损金额在三大航中最高，几乎是不可避免的。
国内需求虽有所回升，但仍未恢复至正常水平，2020年H2客座率仅为73.7%，比2019年同期低8.7个百分点。
2021年公司业绩恢复主要依赖于国际航线的逐步恢复，因此疫苗接种进度成为关键因素。
公司作为我国载旗航司，拥有大量优质国际长航线资源，疫情结束后有望快速恢复盈利能力。

关键信息

财务指标预测

指标	2019A	2020A	2021E	2022E	2023E
营业收入（百万元）	136,180.69	69,503.75	95,227.77	118,556.72	136,398.02
净利润（百万元）	6,408.58	(14,409.43)	(8,125.39)	1,384.41	5,700.07
每股收益（元）	0.47	(1.05)	(0.56)	0.10	0.39
PE	18.98	(8.50)	(15.95)	93.59	22.73
PB	1.39	1.67	1.87	1.83	1.72

营业利润与净利率

年度	营业利润（百万元）	净利率（%）
2019A	9,178	5.3%
2020A	-18,500	-22.8%
2021E	-11,244	-9.4%
2022E	1,925	1.3%
2023E	7,844	4.6%

投资建议

预计2021-2023年净利润分别为-81.3亿元、13.8亿元和57.0亿元。
公司评级为“中性”，预计未来3-6个月将披露2021年一季报。

风险提示

疫情持续时间超预期；
民航政策变化；
油价和汇率大幅波动。

结构与运营

公司主营国际、国内航空运输业务，涵盖客货邮、公务飞行、飞机执管、维修、地面服务、航空快递等。
2020年公司运力投放略超2019年同期，但需求恢复不足，导致主业亏损。

财务比率

指标	2019A	2020A	2021E	2022E	2023E
资产负债率（%）	65.5%	70.5%	73.3%	72.7%	70.7%
流动比率	0.32	0.25	0.26	0.32	0.38
速动比率	0.29	0.22	0.24	0.29	0.35
总资产周转率	0.51	0.24	0.34	0.42	0.49
ROE（%）	6.9%	-18.6%	-11.7%	2.0%	7.6%

总结

中国国航2020年业绩大幅下滑，主要因国际航线停摆、北京严格检疫、参股国泰航空亏损以及货运业务缺失等多重因素影响。公司预计将在2021年逐步减亏，2022年有望扭亏为盈，关键在于国际航线恢复。分析师曹奕丰与李蔚认为，疫苗接种进度将决定国际航线的恢复速度，从而影响公司盈利能力。公司目前处于“中性”评级，未来需关注疫情持续时间、政策变化及油价汇率波动等风险因素。

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